⊙日信证券研究所执行所长 宋淮松

  一、市场是否存在长线做多机会需看两大指标

  第一、股票流通市值与总存款（储蓄存款加上企业存款）的比例。2006年底牛市大行情启动时股票流通总市值不足2万亿，而总存款资金量为20万亿，股票流通总市值占总存款资金量不到10%。静态地看，当时实现股指翻番的目标很容易，只要有10%左右的存款资金转为投资资金进入股市就能实现股指翻番，故那时的行情是涨易跌难；目前股市流通总市值近20万亿，总存款资金量为50至60万亿。要想实现股指翻番就困难得多，需要近三分之一的存款资金转为投资资金进入股市。由于我国存款资金尤其是占比三分之二以上的储蓄资金肩负着众多的教育、养老、保险、社会保障等使命，短期大规模入市的可能性几乎不存在，故目前的行情是跌易涨难。从之前几次大行情产生的背景看，股票流通市值占总存款资金量比例调整至20%以下才会产生大的反转行情，目前来看市场离这个数值还有一段较长的距离。

  第二、各个市场之间的投资回报对比关系。目前银行理财产品收益率在5%以上，对应股市市盈率低于20倍；而投资类别AA+的公司债发行利率高于7%，对应股市市盈率大约为13-14倍。由于银行理财产品与公司债的投资风险要远远小于股票投资，一个是银行信用做担保，一个是公司股权做担保，因此，股票投资的回报应在银行理财产品收益与公司债券收益基础上加上一定的风险溢价，合理的股市市盈率水平应更低一些。以此衡量，除了银行、石油石化等极少数板块具有投资安全边际外，其他板块都难言安全。股票市场只有在其他市场投资回报大幅下降，或上市公司业绩大幅提高、股市市盈率大幅降低之后才会凸现投资价值。

  二、市场是否存在中线机会主要看货币政策是否转向

  没有反转行情，那年内会不会出现15%至20%左右的中期反弹行情呢？我们认为这主要取决于年内货币环境会不会有所宽松。从M2增速看，表面上三季度末货币供应量M2仅为13%，持续回落，且CPI已经连续两个月下降，货币政策似已具备“放松”条件。但M2数据并未包括10多万亿的银行理财产品，而这些理财产品基本上是银行活期存款或定期存款的替代品，理应计入M2范围。如果我们把其中的三分之一计入M2，则三季度末M2增速将达16%-18%，这一增长速度绝对不是真正意义上的“紧缩”。前期的货币政策本身就是“紧而不缩”，后期何来放松？

  此外，CPI是不是真正进入下降通道还需进一步观察。目前我国通胀成因比较复杂，需求拉动与成本推进共同产生作用，而成本推进的通货膨胀很难在短期内通过压缩需求得以根治。另外，目前中小企业存在融资难、贷款难、倒闭潮等问题，表明我国直接融资与间接融资的结构出现了问题，而结构性问题是很难用总量放松的货币政策解决的，还需要财政、税收、金融等扶持政策或倾斜政策综合加以运用来治理。