⊙浦永灏 ○主持 于勇

  中资银行对地方政府及其融资平台的风险敞口近期再度成为投资者的关注焦点。6月27日，国家审计署发布了对地方政府债务的详细审计报告。我们认为报告中的翔实数据有助于政府、监管机构以及投资者评估地方政府债务相关风险，并且为制定及实施今后的风险管理的进一步措施打下良好的基础。

  根据审计署的报告，截止到2010年底地方政府债务总额达10.7万亿元，占GDP的27%。这一数字比人民银行经常引用的“估计”14.4万亿元要少，与银监会9.1万亿元的数字基本相符。

  我们认为审计署的数据比较全面，其报告提供了地方政府债务的行业明细、期限结构、借款人类型、债务性质、负债形式（例如79%为银行贷款）、地区分布（50%位于东部省份）等等。审计署的数据证实了市场对地方政府债务的判断：长期性—— 60%的债务在2013年及之后到期；多数债务用于基础设施项目；49%的债务是在2009和2010年产生的，也就是中央政府推出4万亿元经济刺激计划期间借的债。

  银监会要求商业银行继续评估地方政府债务敞口的信用质量。如果是有现金流和抵押品充分支持的债务，则可以被重新归类为普通商业贷款，并且从银监会的地方政府债务数据中剔除。据我们了解，2011年第一季度总计9.1万亿元的贷款敞口中，有2.8万亿元被归为此类，其余贷款将受到银监会和银行的严密监视。对于风险类地方政府贷款（即没有足够现金流与抵押品支持的逾期贷款），银行需要提供额外拨备。事实上，银行公布的一季度资本充足率都是扣除一定量的额外拨备后的数据。我们估计这种额外拨备总量在1000亿元左右。

  根据在香港上市的9家中资银行以及银监会的数据，我们估计截止到2010年底，这9家银行向地方政府提供的贷款总计为2.6万亿元，其中8990亿元可能成为风险类贷款，占这些银行贷款总额的3.1%，占其1级资本的30%。值得注意的是，这并不意味着所有8990亿元都会成为不良贷款，因为其中一些是公共项目，仍可能获得地方政府补贴或者得到地方政府的担保。目前上市中资银行报告的地方政府贷款中不良贷款在70亿元左右，占其向地方政府提供贷款总额的不足1%，占一级资本的比重仅为0.3%。

  现在，地方政府债务有了比较准确的数据，而且地方政府借新债的流程也已经理顺，我们预计未来6至18个月，将有更多解决银行业风险的具体政策措施出台，比如债务重组、资产注入、剥离不良贷款、设立特别资产管理公司等。对于这些措施，银行可能受到的不利影响是以低于现行价值的价格处置资产或债务减值。不过，有利的一面是：银行咬紧牙关，度过这一“劫”，将去除两年来困扰投资者的心头大患。

  我们认为市场在一定程度上已经将地方政府债务风险反映到价格当中。根据我们的测算，中资银行有能力抵御这种风险（利用预留的额外拨备与额外资本）。如果我们假设25%的地方政府贷款在2013年成为坏账，那么大型中资上市银行的股本回报率仍可达到20%左右，这意味着目前这些H股银行的估值 ——以2012年预估盈利计，市盈率在6.8倍，市净率在1.3倍 ，依然有吸引力。

  （作者系瑞银财富管理研究部亚太区首席投资策略师）