——京沪深30位基金经理下半年投资行为大调查之市场篇

  A股乍暖还寒之际，市场预期渐变……

  温总理的“信心”以及保障房的加速，为未来的通胀高位回落、经济见底回升的基本面预期提前搭起了桥梁。与此同时，券商中期策略几乎一致“空翻多”。无疑，市场对未来相对乐观的基本面环境预期已经开始萌芽。基金对于下半年市场的预判亦表现出其相对积极的一面，更多的基金经理开始提升仓位，守望黎明。

  然而，在经济底、盈利底、紧缩底、通胀顶的确认过程可能还需时间，基金经理对此轮反弹空间期望并不高，加仓之际亦有一些犹豫。

  下半年市场如何演绎，还有待于通胀形势可控得到验证。在基金经理看来，一旦看到通胀数据趋降，市场有望迎来一波像样的反弹行情。

  多数受访基金经理认为，2600点上下基本可以确认为一个底部区域。从目前市场来看，还属于反复筑底的阶段，但已接近尾声，大规模加仓尚需市场和政策明朗化，预计下半年A股走势很可能优于海外某些主要市场。

  展望下半年的投资策略，基金经理们各执一词，关于周期、成长和消费之争持续进行，投资策略可谓百花齐放。但无论投资故事如何演绎，寻找“估值”与“业绩”匹配的个股，成为基金经理们主要的择股标准。

  ⊙记者 吴晓婧 涂艳 安仲文 ○编辑 张亦文

  市场预判：

  “跌”出来的乐观情绪

  左侧交易者认为，机会是跌出来的……

  即便异常复杂的投资环境依然困扰着基金经理们的投资决策，但在市场大幅下挫之后，基金经理们对下半年市场的演绎开始变得乐观起来。

  从市场估值来看，目前A股市场的整体估值水平已经处于历史低位，而对经济形势恶化的预期也已做出了提前反应，在多数基金经理看来，只要不出现超预期的“黑天鹅”事件，下半年市场有望筑底反弹。

  “市场的下跌，已经部分释放了投资者对于经济下滑和通胀高预期的风险，在通胀和经济增速两个关键因素不明朗之前，市场仍然难以有大的作为。但是，流动性最差的时期已经过去，目前市场的调整行情给下半年及明年带来战略性的建仓机会。” 在嘉实基金股票投资部总监刘天君看来，市场真正的拐点，可能会出现在超预期下跌的情况下，或者是出现在市场预期通胀即将拐头向下的时刻。

  南方基金投资总监邱国鹭对于下半年市场的演绎亦相当乐观，“个人非常看好下半年的市场，今后的一两个月应该是判断何时加仓的问题，而市场的风格应该偏向低估值和业绩超预期两类股票。”

  在市场低迷，悲观情绪笼罩的6月末，敢于逆向投资或许显得更见难能可贵。“市场恐慌之际，我选择了反向操作，加仓到较高仓位。”在工银平衡精选基金经理曲丽看来，“对于通胀的担忧和各种短期预期是阻碍市场上涨的因素，但市场的大幅下跌更多源于投资者的恐慌心理。”据其预计，近期货币政策将会出现转向的迹象。

  基于通胀下半年回落而经济又不会“硬着陆”的预判，长信基金研究发展部副总监安昀对下半年的行情亦相当乐观。在其看来，现在市场跌得越多，下半年市场上涨的概率就越大，也会有更好的机会。

  “目前很多人不看好下半年行情，是因为担忧通胀下不来，此外，对于经济硬着陆的担忧也是一个因素。”安昀认为，从短期来看，未来半年到一年，中国经济增速难免会出现一定程度的下滑，但不会出现“硬着陆”的情况，在经济下滑之后，对于经济中期的走势还是比较乐观。因为无论从投资还是消费来看，中国经济的内生动力还是较为强劲的。

  将眼光放长远来看，海富通精选贰号混合基金经理丁俊认为，中国经济增长的内生动力依然强劲，尤其是中西部产业转移后，进一步增加了经济增长的内生动力。值得注意的是，今年计划建设一千万套保障房，但目前动工的其实并不多。对此，丁俊认为，保障房“发力”应该是在下半年，政府应该会把保障房的建设作为调控经济的重要措施。目前而言，投资拉动对中国经济还是具备立竿见影的作用。

  投资策略：结构优化更重要

  均衡，是博弈论的核心概念，通俗理解为平衡，不偏激，以达到一种稳定状态。

  面对异常复杂的投资环境，在制约A股演绎的各因素还未明朗之前，话语权本身就日渐旁落的基金群体在行业配置上选择了看似更加“保险”、折中的投资策略。

  受访的多位基金经理认为，下半年市场会有修复性行情，但依然缺乏系统性机会，因此结构的选择会比仓位的控制更加重要，尽量做到组合的优化，不会特别偏的把组合“赌”在任何行业上。

