■新湖期货研究所 蒋林 （F0260358）

  在高通胀的背景下如何稳定经济增速是各个国家都会遇到的难题，而相互之间矛盾关系的处理是决策者智慧的体现。1970年代的经验显示，通胀高位运行，国家往往会选择在通胀和经济增长之间权衡。在这样的情况下，1970 年代贯穿始终的是经济政策在通胀和增长之间摇摆。结合我国政府年初制定的首要工作任务——稳物价保增长，反映出决策者的思路古往今来是出奇的类似。展望2011年下半年的经济政策导向，结果或许并不如当前市场所表现得悲观。

  自去年10月份以来，央行连续12次上调银行存款准备金率，旨在回收因贸易顺差而被动发行的基础货币。与贸易顺差下的货币被动超发相对应的是国内商业银行信贷的主动超发。以土地为支点，近年来商业银行放出了大量的商业贷款。截至四月底，金融机构人民币贷款余额502170亿元，贷款增速常年保持在17%。金融危机期间，银行更是加大了贷款的投放力度，2009年贷款增速猛增到31%，2010年虽然有所放缓，但是仍然高达21%。今年上半年的贷款增速仍然接近18%，与前两年的天量投入相比，只是回归到一个历年的正常水平，不会对贷款规模产生实质性的影响。

  在主动超发与被动超发的叠加作用下，国内市场货币供应量大大超过GDP+CPI的增速，加剧了通货膨胀的压力，催生出资产泡沫。目前流动性过剩已是不争的事实，而稳健的货币政策应是△M2 =△GDP + △ CPI + 1-2个百分点。2001-2005期间M2增速超过GDP+CPI增速5.4个百分点，2003-2007期间超过2.8个百分点，2008-2010期间超过9个百分点之多。今年前四个月的M2接近16%，一季度的GDP为9.7%，同时我们看到超过5%的CPI。从这一点我们能看出货币总量相对于前两年的过分宽松而言有所收紧,但是与近10年的经济数据比较，货币总量并没有大规模的收缩。

  在利率市场方面，自去年10月以来央行先后4次上调了人民币存贷利率，目前一年期人民币贷款利率为6.31%。然而目前资金成本与GDP增速相比还是处于一个偏低的水平。对比日本，韩国在快速发展时期，贷款利率介于实际GDP与名义GDP之间，如日本在1965-1975之间实际GDP7.6%<贷款利率8.5%<名义GDP15.8%。当前相对低的资金成本，有利于维系全社会的投资热情。

  在财政政策方面，国内2010年财政收入突破8万亿元，增长21.3%。去年全国财政收入83080亿元，比上年增加14562亿元，增长21.3%。去年全国财政支出89575亿元，比上年增加13275亿元，增长17.4%。根据财政部披露：2011年中央公共财政收入、支出预算表分别为84941亿元和98893亿元。本年支出将近10万亿元，财政支出增长接近11.9%。在支出增长比例上稍逊于去年，但是支出的总体增幅高达 1万亿元。所以在政府购买方面对于内需的贡献应该不会减少。

  以上分析得出一个基本结论，上半年央行实行的流动性紧缩政策仅仅是令前两年超宽松货币环境的常态回归，对社会的投资热情和融资压力不会带来长期负面效果，而本年度宽松的财政政策为下半年经济增长也提供了较好的弹性支持。短期政策面的不确定性并不会改变中国经济中长期向好的趋势，前紧后松是年内经济政策的基本思路，寻找投资洼地的时机似乎越来越近。（CIS）