⊙张涛 ○主持 于勇

  伴随8月和9月的CPI同比涨幅的回落，可以确定的是7月份CPI的6.5%涨幅，应该就是自去年7月份以来这一轮通胀的洪峰，而以CPI同比涨幅来衡量的中国通胀走势相应已经进入了下降通道；同时3季度GDP增速回落至9.1%，是自2010年一季度11.9%的高点以来，经济增速最低的一个季度，可以说通胀和经济增速的双回落，表明中国经济正在按照宏观调控意图，向“软着陆”迈进。

  但同时在未来中国经济结构调整加快的过程中，鉴于人口红利的消失、全球反危机下的宽松货币干预、以及中国就业问题的解决等因素，决定了未来中国经济依然面临诸多不确定性因素，而2012年作为政府换届年，同时也是经济结构转型向实质阶段迈进的过渡年，相应明年的通胀走势就成为一个关键因素，故笔者就此阐述一下自己的看法和预判。

  笔者观察2002年至今的通胀走势（CPI月同比）和短期国债收益率的变化，发现了一个经验规律：

  1.如果简单地以上升期和下降期为一个完整周期，从2002年至今，中国的物价涨幅大致经历了两个半周期。

  2.整个周期的时间间隔大致为43个月，其中通胀上升期（短期国债收益率提升期）大致为整个周期的2/3的时间；通胀回落期（短期国债收益率下降期）大致为整个周期的1/3的时间，这个时间间隔可以作为债券组合投资久期的一个经验数据依据。

  3.单纯短端国债收益率的变化来看，波幅大致在180-210基点，而且上升期涨多少，回落期就跌多少。

  4.如果按照这个经验规律来看，以及今年7月份6.5%是此轮通胀顶点的确定，那么当前第三个周期应该已度过了通胀上升期，如果按照2：1的时间比例来看的话，第三周期通胀回落的时间为12-13个月，即2012年短端收益率应该处于回落通道，笔者预计3年期国债收益率可能由2011年9月份的3.7%回落至1.9%左右。

  在对明年食品类和非食品类物价涨幅预测的基础上，笔者按照自己的观察中国通胀的方法，大致匡算了2012年CPI的同比涨幅：

  测算的结果显示，今年随后的三个月（10月至12月）CPI涨幅分别为5.8%、4.8%和4.8%；2012年通胀走势应该是逐步回落的，全年的涨幅大致在3-3.5%，其中，翘尾在2-2.2%，新涨价1-1.3%，全年的走势可能是“前高后低”。

  这个预测也符合笔者对中国通胀经济数据的周期观察：在一个完整的通胀周期中，通胀上升期的时间间隔和通胀回落期的时间间隔为2：1，从此轮通胀的启动点（2009年7月）算起，顶点出现在2011年7月，其间隔为24个月，我们估计通胀回落期为随后的12个月，即意味着2012年上半年通胀处于回落态势，应该属于大概率事件；但下半年能否如预期测算继续回落，则存在不确定性。

  在上述对于通胀的预判之下，笔者认为明年央行利率政策不会大动作。

  笔者观察一年期定存的名义利率和实际利率的变化发现：伴随明年通胀的回落，实际利率可能最高将升至1.2%，但从历史数据来看，尚不至于触发央行降息的动力，除非明年经济增长出现意外的下滑，否则明年还看不到央行降息。另外，市场关于人民币的贬值预期，也在客观上制约央行的降息动作。

  鉴于通胀给监管当局在政策面压力的趋缓，以及中国经济增速向“软着陆”的回归，相信未来一段时间中国资本市场的腾挪空间正在变得相对宽松。

  （作者就职于中国建设银行总行金融市场部）