东南网架（002135）

  □ 兴业证券股份有限公司研究所

主要财务指标

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投资要点

●浙江东南网架股份有限公司是一家集设计、制造、安装于一体的钢结构工程企业，公司具有本专业最高资质。生产基地纵横广东、四川、浙江和天津三省一市，具备年产钢结构50万吨，建筑板材600万平方米的制造能力。公司产品技术水平均达国内领先、国际先进，已辐射全国各地，并远销瑞士、越南、马里、蒙古、印尼、苏丹、安哥拉、哈萨克斯坦、刚果等国家和地区。

●钢结构具有自重轻、抗震性能优越、节能减排、节水、节地、施工周期短等优点，近年随着水泥价格走高、政策支持和认可度提升，行业需求保持了快速增长。十二五期间预计随着钢结构住宅的启动和大量文化教育等民生工程的建设，钢结构工程行业复合增速有望超越十一五期间9.6%，达10-15%。

●东南网架以领先的技术、一体化经营模式以及高端品牌的市场定位形成了显著的竞争优势，十年发展奠定了公司空间钢结构工程细分行业的龙头地位，未来随着公司膜材项目的投产和市场的快速增长，公司的市场份额有望得到进一步提升。

●考虑钢结构工程10-15%的行业增速和公司定增项目投产以及定增对公司业绩的摊薄，根据公司2011-2013年EPS分别为0.24、0.34、0.38、0.51元，复合增长率超过35%，给予公司“推荐”评级。

投资概要

1、估值及投资建议

东南网架以领先的技术、一体化经营模式以及高端品牌的市场定位形成了显著的竞争优势，十年发展奠定了公司空间钢结构工程细分行业的龙头地位，未来随着公司膜材项目的投产和市场快速增长，公司的市场份额有望得到进一步提升。

根据公司2011-2013年EPS分别为0.24、0.34、0.38、0.51元，复合增长率超过35%，给予公司“推荐”评级。

2、关键假设

（1）轻钢结构2011-2013年收入增速达40%、20%、30%，

2011-2013毛利率分别为13.4%、13.5%、13.6%；

（2）重钢结构2011-2013年收入增速达5%、10%、10%，

2011-2013毛利率分别为15.5%、15.8%、16%；

（3）空间钢结构2011-2013年收入增速达15%、18%、15%，

2011-2013毛利率分别为15.5%、15.8%、16%；

（4）彩涂板2011-2013年收入增速达20%、5%、10%，

2011-2013毛利率分别为3%、5%、5%；

（5）屋面材料2011-2013年收入增速达15%、10%、10%，

2011-2013毛利率分别为20%、20%、20%；

（6）其他（膜材）2011-2013年收入增速达30%、20%、100%，

2011-2013毛利率分别为20%、16%、16%。

3、股价表现催化剂

新的业务合同签订、定向增发启动。

4、风险提示

公司合同履行延误风险、公司工程订单低于预期风险和募投项目进展低于预期风险。

1、东南网架:优势明显的空间钢结构工程领跑者

1.1 公司简介

浙江东南网架股份有限公司始建于2001年12月，前身浙江东南网架集团有限公司成立于1984年1月，是一家集设计、制造、安装于一体的钢结构工程企业，公司具有工程专业承包资质壹级，制造资质特级，设计资质甲级，信用等级AAA，生产基地纵横广东、四川、浙江和天津三省一市，具备年产钢结构、网架50万吨，建筑板材600万平方米的制造能力。主要生产大跨度空间桁架结构，空间网架网壳结构，高层重钢结构，轻钢结构，金属屋面系统等系列产品。产品技术水平均达国内领先、国际先进，已辐射全国各地，并远销瑞士、越南、马里、蒙古、印尼、苏丹、安哥拉、哈萨克斯坦、刚果等国家和地区。

1.2 东南网架收入和毛利主要来源于空间钢结构

公司主要从事大跨度空间钢结构、高层重钢结构、轻钢结构产品及钢结构围护产品的生产和销售，是钢结构行业中的优势企业，特别是空间钢结构领域中的龙头企业。空间钢结构的收入近年占比一直在40%左右，同时空间钢结构的毛利率稳定，成为公司毛利的主要来源，2010年占比高达52.82%。公司承接的项目以大型的国家级及省、地市级的体育场馆、会展中心、机场等大跨度多高层建筑为主，包括国家游泳中心“水立方”、北京工业大学体育馆（2008年奥运会羽毛球、艺术体操场馆）、世博会“中国馆”和世博演艺中心、中国电影博物馆、上海虹桥交通枢纽中心、广州电视塔、首都机场3号航站楼等一大批规模大、科技含量高的精品工程。

