■ 鹏华基金基金管理部总经理、鹏华价值优势基金经理程世杰 （2011年中期股票型基金业绩排名第二）

  ■ 博时基金价值组投资副总监、博时主题行业股票基金经理邓晓峰（2011年中期股票型基金业绩排名第三）

  ■ 长城基金首席策略分析师、长城品牌优选股票型基金经理杨毅平（2011年中期股票型基金业绩排名第四）

  ⊙本报记者 安仲文 黄金滔

  下半场投资接踵而至。经过上半年的震荡，疑惑随之而来：下半年的股市投资机会究竟如何演绎，未来的反弹行情是趋势性的还是结构性的，普涨行情离我们有多远，投资机会是来自估值低的蓝筹还是股价大幅杀跌的中小盘？

  本期《基金周刊》邀请2011年中期股票型基金业绩三强就下半年投资展开交流。

  或现结构性底部

  《基金周刊》：A股市场的底部在哪里？您对下半年A股市场的行情如何研判？目前是增加股票仓位的好时机吗？

  程世杰：我对中长期市场的判断比较谨慎。在30年高速增长大背景下，我国已成为全球第二大经济体。依靠进出口，人口红利和房地产拉动的经济增长方式已经走到头了，整体经济面临调整，经济增速下行应该是个大趋势。因此，A股市场整体重心下移的趋势是难以改变的。

  目前，A股市场容量已跃居全球市场第二，市值高达20多万亿，随着市场进一步扩容，市场估值水平必然向国际水平接轨；另一个市场估值会趋向合理的原因是，股市缺乏赚钱效应。现在，有些银行理财产品预期年化收益有6%，而且保本，赚钱效应明显；此外，过去十年，投资房地产也有赚钱效应，分流很多资金。

  从长期看，偏向选择成长性企业，分享企业成长的价值，这并不局限于部分消费类行业，很多传统行业也会发展出一些很好的成长性企业。

  邓晓峰：回归基本面是今年的主流，市场的分化会继续。确定的底部很难判断，许多蓝筹公司已经在底部附近，下跌的空间比较有限，而通胀的压力缓解后，这些公司潜在的空间较大；另一方面，中小板、创业板公司的调整才到中局，并未结束，短暂的反弹后将继续向下寻求基本面的支撑。在这些高估值公司的风险彻底释放后，市场才会出现系统性机会。

  杨毅平：不同板块和行业间差异太大，就大市值的蓝筹股而言，我们认为，底部可能已经出现，就在6月中旬。2011年6月中旬，其估值水平已与近年历史上的最低点，即2005年6月初（上证指数1000点），2008年11月初（1700点），2010年7月初（2300点）处于相近水平，下跌空间已经极为有限。

  6月下旬，温家宝总理关于通胀可控的讲话，极大地增强了投资者的信心，市场放量上涨，突破各阻力位。回头看来，6月中旬，蓝筹股出现的低点，将极有可能成为重要的中期底部。对下半年的行情，我们持乐观态度。但在市场确认CPI见顶前，难有单边的上涨行情，仍以结构分化为主。由于扩容压力较大，股票供求失衡，加上证券市场的一些制度性缺陷，上市公司重融资，轻回报，亏钱效应蔓延，投资者信心严重受挫，恢复尚需时日。通过重点配置估值低，增长确定的股票，退可守进可攻，是一个较为稳妥的投资策略。由于市场难以再现全面普涨的格局，我们认为，结构比仓位更重要。

  偏紧现象持续存在

  《基金周刊》：您对CPI回落后政策压力缓解或转变的时点是怎么判断的？预期什么时候政策可能放松？

  程世杰：PMI走势只是反映了一个阶段性的情况，成本上升，货币收紧自然减缓经济增长的趋势。目前，外部和内部环境相对稳定，国内经济增长动力还是很足够的，短期看地方保增长的动力还很足，但中长期还是通过体制改革促进发展。

  过去十年，靠投资房地产拉动经济，但从持续对房地产施压的情况就能看出，如今此路已经走不通。房价在拉大城乡差距，而地方政府从高地价获得的资金投资效率很低，如果不收紧流动性，未来会滋生很多问题。因此，未来长时间货币政策都可能趋紧，维持相对收紧的态势。

