■新湖期货研究所 蒋林（F0260358）

  自四月中旬以来，随着国际白银投机泡沫的破裂，国内外大宗商品市场展开了一轮主动性下跌。因市场避险情绪急速升温，国内A股未能幸免于难，同期沪深300指数走出了一波16%的下跌行情。究其原因，国内通货膨胀压力、希腊债务风波重启以及美国经济复苏不及预期三大利空因素是构成市场下跌的源动力。两个月后，大宗商品市场进入了新的平衡阶段，国内A股市场也较前期出现显著反弹。反映投资者避险情绪的VIX指数再次回落到区间底部，而前期三大利空因素如何变化？

  通胀尚未见顶 调控仍需努力

  加息节奏的放缓和政府的积极表态让市场吃下了一颗定心丸，但在6月通胀再创新高之际，何时回落仍存在变数的背景下，央行选择再次加息是十分必要的。政府的表态并不意味着政策将转向放松，而是基于理性判断后，预计未来传统意义上的总量放松不太会发生。一方面，过度泛滥的流动性会引起房价和通胀再次反弹，甚至面临失控的风险，这是决策层最不希望看到的；另一方面，政策放松之后是融资平台的再度扩张，新增的低效投资项目只会增加未来债务违约的风险。

  希腊债务危机阶段性缓解

  希腊撙节计划最终以国会赢得多数赞成票而顺利通过，暂时避免了出现债务违约的风险，使得全球资本市场避险情绪大幅改善。两轮投票分别就希腊5年期紧缩政策中的减少支出、增加税收、私有化措施等一系列问题和细节内容达成了一致，为希腊成功获得欧盟和国际货币基金组织新一轮救助提供了必要前提。然而中期来看，希腊借新债还旧债的恶性循环模式将使得债务包袱更加沉重，经济连续三年的下滑以及占GDP140%的高额债务令未来的还债能力逐步减弱，成为全球最易受到攻击的国家之一。

  美国经济释放乐观信号

  美国6月25日当周初请失业金人数四周均值增长500人，至42.7万人，就业市场形势不容乐观。美国5月失业率创出年内新高，非农就业新增人数也创出去年9月以来最低水平。在希腊债务问题隐忧短期获得解决之后，6月美国非农数据格外引人注目。最新公布的美国6月ISM制造业采购经理人指数（PMI）表现强劲，结果为55.3远高于预期的51.9，其中就业分项指数由58.2升至59.9，这对即将公布的非农就业或是一个较大的利好。短期美股的大幅上行，正是市场风险情绪改善的最好表现。

  三大风险因素获得阶段性改善是毋庸置疑的，从现货盘面来看，利好已被充分消化。沪深300指数较低位反弹近8%之多，再次回到年初水平。上半年的经济数据即将披露，新的风险因素也已产生，经济下滑的不确定性可能成为阻碍市场走高新的关键因素，而美国债务上限问题尽管最终结果可能和希腊撙节计划如出一辙，但是对全球资本市场的短期冲击也是需要投资者密切注意的。

  （CIS）