表1、公司业务领域

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资料来源：兴业证券研究所

表2、东南网架收入来源构成

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资料来源：兴业证券研究所

表3、东南网架毛利来源构成

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资料来源：兴业证券研究所

2、钢结构工程行业: “十二五”期间多种因素驱动快速增长

2.1 目前我国钢结构发展情况

在我国，广义上的钢结构应用可以追溯至公元3-6世纪，而真正意义上的现代化钢结构的出现是在19世纪，相对成熟的应用是在建国之后。钢结构行业发展自建国至今大致经历了四个阶段，形成现代化产业并服务于各行各业则始于改革开放之后，也就是说我国钢结构行业真正意义上的历史仅仅30年左右。根据钢结构协会数据，2010年我国钢结构制造总量2600万吨，总产值约3000亿，十一五复合增速约9.6%。

根据中国钢结构协会的数据，目前从事钢结构制造加工的大、中、小企业总数全国约1万家左右,但有固定生产场所并具备一定规模的企业仅4000-5000家，比较有影响力的有150多家，大型规模的有近50家。根据经济性质可以划分为三类：一是国有钢结构企业，如上海宝冶、中建钢构等；二是外资钢结构企业，如美建（ABC）钢结构、巴特勒（中国）等；三是民营钢结构企业，大型的如精工钢构和东南网架等，其他的是大量的中小型民营钢结构企业。

2.2十二五钢结构行业环境：政策支持+认同感提升

2.2.1行业政策的支持力度逐步增强

自2000年以来，关于钢结构的行业规范、规划、政策陆续出台，对行业的发展起到了很大的规范和指导作用，为行业发展营造良好的宏观环境。下表是2009年至今钢结构行业主要宏观政策一览：

表4、2009年以来钢结构行业宏观政策

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资料来源：兴业证券研究所整理

2.2.2地震带来的认同感提升

钢结构建筑的延性要比钢筋混凝土好，从国内外震后调查结果看，钢结构住宅建筑是倒塌数量最少的，例如1995年发生的日本阪神地震中，钢结构建筑大部分只是轻微损害。根据美国国家地震信息中心数据，2010年全球7级以上地震发生了22次，2011年以来，包括日本地震和印尼中爪哇省地震在内的全球7级以上地震已发生7次。尤其是日本地震，震级9.0级，死亡人数超过1.5万人，经济损失高达16万亿日元，但新闻画面中高层建筑晃而不倒的情景令人印象深刻。2008年5月我国四川汶川发生8.0级地震，近7万人死亡，直接经济损失8400多亿，建筑物的抗震性能开始让国人重视，以至于震后大量钢结构建筑的出现。

地震的强大破坏力凸显了钢结构自重轻、强度高、抗震性能好的优越性，提升了国人对于钢结构建筑抗震性能的认同感，促发了钢结构建筑在震区大规模应用，同时也让钢结构建筑成为非震区建筑形式的首选。

2.3 十二五期间多种因素驱动钢结构行业快速增长

根据中国钢结构行业协会的粗略统计数据， 2010年我国钢结构的产量为2600万吨，钢结构产量占我国粗钢产量的4%左右，未能完成“十一五”规划设定的目标。根据钢结构行业协会的“十二五”规划，“十二五”期间钢结构产量的复合增长率要达到15%-21%，力争使钢结构产量达到粗钢产量的10%。

表5、钢结构行业“十一五”和“十二五”发展规划对比

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数据来源：中国钢结构协会 兴业证券研究所

对比发达国家，钢结构产量占粗钢产量这一比例可达10%。根据美国钢结构协会（AISC）公布的数据，钢结构是美国应用最广泛的建筑材料，市场份额是混凝土的两倍之多，非住宅和多层住宅建筑的用钢量需求占美国总用钢需求的65%。根据英国钢结构协会（BCSA）的报告显示，英国钢结构产量占粗钢产量的比例也一直维持在10%左右，可见中国钢结构行业潜力巨大。

2.3.1驱动因素一：钢结构住宅启动将大幅提升轻钢结构需求

●厂房、仓库年均钢结构需求至少500万吨

轻钢结构是我国得到很大发展的钢结构建筑形式，建筑形式主要有门式钢架、拱形波纹屋盖结构等，合理跨度在18-40米，个别可达70米，可单层、二层或三层，单体最大面积可达10万平方米，施工周期在3个月左右，用钢量20-40kg/m2，大规模的应用在轻型工业厂房、仓库等场所，因此工业行业对厂房和仓库的需求决定了轻钢结构的发展（工业增加值同比与厂房仓库竣工面积同比有相似的趋势）。

我国在1995年工业增加值就超过了2万亿，在2010年达到近16万亿，几乎每年的增速都保持在10%以上，高速发展的工业产生了大量的厂房和仓库需求，根据国家统计局公布的数据，我国2010年厂房和仓库竣工面积达45000万平方米，并且每季度都保持着5%左右的增长态势，保守估计其中60%采用轻钢结构形式，每平方米用钢量为20kg，则仅厂房和仓库每年的钢结构需求量就达500多万吨，占钢结构总产量的20%之多。

