⊙华鑫证券首席策略分析师 陆水旗○编辑 杨晓坤

  A股行情经过从10月下旬到11月中旬不足一个月的反弹后，在2500点上沿受压回落，说明市场已经度过了政策“微调”带来的兴奋期，对于积弱已久的A股行情来说，又需要寻找新的刺激因素。

  左右现阶段行情的因素中，投资者在政策的局部性“微调”与经济系统性回落之间又形成了新的纠结，因此，A股行情在下有支撑，上行不能的态势下在寻求新的平衡。到目前为止，被市场收集的“积极信号”分别有：推进债券市场互联建设、推进新股发行制度改革、推出创业板退市制度和再融资制度、打击内幕交易、提高信息披露质量和清理各类交易所。这些积极信号包括之前的强制分红在内，其作用是进一步塑造市场本该有的制度基础与价值基础，都是长期利好，但对目前行情难解近渴，对当下行情只具有“托底”作用，还不具备“制度兴市”的动能。因此，寻求并维持弱平衡已成年内行情的新趋向。

  促使行情转入弱平衡的因素还有，虽然政策结构性松动的“微调”趋向已经比较明确，央行在三季度货币政策执行报告已经不再“把稳定物价总水平作为宏观调控首要任务”，而是强调“适时适度进行预调微调”。但这种“走一步看一步再动一小步”式的微调难以扭转投资者十分疲弱的市场信心，由于目前已经趋近年终，投资者又开始担心市场资金面的年终效应，主要担心民间借贷资金链在过年关时是否会再出现局部断裂的风险；更令人担忧的是，房价已经从“拐头”开始进入普跌与显著性下跌阶段，12月份房价回落的压力可能会更大。房地产资金链的安危，以及房地产景气度急剧衰弱对经济影响的深度等已成投资者心中新隐患。此外，11、12月各银行共需上缴3000 亿左右的保证金，但从11月底开始的三个月内，公开市场到期资金的释放量将剧降，而下调存准率的预期却始终迟迟难以兑现，从而使得近期市场资金面再度紧促，短期Shibor利率因此再次上升。虽然10月份外汇占款余额环比下降249亿元，并自2008年1月以来首次出现负增长为“调准”创造了有利条件，但在新的宏观基调没有明确之前，“调准”仍可能是雷声大雨点小。受此影响，交易量再次萎缩的近期行情只能维持弱势整理。

  从中期趋向来看，至少在未来半年内，经济增速进一步下行已是一个刚性趋势，在此局势下，行情的最大看点是“微调”基调下的政策弹性。最新发布的11月份汇丰PMI初值为48.0，环比大跌3个百分点，尤其是制造业产出指数的初值只有46.7，较10月份51.4大幅回落4.7个百分点。说明导致10月份汇丰PMI回升昙花一现的，以中小企业为主的“圣诞订单”已经消化完毕，也说明11月份官方版PMI难以乐观。与此同时，商务部监测数据显示，11月份前三周食品与农产品价格、各类生产资料价格继续环比回落，11月份CPI加速回落的势头已经得到基本确定。在经济与通胀皆速降的背景形势下，是政策放松战胜经济下滑的预期，还是经济下滑主导市场情绪，已经是事关中期行情趋势的核心变量。其中政策层面的主要看点是中央经济工作会议的最新基调；而经济下滑深度的主要看点是房地产景气度进入“寒冬”后冷到什么程度。

  我们认为，由于当前宏调政策的变化受到明年欧美可能继续量化宽松的束缚，也受到了经济结构转型战略的制约，尽管明年经济下滑趋势明显，但仍有望能维持在8%的“及格线”之上。宏调政策很难再出现系统性放松，继续维持“微调”并伺机进行定向性放松、视外围形势逐步松动的可能性较大。政策“微调”满足不了目前市场胃口的原因还在于，导致经济进一步下滑的新核心因素，是牵动上下游42个行业的房地产景气度在急剧衰弱。恰恰在“有保有压”的结构性政策组合中对房地产的调控难以松动，而房地产产业链占据了市场超过半数的权重。因此，在后期经济弱与政策松的天平中，“经济弱”主导行情维持弱势，“政策局部松”促使行情阶段性形成弱势反弹并构成弱平衡架构，同时提供政策主题的交易性机会。

  现阶段，弃上游、选下游；轻制造业、重服务业；淡化大市值股、精选小市值股，仍是最主要的投资策略。