⊙孙昊 ○主持 于勇

  为应对全球金融危机并减少危机对中国经济的影响，中国政府自2008年9月开始，实施了一系列应对危机的经济政策。当时这些政策的目标主要有四个方面：稳定出口，促进内需，创造就业，保持经济增长。政策包括积极的财政政策和适度宽松的货币政策。

  各种经济政策无疑对减少国际金融危机对我国经济的冲击起了积极的作用。但各种经济政策也有其副作用。社会各个方面当时对实施这些政策也有很多担心。第一，担心这些刺激经济的政策会加剧通货膨胀的压力。第二，担心投资的效率。当时甚至有人提出应该直接对个人消费进行补贴，而不应该由行政主导去投资。第三，担心原有经济中深层次的结构性问题进一步恶化。第四，担心政府，特别是地方政府会背负沉重的债务负担，担心地方债务失控和影响银行资产质量。

  通过分析现实的经济状况，我们不难看出，在这些经济政策的正面效果在继续发挥作用的同时，政策的副作用慢慢开始显现。第一，通货膨胀方面，自3月份以来，CPI连续3个月“破5”，6月份更上升到6%以上。物价上涨的压力仍然很大。第二，尽管过去两年大规模投资的效率还需要在更长时间内来观察，但近期银行股的下跌是市场质疑投资效率的一个反映。第三，结构性不平衡的问题没有得到实质的解决。从投资方面看，投资保持高速度增长，房地产投资仍然主导投资的增长。从消费和投资看，在投资维持高增长的同时，消费增速在第二季度出现下滑。从出口和内需看，尽管全球宏观环境不好，但上半年出口增长仍然高于国内零售总额增长。第四，地方政府债务风险增加。部分地方政府担保的高速公路项目出现偿债困难。

  目前的经济政策无疑应该开始调整，以更好地应对不断变化的市场环境。然而政策的调整存在极大的难度。具体来说，这些难度表现在以下几个方面：1，政策需要甄别和应对经济中的各种不平衡。这些不平衡包括行业不平衡，即：一些行业过冷（制造业和出口行业）、另一些行业过热（房地产和基建）同时存在的情况。不平衡还包括：经济增长及社会整体的就业压力和通货膨胀压力之间的不平衡。2，政策需要同时应对成本推进型的通货膨胀和货币因素造成的通货膨胀。货币因素造成的通货膨胀可以通过紧缩的货币政策加以应对。但是货币紧缩政策对成本推进型的通货膨胀作用有限，货币紧缩在一定程度上会增加供给成本，会加剧成本推进型的通货膨胀膨胀。有人认为目前的物价上涨只是货币增发因素造成的，这种观点过于简单，简单的质疑就是它不能够解释为什么猪肉涨价而家用电器没有涨价。3，政策需要克服外部国际环境对国内经济产生的不确定影响。外部因素以及这些因素的不断变化，会在很大程度上抵消我们国内政策的作用。比如我们的紧缩政策受到外来热钱流入的干扰。我们抑制通货膨胀膨胀的政策受到国际商品价格上升的影响等等。4，政策需要克服原有体制上的一些限制。例如，在中央政府调控房地产的情况下，以土地财政主导收入来源的地方政府，其财政政策的进一步实施到限制。垄断行业的产品价格（如电价）在行业准入的限制下，供给很难在短时间内增加，紧缩的货币政策很难抑制其价格的上涨。旧有的政府主导的投融资体制对中小企业和民营企业作用有限等等。

  政策的调整能够在一定程度上起作用，但相关政策的正面作用可能会衰减，政策的副作用越来越明显，政策调整的频率和幅度将会增加。在此情况下，无论市场长期的走势怎样，市场短期的波动率将大幅度增加。投资者应该认识到这一点。实际上我们目前经济中的很多问题是长期以来积累下来的，全球金融危机只是使得这些问题在短时间集中暴露出来，即便没有全球金融危机，这些问题和矛盾也会逐渐显现。政府政策会在一定程度上起作用，而最终的解决方法，还要取决于我们在进一步市场化改革和频繁修补政策中作出选择。

  （作者系东方汇理中国业务主管）