●钢结构住宅未来市场蛋糕最大

钢结构住宅低碳环保、施工周期短、抗震性能好，是钢结构应用潜力最大的市场，我国每年住宅竣工面积达10亿平方米，每年同比增长率在5%左右，但钢结构住宅面积仅1%，而发达国家一般都在40%以上。根据统计数据，多层、高层钢结构建筑平均每平方米用钢50kg，假设我国每年竣工的住宅面积中有10%是钢结构住宅，那么年钢结构需求量就达800万吨，如果能达到国外发达国家的水平，那么年钢结构需求量达2000万吨以上。

2.3.2 驱动因素二：城市化深入驱动重钢结构需求加速

●“摩天城市”促发超高层建筑热潮

高层钢结构建筑是一个国家经济实力和科技水平的反映，又往往当做一个城市的标志性建筑和名片。近年来，大批钢结构建筑在一二线城市拔地而起，如上海的环球金融中心等，建筑的单体用钢量也在不断刷新纪录，随着我国城市化进程的加速，一线城市逐渐国际化，二三线城市逐渐向一线城市靠拢，会有一大批高层钢结构建筑出现。

根据Motiancity网站的统计数据，未来5年中国将最少新增600米以上摩天建筑3座，500米以上摩天建筑3座。目前，中国建成的400米以下、300米以上摩天大楼高达18座，是美国的两倍以上。与此同时，中国还有6座在建的400以下、300米以上建筑6座；当前中国拥有的400米以上建筑为8座，是美国2座的4倍，正在建设的400米以上建筑为8座，同样是美国正在建设2座400米以上建筑的4倍。而中国还在规划中的400米以上建筑，就高达20座。

在建和规划建设超高层建筑高度排行如下：

图1：在建第一高楼排行

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数据来源：Motiancity.com 兴业证券研究所

图2：规划第一高楼排行

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数据来源：Motiancity.com 兴业证券研究所

根据统计，我国大陆目前在建的摩天大楼(美国标准，高度大于152米的写字楼、酒店，不含住宅建筑)数量超200座，未来三年之内，平均每五天就有一座摩天大楼封顶，五年之后我国摩天大楼总数将超过800座，是美国的4倍之多。我国目前拥有摩天大楼数量为300座左右，意味着未来五年我国将有500座以上摩天大楼竣工，假设单体用钢量5万吨（上海环球金融中心高492米，单体用钢量6.2万吨），那么钢结构需求就达2500万吨，年均500万吨。

●桥梁：仅铁路客运专线桥梁一项年需钢结构就达200万吨以上

由于我国基础设施建设投入力度大，铁路、公路建设增长很快，通车里程逐年增加，2010年铁路营业里程达9万公里，年均增速在5%左右。新建线路以桥代路，铁路桥、公路桥及城市交通立交桥的数量也在不断增加，桥梁长度3万多公里，65万多座。

虽然通车里程和桥梁数量不断增加，但钢结构桥梁所占的比重仍然很低，根据中国钢结构协会公布的数据，我国钢结构桥梁占比不到1%，80%以上均是预应力钢筋混凝土桥梁，而钢结构桥梁在美国占到33%，在日本占到41%，由此可见我国钢结构桥梁的市场需求和产业发展与发达国家还有很大差距，未来还有很大发展空间。

根据《中长期铁路网规划》，到2020年中国高铁网络要形成“四纵四横”的格局，全国铁路营业里程达到12万公里以上，建设客运专线1.6万公里以上。目前我国在建和即将开工建设的铁路客运专线规模达到9,700 公里，其中桥梁比重近50%。桥梁比重最高的广珠城际铁路达到90%以上，京津城际铁路桥梁比重达到88%，全长1,318 公里的京沪高速铁路桥梁总长达1,060 公里，桥梁比重为80%。哈大铁路客运专线全长904公里，桥梁总长660多公里，桥梁比重75%，郑西客运专线全长484.5公里，桥梁总长250多公里，桥梁比重60%。

在所有的桥梁中如果有10%采用钢结构桥梁，每座桥梁钢结构使用量3万吨/公里（郑州黄河公铁两用桥桥梁总长1082米，仅钢梁重量就达3万吨），到2020年仅铁路客运专线一项钢结构需求至少为2400万吨，年均200多万吨。

●电力建设：火力厂建设及输电塔架用钢需求年均200万吨以上

电力建设也具有很大的钢结构需求，近期全国范围的电荒更加促发了电力建设的投入，电力建设中钢结构主要应用于火电厂建设和输电线路塔架的建设中。

我国的能源结构决定了我国发电是以煤电为主，火力发电装机容量占全国总装机容量的比例在80%左右，2010年火力发电量占全国总发电量的80.3%。按照国家电力规划，预计2011-2020年，火电年均装机容量增加1430万千瓦，目前我国在建的火电厂一般都是1,000MW发电机组，每台需钢结构2万吨左右，据此简单测算，我国火电建设每年的钢结构用量约为30万吨。

