⊙韦军亮

  8月中国外汇占款余额再度飙升，几乎是市场预期两倍：当月新增3769.4亿元，同比和环比分别增长71.9%和55.1%，刷新了历史同期纪录。而幕后推手是“热钱”流向的逆转和井喷。

  习惯上，新增外汇占款可以归结为贸易顺差、入境外商直接投资（FDI）和热钱三部分，8月贸易顺差为177.6亿美元，同环比双双回落，尤其环比大幅回落43.6%，同期FDI为84.5亿美元，与上月大致持平，基本保持稳定。简单推算，8月外汇占款口径的热钱流入达2089.9亿元，同比增加2.7倍，而上月还净流出374.2亿元。

  看历史同期数据，通常8月热钱流入规模较小，且在2006年至2009年4年间还连续出现了净流出。当然，热钱的估算还受到平均汇率的制约。8月人民币对美元的平均汇率为6.409，同比升值5.6%，环比升值0.8%，环比升幅创汇改重启以来的次高。如按去年同期和上月的平均汇率估算，热钱大约为2076.2亿和1990.1亿元，相差不大，可见，汇率变动影响有限。

  在发达市场经济复苏再现波澜、欧债危机险象环生和新兴市场紧缩周期趋于收尾之际，“热钱”再次蜂拥东来，除了中国经济稳健的基本面之外，美联储变相启动第三轮量化宽松政策使美元资产的避险功能下降，应是最大的动力。

  尽管8月美国核心CPI涨幅已触及2%的政策目标上限，但由于经济复苏乏力，加之新近出炉了4470亿美元新刺激计划，美联储在前、昨两天的议息会议上如期推出了QE3的变通版，即通过“长买短卖”延长美联储国债头寸的久期，以压低利率。所谓“扭转”货币政策的推动，尽管规模有限，但仍对市场信心造成一定冲击。美元汇率或将继续承压，通胀攀升也将指日可待。虽然美元资产作为全球主要避险工具的地位短期难以撼动，但新兴市场，尤其是中国，无疑已成部分热钱心仪的对象。

  再从国内看，经济平稳快速增长可期，通胀可控，人民币升值预期亦挥之不去。在推动热钱再度大举登陆中国的因素短期内难以消除的情况下，笔者估计，热钱的滚滚东来或将持续一两个季度。

  新增外汇占款再度飙升，增添了中国货币政策的变数。新增外汇占款是市场流动性的重要源泉，在M2的存量中，外汇占款三分天下有其一。2006年迄今，新增外汇占款的变化，是除通胀之外数量型货币政策（如公开市场操作和准备金率政策）使用的主要决定变量。因此，如果新增外汇占款持续高企，或者单月新增量重登4000亿元大关，那么，准备金率政策可能重出江湖，公开市场目前持续的净投放也将成为历史。

  鉴于8月新增信贷大幅超越市场预期，新增外汇占款高得更是超乎想象，货币供给M2增速的大幅回落令人生疑。正如央行所言，M2可能掩盖了8月货币政策的真相。或许，7月下旬到8月中旬货币市场利率的持续走低更能揭示货币政策有所放松的庐山真面目。上述情况一旦属实，通胀前景堪忧，9月上旬国家统计局重点监控的29种食品价格环比再现普涨似乎佐证了这一隐忧。通胀一旦再度高企，货币政策被迫收紧将毫无悬念。

  另外，热钱滚滚而来也使汇率问题复杂化。本轮经济危机以来，印度、巴西和南非等金砖国家的货币对美元升幅一度达到15%至41%，而人民币最大升幅尚不到7%。7月底以来，或许正是受热钱涌入的推动，人民币对美元中间价升值约1.3%，1年期NDF汇率升值一度达2.1%，但9月初后受美元大幅走强的压制有所回落。未来人民币升值幅度的扩大，加之外围施压升值的声浪再度高扬，热钱可能重新抢滩中国，这反过来又将加大人民币被动升值压力。不能排除人民币汇率重蹈“热钱流入——被动升值——热钱再流入”循环的可能性。

  （作者系渤海保险资金运用部宏观与策略分析师，经济学博士）