  邓晓峰：翘尾因素影响6月份可能是年内通胀的高点，即使之后CPI出现回落，也会维持高位。我认为在未来相当长时间内，通胀处于较高水平将成为一种常态。预计政策上最紧的时点可能已经过去，但市场流动性偏紧的状态会持续。市场已经对此做出反应，出现了明显的反弹。在偏紧的宏观政策和股市本身结构性的问题存在的情况下，下半年市场可能只存在结构性、波动性的机会。

  杨毅平：近几月，作为经济先行指标的PMI指数下滑，表明经济增速将出现回落。经济的降温，必将传导到CPI，加上中央政府的强大的调控能力，我们相信通胀不会失控。

  下半年，由于紧缩的货币政策开始对实体经济起作用，加上2010年CPI的同比高基数，CPI将呈缓慢回落态势，即使某些月份可能仍维持在5%以上的高位，也在市场的预期之中，最艰难的日子已经过去。估计下半年不会出台进一步的紧缩政策，保持GDP的适度增长，将成为制定政策的出发点。

  蓝筹股机会远胜中小盘股

  《基金周刊》：下半年您打算采取怎样投资策略，投资节奏如何把握？

  程世杰：坚持价值投资，分散投资，坚持自下而上的选股，挖掘基本面较好和安全边际较高的个股。

  新兴行业目前整体估值还是相对较高，值得投资的股票还是要挖掘，待成长性确定再买。我们还是会关注管理体系健全，有意识把企业做大的企业。

  邓晓峰：市场机会依然主要体现在低估值蓝筹板块，如铁路、银行、地产、保险、汽车等领域；同时消费股下半年的机会值得关注，对前期调整到位的食品饮料和医药保健中的部分个股，开始出现买入机会；但对中小板和创业板股票的态度依然是保持谨慎，主要由于这两个板块的股票在估值上依然偏贵，而且公司质地并不令人乐观。

  杨毅平：我们会将股票仓位维持在较高水平，并设法提高仓位的有效性。一旦股票由价值低估到达我们认为的合理价位，将适量减持，以控制风险。通过对上市公司内在价值的分析，结合评估市场投资者情绪，决定买卖的时机，是我们必须坚持的基本投资原则。

  《基金周刊》：下半年相对看好哪些行业？

  程世杰：就个人而言，投资组合中周期性行业配置比较多，偏重低估值品种。今年以来，相对关注大消费，尤以家电行业关注较多。中国人均GDP在提高，消费人群比例在增大。白电行业中，中国在空调领域是很有竞争优势。空调行业的特点是技术进步不快，技术差距很小，大的创新没有，属于劳动密型，成本效益决定白电行业竞争优势明显。

  邓晓峰：我们看好需求层面上未达到顶峰，尚处于成长期以及供给层面上合理、有序、有壁垒的行业。

  杨毅平：水泥行业是典型的周期性行业，其基本面在近年发生了根本性的变化，城市化，淘汰落后产能，保障房工程等因素都对行业的基本面产生正面影响，所以我们看到，水泥行业今年以来的表现较好；在非周期行业中，医药行业值得长期关注，但由于经过2010年的市场过度挖掘，其目前估值水平吸引力仍然不大。在全流通和货币紧缩的背景下，市场的整体估值水平必将大幅下移，我们必须用更加挑剔的眼光来选择投资标的和介入时机及价位。

  重个股价值轻主题概念

  《基金周刊》：今年哪些主题投资有机会，比如保障房；此外能否谈谈对新兴产业未来发展情况和配置看法？

  程世杰：对主题投资我并不擅长，就个人而言我更偏向于在传统行业投资。产业升级、调结构在方向是对的，但我个人没有在新兴产业中十里挑一的把握。由于多数新兴产业公司可追踪、观察的时间较短，一旦投错，风险压力很大，跌幅可能会很深。这些成长股短期可能会出现溢价，但时间会修复估值。况且目前很多新兴产业的成长股估值并不便宜，在这方面投资会比较谨慎，“用时间来见证新兴产业的成长”。

  邓晓峰：我们在投资决策上只有一个客观标准，公司的总市值与其本身盈利能力和增长潜力是否匹配。那些能解决人类社会或我国重大问题的行业及公司，将有较大的发展空间。我们对保障房主题投资同样持审慎看法。部分拥有资金和项目运作优势的大型建筑、地产类央企可能受益。

  杨毅平：我们不擅长主题投资，我们更愿意根据对上市公司价值的分析来选择投资标的。保障房建设是一个必然趋势和长期工程，是改革住房体系和建设和谐社会的重要组成部分，其中蕴含着较多的投资机会。水泥，工程机械，施工企业将是保障房建设事业的直接受益者。