根据中国电力企业联合会公布的数据，截至2010年底，全国220千伏及以上输电线路回路长度为44.27万千米，其中2010年新增43224千米，年均增长速度保持在10%左右，根据《国家电网公司输变电工程典型造价》（刘振亚主编，中国电力出版社出版）的统计，220KV 的输电线路每公里铁塔平均需求量为33.12 吨；500KV 的输电线路每公里铁塔平均需求量为81.45 吨。根据以上资料保守测算，我国输电铁塔钢结构年均需求量在200万吨以上。

●“十二五”地铁建设钢结构需求

地铁是城市重要的交通方式，尤其是对于人口密度大的城市来说更为重要。目前北京地铁通车里程超过300公里，上海超过400公里，其他城市地铁建设也在积极规划中。

截至去年年底，全国已有25个城市的轨道交通近期建设规划获得国务院批复，8个城市拟定了地铁建设规划，还有3个城市处于筹备阶段。预计到2015年前后，将建设87条线路，总里程2495公里，地铁的建设成本在5亿元/公里左右，预计总投资超万亿，单个车站建设的用钢量在2~3万吨（沈阳地铁青年大街站用钢量3万多吨），假设每条线路有十个车站，近车站建设一项，未来五年就需要钢结构2000万吨左右，年均400万吨。

2.3.3 驱动因素三：民生需求拉动空间钢结构高位增长

●文化、体育和娱乐用房建设

随着我国人民物质生活水平的提高，对文化、体育和娱乐等的要求也在提升，而且伴随着奥运会、世博会、亚运会等的举办，体育场馆和展览展馆的建设也迎来高峰，考虑跨度和承重的要求，钢结构成为首选。根据《建筑业统计年鉴》公布的数据，自2003年以来文化、体育和娱乐用房的竣工面积和投资呈递增态势，年竣工面积在2000万平方米以上，假设每平方米用钢量为100kg，每年的钢结构需求量就超过200万吨。

表6：文化、体育和娱乐用房平均用钢量

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数据来源：公开资料 兴业证券研究所

●公路、铁路客站建设

根据交通部公布的《道路运输业“十二五”发展规划纲要》中制定的发展目标，要在“十二五”期间建成：国家公路运输枢纽地级市至少拥有2个一级客运站，非国家公路运输枢纽地级市至少拥有1个一级客运站，县及县级市至少拥有1个二级客运站。在全国建成100个左右铁路、公路、城市交通集约布置、立体化布局综合客运枢纽，全面支撑人民群众的便捷出行。在全国196个公路运输枢纽城市，共建设200个左右的具有综合物流服务功能的物流园区或公路货运枢纽。“十二五”期间，全国共建设15万座农村客运站。

根据国家统计局的数字，我国共有地级区划333个，其中有196个国家公路运输枢纽城市，县级区划2858个，那么公路一级客运站数量≈196*2+（333-196）*1=529座，二级客运站数量≈2858座，农村客运站=150000座。假设一级客站建设平均用钢量4000吨（无锡综合交通枢纽汽车站总用钢量近4500吨），仅一级客运站用钢需求量就达200多万吨；假设综合物流园区用钢量5000吨（北京中铁吉盛物流基地总用钢量5370吨），用钢需求量达100万吨；假设综合客运枢纽用钢量4万吨（福田综合交通枢纽用钢量3.7万吨，虹桥综合交通枢纽用钢量8万吨），则钢结构需求量达400万吨。综合来看，年均钢结构需求量至少为140万吨。

表7“十二五”期间公路客站建设数量

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数据来源：交通部 兴业证券研究所

表8： “十一五”铁路客站建设数量

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数据来源：铁道部 兴业证券研究所

铁道部计划在“十一五”期间投资1500亿元修建548座新客站，并在全国建成北京、上海、广州、武汉、成都、西安六大枢纽性的客运中心和哈尔滨、沈阳、济南、郑州、南昌 、福州、昆明、南宁、兰州、乌鲁木齐十大区域性客运中心，部分客站会在“十二五”期间建成。在2009年中国铁路客站技术国际交流会上，铁道部总规划师郑健进一步透露，到2012 年，我国将建成804座现代化铁路客站。这就意味着两年内仍将新建256座新客站，假设每个客站用钢量5万吨（西安北客站用钢量21万吨，上海虹桥站主体用钢量8万吨，南京南站主体用钢近8万吨，广州新火车站用钢量7.9万吨），钢结构需求可达1200万吨以上，年均600万吨。