  嘉实基金股票投资部总监刘天君表示，目前的投资策略是保持一个相对稳定的股票仓位，通过结构优化和精选个股来累积超额收益。“其一是把组合结构做到均衡有效。尽量优化组合，中小盘股和大盘股保持一定的配置比例，不把组合赌在任意一种风格上，这样不会受风格因素太大影响，而且仓位中长期不用做太大改变。”据其透露，未来会增加市值在300亿元到1000亿元左右的中盘股的配置。这些股票的优点是，很多估值在10到20倍之间，而且成长性很确定，能保持30%的增长，多数分布在食品饮料、机械、家电等行业。

  海富通精选贰号混合基金经理丁俊认为，这个市场在慢慢趋向于成熟，炒故事也好，炒预期也好，最终大家还是要看兑现业绩，所以最终估值比较低、成长性又有保障的才是配置的重点，在行业配置上会尽量保持均衡。

  事实上，从历史来看，只有在大幅上行或者大幅下行的阶段“做”仓位才会有超额收益。在多数基金经理看来，在目前震荡偏弱的市场中，预测行情已经显得过分笨拙，更多基金经理们信奉“结构甚于仓位”的判断。

  信达澳银投资总监王占强认为，在谨慎乐观之中，控制好仓位，把握结构性行情将是下半年投资策略的主基调。“目前市场的系统性风险不大，但在仓位上还是偏弱化一些，更多地把握结构。”

  “只要对大的经济没有失去信心，那么就去买便宜品种，从企业家角度买一些便宜的东西，看清楚了就拿住了，从这个方向投资应该不会太差。不要为仓位而仓位，纯粹从估值角度、企业角度做投资，这样可能会简单一点，会释放一些压力。现在宏观经济确实很难把握，围绕数据做投资非常痛苦，效果也不会好。”鹏华价值优势基金经理程世杰坦言目前的压力。

  事实上，“均衡”的行业配置另一大注解则意味着基金经理在做投资决策时，已经越发不拘泥于某个行业。

  不拘泥于行业或趋势，寻找优质个股的思路得到了更多人的认同。华商基金投资管理部总经理孙建波认为，转型并非战略新兴产业才能称之为新的周期，事实上原有产业的改造、提升也非常关键。但这种提升不是简单的扩产量、扩规模，而是提升制造的精细化程度、竞争力程度，甚至包括优化组织结构。所以在转型的过程中，上市公司的质地需要仔细甄别，要用阿尔法投资。

  风格偏好：周期与成长的持续纠结

  即便多数基金经理明确表示看好短期修复行情，但中期而言，经济底、盈利底、紧缩底、通胀顶的确认过程仍然还需要一定时间，基金经理对本轮反弹空间期望并不高，防御成为共识自然在情理之中。

  但将眼光放长远而言，如果下半年市场如期筑底反弹，那么，基金经理们的投资风格是会偏向于周期还是成长，成为市场关注的焦点所在。有意思的是，受访的30位基金经理中，倾向于在下半年选择“防御+成长”和“防御+周期”两类配置思路的基金经理数量不相上下。

  力挺周期股的基金经理几乎占据半壁江山，如海富通基金经理丁俊认为，总体而言下半年周期行业或将好于非周期，中大盘股或将优于中小盘股，原因在于前者整体的价格弹性和估值水平相较于后者而言更有吸引力。在其看来，未来保障房建设有希望对投资形成一定程度拉动，会增加部分行业需求。对此，需要仔细区分，挖掘真正能够受益于保障房建设的行业和上市公司。受益于保障房等国家投资的复苏，下半年钢铁、建筑、家用电器等弱周期性行业或将出现一定程度的恢复。

  同时，银河蓝筹精选股票基金经理孙振峰也认为，目前配置成长股似乎还尚早，接下来应该主要倾向于配置周期股，包括低估值的银行、地产等，同时还包括医药、白酒等行业。“真正的成长股是具备核心竞争力的，能够在经济周期波动中经得起考验。在行业扩张的时候扩张得更快，在经济收缩的时候，能够抵御住风险，并且借机扩大市场份额，成为行业龙头。”

