看上去很美

  汇添富专户投资经理 潘冬

  最近一年多来，新股上市数量大为增加，这对投资者意味着更多新的商业模式和投资标的。但硬币的另一面是，事物的发展绝非那么简单。在投资过程中，我们发现，新公司曾给我们描绘的诸多美好前景往往不能兑现。而这也会迅速反映在证券市场上：投资者用脚投票，股价节节下跌，最终大部分的次新股不能实现好的回报。最近，媒体相继报道的海外市场中的中国概念股暴跌风潮就是一个例证。

  投资者未能及时辨识出一些上市公司的风险所在，是投资新股失败的一个重要原因。新公司对于投资者来说，面临的潜在风险是多方面的。

  首先是投资者对上市公司管理层的行事风格还难以做出准确评估，导致往往过于乐观地判断上市公司的未来业绩增长。一旦预期无法兑现，股价就会出现比较大的下跌。对于这种风险，其实时间是最好的检验方法，通过一个周期的观察，看看上市公司的表态有多少是能够事后兑现的。持续低于预期的公司，风险偏大。

  第二是上市公司经营中的转型风险。很多上市公司拥有较多的超募资金，但其主业的发展空间有限，因此跨行业投资在所难免。这个过程就非常容易产生业务转型风险，特别是进入一些高科技行业时，由于高科技行业日新月异的发展，新技术替代老技术的风险是最大的，这成为公司转型中最大的风险。现实中，这类转型失败的案例并不少。投资者应该对上市公司所提出的那些与原先主业关联度不大的转型报以谨慎的态度。

  第三是商业模式成熟度带来的风险。目前，不少上市公司出身于新兴行业，这本是现在资本比较关注的一个领域，但在实际中却面临着商业模式成熟度的问题。特别是创业板降低了上市门槛，一些小型规模的企业得以顺利登陆资本市场，却面临客户单一、产品单一、市场容量小等风险。这类公司固然可能会由于基数小呈现高增长的趋势，但也可能会因为商业模式不够稳定而出现业绩的大幅波动。因此，反而是那些历经考验的传统行业上市公司，其商业模式和竞争优势已经得到市场验证，投资风险相对更为可控。

  第四是所有次新上市公司均面临的一个最大的挑战，就是估值问题。很多公司上市以后其市值规模已经与其所在行业的容量相当，除非该行业高速增长或者该上市公司有很强的竞争力、占据较大比例的市场份额，否则高市值是难以持续的。最为现实的风险在于估值过高的上市公司可能在一段时间里面临大小非的巨大抛压。对于这类风险，有一个比较简单有效的评估指标就是市销率，简单而言，过高的市销率通常意味着蕴含较大的风险。

  第五是用同样的估值去评价所有上市公司而带来的风险。不同类型的商业模式应该给予不同的估值。比如，有上市公司出现连环融资的现象，也就是说在前面的直接融资刚结束不多久，就开始了新一轮的融资。这种现象本身就证明，该上市公司的发展过度依赖外部融资，才能获得较快的增长，这种情况通常意味着该公司属于重资产扩张型的企业。对于这类商业模式的企业，投资者应该给予偏低的估值。对于这类公司风险的识别，一个有效的财务指标就是现金流，特别是经营性现金流，持续保持负的现金流往往表明公司发展处于初期阶段或者在产业链中所处地位不佳。

  最近几年，专业的机构投资者在我国资本市场中占比没有明显的提升，大量的个人投资者在市场上占比依旧保持很高，其投资行为短期化的现状没有改变，个人投资者往往过多的关心短期业绩增长而未真正思考企业的中长期竞争优势和发展前景。这也会造成上市公司管理层的逆向选择，即过度关注短期的股价表现，而非中长期的发展。因此继续鼓励机构投资者入市、提高机构投资者占比是解决之道。

  机构投资者承担着资本市场上进行合理定价的主导力量。特别是新股发行定价，目前是由机构投资者来进行询价以后来确定，因此机构投资者的责任重大。机构投资者需要充分发挥专业投资者的专业素质和专业水平，坚持价值投资的投资理念，真正发挥资本市场的优化资源配置的作用，使得中国资本市场的上市公司定价进入良性循环。