●机场航站楼建设

我国机场区域分布的数量规模和密度与我国区域经济社会发展水平和经济地理格局基本适应，初步形成了以北京为主的北方（华北、东北）机场群、以上海为主的华东机场群、以广州为主的中南机场群三大区域机场群体，以成都、重庆和昆明为主的西南机场群和以西安、乌鲁木齐为主的西北机场群两大区域机场群体雏形正在形成，对带动地区经济社会发展、扩大对外开放，提高城市发展潜力和影响力发挥了重要作用。

根据国家民航局“十二五”发展规划公布的数据，2010年我国运输机场达到175个，“十一五”期间新增33个，基础设施建设五年共投资2500亿元，力争“十二五”期间运输机场数量达到230个以上，“十二五”期间规划的具体机场建设项目中新建机场70座、改扩建机场101座、迁建14座、目前已开展前期研究的28座，即“十二五”期间最多将建设213座机场，另根据民航局2006年公布的规划，至2020 年，布局规划民用机场总数达244 个。假设每座机场有两个航站楼，每个航站楼用钢量5000吨，那么“十二五”期间机场建设用钢量需求为200多万吨，年均40多万吨。

表9： 航站楼平均用钢量

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数据来源：中国钢铁工业协会 兴业证券研究所

3、公司分析: 技术+模式+品牌 = 竞争优势

3.1 领先的技术

公司以市场为导向，建立了新产品试制开发、技术信息决策、检测试验等为一体的综合型科研机构与技术创新平台，实施新产品、新技术的研究，与贵州大学、浙江大学等科研院所建立了技术合作关系，积极开展产学研合作，有力提升了公司的自主创新能力。

公司科技部认定的国家火炬计划重点高新技术企业，拥有钢结构行业唯一国家级企业技术中心，该中心主要负责对新产品、新技术、新工艺进行自主研发，并将创新成果推广应用到国内外钢结构、网架工程上，推动技术创新，从而提升钢结构产业发展档次；公司还拥有建设部钢结构、网架甲级专项设计资质东南网架设计院，下设网架设计所、钢构设计所、桁架设计所；此外，公司还拥有焊接试验中心、工艺研究所。

近年来，公司加大了研发投入，重点开发生产了预应力大跨度和超大跨网架、相贯面管节点桁架、张拉索膜结构、悬索和斜拉索异型网壳结构、高强度高层全钢结构等多种高端钢结构产品。此外，“速测螺栓球网架中高强螺栓拧入球深度的方法及其节点”、“空间结构球节点的定位方法及定位器”等6项技术或工艺荣获国家发明专利，“空间结构下弦管内预应力穿梭节点导向装置”、“一种钢结构石膏墙体大开间节能住宅建筑结构”等17项荣获国家实用新型专利；另有七项发明专利申请已被国家专利局受理。

此外，公司十分注重钢结构、网架设计、制造、安装的技术创新，研究开发了一大批优秀的施工工法及技术，引领了行业的技术进步，“网壳结构折叠展开式整体提升施工工法”、“大跨度柱面网壳结构累积滑移施工工法”是国家建设部审定的国家级工法，另有“大跨度大面积空间网格结构整体提升施工工法”、“复杂日字型、目字型构件制作工法”、“大直径厚壁焊接钢管制作工法”等17项工法被浙江省建筑业管理局评为省级工法；公司研发的“组合扣件钢管承重支架项目”2008年获国家级科技项目（火炬计划）称号，研发的“多面体空间钢架结构制作关键技术研究”项目获浙江省科学技术奖二等奖，“大跨度下弦管内预应力空间管桁架”获杭州市科技进步二等奖、浙江省科技进步三等奖，“大跨度弦支穹顶结构获”杭州市优秀新产品新技术一等奖。

近几年来，公司参与国家标准《建筑用压型钢板》等的编制，参与了中国工程建设标准化协会、中国建筑标准设计研究院、中国钢结构协会和中国空间结构委员会有关《钢结构设计制图深度和表示方法》、《空间网格结构技术规程》、《建筑用铸钢节点技术规程》、《钢管结构技术规程》等行业标准的编制。参与上海市工程建设规范《空间格构结构设计规程》、天津市工程建设规范《天津市空间网格结构技术规程》、浙江省建筑标准设计《轻型金属夹心板建筑构造》等地方标准、规范的编制。公司承担了科技部《绿色建筑的结构体系与评价方法研究》的课题研究，并承担了浙江省科学技术厅的浙江省制造业信息化工程重大科技攻关项目。

公司技术水平不断提高的同时，也提升了项目承接能力、市场影响力、客户的认可度，保证了公司在钢结构行业持续的技术优势和竞争优势。

3.2一体化经营模式

国内众多钢结构工程企业受技术能力方面的制约，多采用提供材料与加工、工程施工为主要经营模式，而广大中小企业更是仅以构件加工为主营业务，盈利能力无法与行业内的领先企业相比。