  值得注意的是，基于周期股弹性较大的考虑，更多的基金经理更加注重布局时点的考虑。如长信基金研究发展部副总监安昀表示，目前投资会以防御为主，但4季度末会考虑周期品的投资。目前在经济增速的下滑阶段，周期品受到的冲击较大，因此目前应该侧重于防御，布局大消费。在其看来，目前经济增速明显下滑的情况下，投资周期股具有一定风险，同时基于周期股的弹性太大，在某个行业景气度偏高时反而需要及时了结。他同时认为，在半年报公布前，对于盈利有确切把握的公司已经到了考虑提前布局的时机。

  不过，继续坚守成长的基金经理亦不在少数，但更多的基金经理表示会把精力放在个股的挖掘上，“去伪存真”是投资成长股的关键所在。

  嘉实基金股票投资部总监刘天君表示，下阶段将有效剔除一些伪成长股，尤其是一些高估值的中小板、创业板股票，会严格控制个股的基本面，不人云亦云，要深入研究。对于小盘股，尤其那些100亿元市值以下的股票，会加以甄别。

  信诚盛世蓝筹基金经理张锋认为，对于周期性行业可继续从供需结构性矛盾方面再深入挖掘一些投资机会，而对于一些优质成长股而言，可能迎来在合理甚至较低的价格水平上的良好的介入机会。银华富裕主题基金经理王华亦表示，下半年的投资机会还是持谨慎乐观的态度，下半年的大机会还是来自于被错杀的成长股。如果半年报显示部分成长股的业绩达到预期，体现出很好的成长性，就会有很好的投资机会。

  在国投瑞银稳健增长基金经理朱红裕看来，自今年4月份以来主题投资和业绩超预期个股的投资策略已经变得越来越难，而在合理估值水平下买入优质成长股在震荡行情中将变得更为有效，例如业绩持续稳健增长的白酒、医药等优质成长股。

  在目前投资环境并不明朗的情况下，还有一部分基金经理则选择了“边走边看”较为保险的策略。如东方基金投资总监庞飒表示，二季度是经济增速阶段性的低点，中长期来看，还是新一轮增长周期的开始，但“最要命”的是目前各类机构关于新一轮经济周期观点分歧还很大，也就意味着预期有很大差异。市场会在政策、盈利和估值三者之间选择，具体还要等到半年报出来再做下一步判断。

  个股选择：估值与业绩的良好匹配

  分歧之中亦有共识——在可能继续发力的周期股，有望“大浪淘沙始见金”的成长股，及震荡市中较为保守的防御品种之间，基金经理们各有偏重，然而低估值和超预期的行业和个股显然是基金经理们最为青睐的品种。

  在经历了去年的“追捧”成长的故事后，更多的基金经理表示下半年做投资会将更多的精力放在追求“确定性”的增长上，即寻求估值与业绩的更为良好的匹配。越来越多的基金经理认为，“低估值”和业绩“超预期”或许才是“防御”的最新诠释。

  “不管市场怎么涨跌，低估值的蓝筹、白马类的股票都将明显比中小板的股票跑得快。今年整体而言，低估值+超预期这一类的股票应该是表现最好的。”邱国鹭认为，行业集中度的提高使得传统行业中的很多龙头股将实现较高速度增长，估值显然是被低估的。同时，他认为，受益于通胀的煤炭有色及品牌消费品也可归属于防御品种。

  而华商基金投资管理部总经理孙建波同样认为，低估值是下半年投资品种的主线之一，“经济即使大幅下滑，享有估值优势的企业即使盈利达不到之前的超预期增长，照样也可以获得比较好的股价表现。”

  信达澳银投资总监王占强透露，近期选股的主要标准其一在于低估值，其二就是行业增长比较确定。一些机械类、建筑类的，包括新疆的一些建材企业都符合低估值和业绩增长确定的标准，值得配置。但是成长类、消费类的股票，需要一个时间换空间的过程。

  新华基金投资总监王卫东也认为，在目前的市场中需要强化个股，弱化行业配置，关键要看估值和业绩的匹配程度。“下半年或将出现多个行业的估值洼地，在政策和市场资金面配合的情况下，可以着手挖掘各行业享有估值溢价的优质企业。真正具有成长性的绩优股票将逐步享有估值溢价，无论它是周期性股票还是非周期股票，无论是新兴产业股票还是传统产业股票，无论是大盘股还是中小盘。今年普遍备受打压的中小板和创业板仍有机会，关键看估值和业绩的匹配程度。”

  基于估值与业绩的考虑，不少基金经理依然“钟情”于消费板块。鹏华基金研究部总经理冀洪涛认为，大消费可以作为组合稳定器配置，可以长期关注。同样，泰达宏利成长基金经理梁辉表示，下半年市场消费品肯定会提供一个比较安全的基础，可以作为一个配置的主体，是比较核心的配置。