（上接封一）如果在熊市中再搞“三高”、频频破发，大家就不会去买；但即便在熊市中，如果发行人敢以5倍PE发新股，大家还是会去抢，这时就不存在什么“扩容”、“失血”了。

  可见，所谓“扩容”、“失血”也都是假命题，理性的投资者只关心以什么价格拿到新股，是否有利可图。君不见，就在近期，就在破发潮后，发行人总体上降低了发行市盈率，炒新重新回归正收益，甚至次新股的炒作重又出现——而不久前新股、次新股还被避之唯恐不及呢！

  因此，在过渡期中，正常的决策必然是：无论牛熊，新股发行审核行政节奏都应保持不变，以淡化行政色彩；但新股发售市场节奏应交由投资者和发行人决定，以巩固市场机制。

  这个过程，对所有未熟悉市场机制的人而言，都是一个痛苦但必须经历的过程。多数人都会同意，从熊市中学到的远比从牛市中学到的多。越在熊市，越不能行政性地暂停新股发行；而应共同努力，多搞出几个、十几个、几十个发行失败、发行中止！

  为何熊市就骂发行

  发行环节是资本市场的入口，地位重、利益重，所以总要挨骂。牛市中发行也挨骂，骂的原因是多数人抢不到新股，享受不了二级市场爆炒的收益，但骂不出什么气候，少赚总比赔钱强；但在熊市中，发行就加倍地挨骂。

  熊市骂发行容易骂出气候，即暂停新股发行，但这对市场化改革的进程，是非常危险的。

  那么，为什么大家总会在熊市中对发行破口大骂呢？笔者认为，原因主要包括几个方面：

  一是，投资者真正关心的其实不是扩容、失血，而是回报。正如前文所说，如果有人愿意以5倍PE发行新股，即便股市再跌1000点，人们也会趋之若鹜。正如武汉科技大学金融证券研究所所长董登新所说，每当A股市场步入低迷之时，率先撬动市场反弹的动力往往来自“打新”与“炒新”。这是值得监管层及广大投资者高度关注的一种现象。所以核心还在回报。熊市中，投资者这边亏损连连，看那边新股汹汹，不骂发行才怪。所以，在我国股市的制度安排还没有解决“系统性收益”，但却让人承受“系统性风险”时，发行在某种程度上是当仁不让的替罪羊。

  二是，投资者真正骂的不是发行的行政措施越位，而是缺位。笔者在采访中接触的投资者，多数是认为新股应该“管”的，甚至对美国、中国香港监管部门也存在实质性审核的问题，这也并不意外。他们讨厌的是新股变脸，业绩下滑，发行人和中介造假。所以，对该管好的问题，投资者给予监管部门一定压力，是完全正当的。

  三是，投资者真正不满的是股权融资成本太低。昨日有报道称，A股8年扩容超美国100年，其实还没看到美国“8年”退市超过A股的“100年”。受经济体制新兴加转轨的影响，A股市场在分红、退市、债券等诸多领域约束不够到位，在这种情况下，扩容容易被理解为圈钱，也属人之常情。因此，发行改革不可再单兵突进，相关领域配套改革亟待推出。