基于强大的技术支持，公司是国内少数采用国际上钢结构优势企业主要业务模式――设计、制造、安装一体化经营――的钢结构工程企业之一，是我国钢结构一体化服务商。设计是建筑产业的龙头，没有设计能力，企业不可能在激烈的行业竞争中保持领先地位；制造是钢结构产业化的基奠，设计最终体现在制造上，安装以优质的制造为前提，制造能力体现在加工规模、装备力量、生产工艺等方面；安装是企业经营成果的体现，国外企业把钢结构安装摆在最重要的位置。建筑钢结构企业须有一支技术过硬的安装队伍，能适应严格的安装要求，严密的施工组织，完善的施工方案、娴熟的安装技术，并配之以先进的安装设备。

公司在钢结构领域的设计、制造、安装水平国内领先，并已接近国际先进水平。公司的设计院是住建部认定甲级专项设计院，拥有专业的设计人员和国内先进的计算分析与设计软件，已独立设计完成1000多项钢结构工程。公司拥有国内先进的制造加工和检测设备，承接了国家、省市重点工程的钢结构工程，工程合格率达100%，多次获得建筑领域多项最高荣誉。

3.3 强大营销网络和工程业绩造就的高端品牌

除萧山本部外，公司在广州、天津和成都分别设立天津东南、广州五羊和成都东南等三家子公司，建立生产基地，以辐射市场前景广阔的华南、华北和西南地区，为客户提供贴身式的服务。公司在华南、华东、华北、中南等地区设立20余个销售点，建立了一支年富力强、业务熟练、市场开拓能力强的营销人员，收集市场信息，联系客户，为客户提供售后服务。

公司在多变的市场和激烈的竞争中，确立了以“密切关注市场，快速反应出击、迅速作出决策”为核心的经营策略，拥有一批经验丰富、管理能力强的高、中级管理人员，建立了一支高效的销售和采购团队，形成高效、灵活的经营机制。公司钢结构产品的设计、制造和安装根据客户的需求及时调整，并不断提升技术水平，保证了公司在钢结构行业具有稳固的市场地位。

公司秉承“以设计为龙头、以制造为基础、以安装为关键，钢结构产业一体化发展”的经营方针，不断通过质量、诚信和服务来打造自己的品牌，在高层重钢及空间钢结构领域，树立了高端市场的品牌形象。公司拥有的“■”商标2008年3月被国家工商行政管理总局认定为金属建筑结构、金属建筑材料商品上的中国驰名商标，“■”标识2010年9月被中国建筑金属结构协会认定为“2010年度钢结构中国品牌”。近年来，公司获得中国土木工程学会詹天佑工程大奖五项、建设部鲁班奖八项、中国建筑金属钢结构协会建筑钢结构金奖27项和省市级各种工程奖项近百项。公司还参与国家或行业等十余项钢结构建筑设计、制作、施工方面标准、规范、规程的编制工作。公司董事长郭明明2010年10月被中国钢结构协会评为“首届钢结构杰出人才奖”。

表10、公司近年承接的精典工程

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资料来源：兴业证券研究所整理

4、增发项目带来二次成长

4.1 公司增发项目介绍

公司将以8.23元/股定向增发9000万，募集资金投入住宅钢结构项目和新型建筑钢结构膜材项目。

住宅钢结构项目拟投资16,008万元，建设期为 18 个月。项目完全达产后，将新增年产住宅钢结构构件5万吨，预期可实现年平均销售收入43,650万元，年平均利润总额为 5,358.9万元，项目投资内部收益率（税后）为22.5%，该项目可以使公司迅速建立一个规模化的住宅钢结构产业化基地，使公司在我国住宅钢结构产业化来临之际，能在同行企业中抢占先机。

新型建筑钢结构膜材建设项目拟投资53,688万元，建设期为 18 个月。项目实施后，年产9万吨新型膜材。项目预期可实现年平均销售收入215,260万元，年平均利润总额为 20,661.7万元，项目投资内部收益率（税后）为 23.66%.新型建筑钢结构膜材制品可与公司现有产品配套，与主业相辅相成，并可提升公司现有产业，延长公司产业链，进一步提高企业经济效益。

表11、公司定向增发项目简介

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资料来源：公司公告，兴业证券研究所

4.2增发项目分析

4.2.1住宅钢结构建设项目-引领住宅建设的新方向

我国自上世纪90年代从国外引进技术开始试验建造钢结构住宅。近几年，全国各地也陆续建起一批又一批试点项目。然而，在我国每年新建住宅约10亿平方米中，钢结构住宅所占比例仅1%，与发达国家差距较大，有很大的发展空间。

