——储备资产管理与人民币国际化道路之三

  李 翔

  尽管中国的GDP总量已居世界第二，但是人民币却没有取得与经济总量相适应的排名。根据国际清算银行（BIS）的最新数据，全球外汇市场的每天成交中，与美元相关的交易为1.2万亿美元，而与人民币相关的则只有微不足道的80亿美元。不过，有道是，星星之火，可以燎原，今日的涓涓细流，假以时日就可汇成滔滔大江。人民币国际化的方向不会发生变数，唯一不确定的因素是按照何种速度，以何种力度推进这一进程。从李克强副总理访问我国香港之后的讲话和一系列后续政策来看，人民币国际化的节奏似有超越大众预期大幅加快的可能性。面对急剧变化的国际经济新形势，我国政策制定者选择了一条较为积极的路径。

  正如本系列前几篇已经分析过的那样，在经历了1997年的亚洲金融危机后，我国的理论界和政策界的主流观点一度都认为，规模庞大的储备资产和不可兑换的货币是中国得以避免危机的重要原因之一。尽管随后的利率市场化和开放资本账户的口号年年都在提，但是实际效果非常有限。现在看来，在当下全球化不断深入的背景下，这种“躲进小楼成一统”保守性的思维已经无法为我国下一阶段经济的合理发展提供支持了。人民币国际化的步伐在最近两年尤其是今年大幅提速，表明我国政策的决策者已经意识到了在当下充满变数的国际经济秩序之中，不破不立的机遇已经来临。我们不能错过这个机遇，应尽快主动把人民币国际化与自身经济资源整合起来，投入到国际金融秩序重建的过程之中，以求得国家利益的最大化。

  官方储备资产中的一个重要构成就是国际货币基金组织的“特别提款权”（SDR）。这种人造的货币单位目前有四种货币加权构成，按照权重大小的顺序分别是美元、欧元、日元和英镑。特别提款权的货币构成和几种货币权重的不断变动，可以大致反映出这几种主权货币在国际货币体系中的地位变迁，此消彼长。尽管周小川行长在国际场合一再申明中国目前无意将人民币纳入到特别提款权的构成货币之中，但随着人民币的国际化步伐的加速，人民币最终成为特别提款权构成货币中的一种是可以预期的，那将是人民币国际化之路上重要的里程碑之一。

  当人民币获得了国际货币的地位之后，出于安全性考虑，我国继续积累大量储备资产的必要性就会大大降低，而会将更多注意力投放在提升储备资产的收益和管控风险之上。尽管这个过程无法一蹴而就，眼下也根本没有可能动摇美元作为全球外汇交易载体货币（vehicle currency）的地位，但人民币国际化程度会与我国出于国家经济安全需要保有的外汇储备资产规模之间成反方向变动，确确实实已是一个不可逆转的趋势。这个前景应该说已经非常明确了。人民币国际化的程度越高，我国在国际经济秩序的话语权就会愈大，相应的人民币作为国际货币中的一种，我国政府可以从人民币的境外流通中获得额外“铸币税”收益也就逐步增加。

  当然，人民币国际化是一个长期、复杂的系统过程，除了上述这种反方向变动的影响之外，对我国储备资产的另一个深远影响则体现在国内的利率上，汇率的调整牵涉全球之间的经济再平衡。归根到底，一个资本账户始终不开放，利率和汇率以非市场化机制形成的国家，是无法把自身的货币推上国际货币体系的舞台的。诸如此类先天上的制度约束必须在人民币国际化的过程中彻底被化解。而这样的变革，不是简单孤立的货币变革，而是意味着对我国过去经济发展方式全面反思之后的金融体系的系统性重新规划。这客观上要求在经济增长上全面摒弃侧重进出口贸易部门的发展方向，把更多注意力、政策、资源投入到以民生为代表的内需驱动的增长模式上来。随着这种经济增长模式的转变，我国积累外汇储备资产的一个重要的供给渠道会在未来逐步减弱。全球经济的再平衡，也要求我国在未来进一步地缩减经常账户的盈余程度，更多追求经济的内部均衡。

  概而言之，伴随人民币的国际化进程，我国外汇储备会在可以预见的未来逐步缩减规模，“瘦身”会是我国外汇储备资产未来最为重要的关键词。

  在人民币国际化的进程中，如何最大限度地减少我国储备资产的汇兑减值损失，是我国储备资产管理面临的现实大挑战，并逼迫我们既要在人民币国际化这个战略问题上仰望星空，更要在减少现有存量的可能损失，保值增值上脚踏实地。具体说，比如把储备资产存量和促进民生发展的发展方向结合起来。把现有的储备资产用于科技，教育，医疗，文化等软性投资方面，这既减少传统投资方式给我国实体经济带来的通胀压力以及对私人部门投资的挤出效应，也可以对减少贫富差距，构建和谐社会产生积极的作用。

  （作者系英国约克大学金融学博士，现任教上海大学国际工商与管理学院）