相比传统住宅建筑，钢结构住宅具有多方面的优势：安全，钢结构具有材料自重轻、延性好、韧性好等特点，减少地震作用对建筑结构的破坏；其墙体不承重，可以广泛地采用新型墙板、复合墙体等轻质墙体材料；便捷，住宅的钢梁、钢柱等构件以及墙板等建筑部品可大批量在工厂预制加工，实现工业化生产。现场采用机械化装配安装，使住宅建筑精度更高、品质更优。钢结构住宅施工可不受季节和地域影响，可实现大规模、快速度、高效率；环保，钢构件可以回收重复利用，在建筑物的整个生命周期中可以减少20％的二氧化碳排放，且施工现场干法作业，现场施工误差小，减少粉尘噪声污染，节约水资源，节约材料；舒适美观，钢结构住宅的装配式围护体系，可实现优越的保温、隔热和隔声性能，显著提高住宅品质和舒适度，有效地增加建筑的使用面积；另外，钢结构住宅设计灵活，用户可以根据自己的需要灵活使用室内房间。“钢结构是环保住宅，钢结构符合可持续发展概念”。钢结构住宅将成为建筑现代化发展的一个重要标志，21世纪钢结构将占领广阔的建筑市场。

公司作为建筑钢结构行业的龙头企业，一直密切关注住宅钢结构产业的发展趋势，持续对钢结构住宅进行深入研究，并已获“一种钢结构石膏墙体大开间节能住宅建筑结构”国家实用新型专利，“钢结构石膏墙体大开间节能住宅建筑及现场分层分段制作方法”发明专利申请已被国家专利局受理，在住宅钢结构技术研究上位居同行业前列。随着钢结构住宅市场的成熟，凭借多年来在钢结构领域积累的技术优势和市场优势，公司决定非公开发行股票募集资金投资于住宅钢结构建设项目，以顺应行业发展趋势，完善产品结构，提升公司在钢结构领域的综合竞争实力。

4.2.2新型钢结构膜材项目-持续强化空间钢结构领先优势

膜结构是20世纪中期发展起来的一种新型建筑结构形式，集建筑学、结构力学、材料学与精细化工、计算机技术等为一体，膜结构由于新颖轻巧、具有强烈的时尚感及艺术美感，且施工期短，综合造价低，作为空间钢结构的主要发展方向，具有强大的生命力，必将是21世纪建筑结构发展的主流。

我国膜结构的发展迅速，市场规模不断的扩大。从1997年至2001年，五年内建造的膜结构达37万吨；2003年建造的膜结构约18万吨，预计我国的膜结构将继续以每年15～20%速度增长，2010年将达到60万吨。随着我国经济增长和文化生活的不断丰富，将建造更多的具有新颖功能、形式多样的建筑，特别是在2008年奥运会场馆“鸟巢”和“水立方”、2010年世博会的“世博轴”等大型膜结构建筑的示范和推动下，各种类型的展览馆建设以及全国各地大小不等的膜结构建筑必定将随着膜结构技术的发展，应用越来越广。

在膜结构建筑行业市场的快速带动下，我国建筑膜材增长迅速，据统计，每年所需高性能膜结构材料40多万吨，而其中90％依赖进口。根据《产业用纺织品》数据，全世界建筑织物2000年已达到34亿美元，目前该行业仍将高速持续发展，至2012年全球建筑膜材的销售金额将达到86亿美元，全球建筑膜材的需求将一直保持稳定的增长势态。预计中国的建筑膜材需用量以每年15%-20%的增长率发展。

近年来，公司凭借在空间钢结构领域拥有先进的技术研发能力和设计水平、强大的加工和安装能力及丰富的施工经验，公司承接2008年奥运会“水立方”、广州白云机场等大量膜结构建筑的钢结构工程，积累丰富的市场资源。针对膜结构市场的快速发展，公司将凭借在空间钢领域的技术优势，保持行业领先地位，同时，公司将整合现有资源，积极拓展建筑钢结构膜材业务，为下游客户提供全面的一体化服务，提升公司在钢结构建筑领域的竞争力。

5、盈利预测与评级

5.1 盈利预测

表12、公司盈利假设

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数据来源：兴业证券研究所

表13、公司盈利预测结果

盈利预测结果

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数据来源：兴业证券研究所

5.2评级

公司2011-2013年EPS分别为0.24、0.34、0.38、0.51元，复合增长率超过35%，给予公司“推荐”评级。

附表

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投资评级说明

行业评级 报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为：

推 荐：相对表现优于市场

中 性：相对表现与市场持平

回 避：相对表现弱于市场

公司评级 报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅度相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为：

强烈推荐：相对大盘涨幅大于15%

推 荐：相对大盘涨幅在5%～15%之间

中 性：相对大盘涨幅在-5%～5%之间

回 避：相对大盘涨幅小于-5%

重要声明

兴业证券系列报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。

会计年度	2010	2011E	2012E	2013E
营业收入（百万元）	3151	3693	4281	5150
同比增长（%）	7.6%	17.2%	15.9%	20.3%
净利润（百万元）	73	102	149	197
同比增长（%）	74.0%	39.7%	46.4%	32.2%
毛利率（%）	13.6%	13.6%	13.8%	14.0%
净利润率（%）	2.3%	2.8%	3.5%	3.8%
净资产收益率（%）	7.2%	9.3%	11.3%	13.3%
每股收益（元）	0.24	0.34	0.38	0.51
每股经营现金流(元）	1.21	0.94	4.47	-2.86

业务类型	主要应用领域
空间钢结构	机场航站楼，体育馆，剧场，会展中心，车站，广场，飞机库，厂房，超市，艺术造型等
高层重钢结构	写字楼，住宅，商场，宾馆，电视塔等
轻钢结构	轻型工业厂房，商场，棉粮仓库，码头和保税区仓库，食堂，活动房屋，加层建筑，农产品、建材、家具等各类交易市场等

分产品营业收入（百万元）	2010	2009	2008	2007
空间钢结构工程	1299	1003.2	806.01	768.389
占比（%）	42.57	34.57	40.25	43.00
高层重钢结构工程	1000.7	1139.2	572.83	538.26
轻钢结构工程	636.87	600.68	547.18	443.094
屋面板销售	32.396	33.178	23.276	37.4157
彩涂板销售	82.78	125.82	53.22	0
小计	3051.8	2902	2002.5	1787.16

分产品营业毛利构成（%）	2010	2009	2008	2007
空间钢结构工程(%)	52.82	44.75	47.12	46.21
高层重钢结构工程(%)	25.67	31.53	30.23	30.10
轻钢结构工程(%)	19.18	22.96	26.28	21.20
屋面板销售(%)	1.20	2.75	1.83	2.49
彩涂板销售(%)	1.12	-1.99	-5.47	0.00

年份	名称	主要内容
2011	“十二五”规划纲要及 建筑节能“十二五”规划调查	倡导节能减排，建设资源节约型社会，大力发展循环经济，对建筑等领域提出要求。（根据AISI统计资料，美国钢结构循环利用率达97.5%；根据BCSA的报告吨钢碳排放为0.3吨，低于钢筋混凝土结构）
2011	钢结构行业“十二五”规划	继续深入打造钢结构制造产业，使钢结构产量在2010年2500万吨基础上，到2015年翻一番以上，达到5000—6500万吨。力争钢结构产量达到全国粗钢总产量的10%目标。钢结构制造企业综合技术水平达到国际先进水平。到2015年实现钢结构房屋建筑占全国房屋建筑总量约15-20%左右。
2011	国家钢结构工程技术研究中心成立	加快我国钢结构领域技术成果的转化和推广，提高我国钢结构工程技术整体水平，推动我国钢结构产业及国民经济相关产业的快速发展。
2011	国家科技部批准阳逻开发区为“国家火炬计划钢结构特色产业基地”	阳逻开发区国家级钢结构特色产业基地，将着力发展桥梁钢结构、建筑钢结构、工业钢结构三大体系产品，培育和引进企业60余家，力争到2015年，钢结构年总产值达到300亿元，年加工量达500万吨，成为中部乃至全国桥梁建造、钢结构制造的主要集聚点和辐射源之一。
2010	“国家住宅产业化基地”在浙江萧山揭牌	力争在未来5至10年内形成全国性布局的住宅钢结构生产基地，建成年产1500万平方米钢结构住宅的生产与装配能力，大力推进钢结构住宅产业化发展。
2010	《轻型钢结构住宅技术规程》	为我国轻型钢结构住宅行业提供标准及依据
2009	《钢铁产业调整和振兴规划》	尽快完善建筑领域工程建设标准体系，结合提高抗震标准，研究出台扩大工业厂房、公共建筑、商业设施等建筑物钢结构使用比例的规定，修改提高地震多发地区建筑物、重点工程、建筑物基础工程等用钢标准及设计规范。
2009	《钢结构住宅设计规范》	明确规范指导30层以下的钢结构住宅的设计

	“十一五”规划	“十二五”规划
主要目标	2010年钢结构行业用钢达到钢产量的10%，其中建筑钢结构达到6%，约2100～2700万吨	使钢结构产量在2010年2500万吨基础上，到2015年翻一番以上，达到5000—6500万吨。力争钢结构产量达到全国粗钢总产量的10%目标。

场馆名称	用钢量（t）	建筑面积（万m2）	平均用钢量（kg/ m2）
重庆奥体中心	5670	6.28	90.29
天津奥体中心	13000	15.8	82.28
佛山岭南明珠体育馆	9000	9.15	98.36
广州亚运城综合体育馆	10000	6.5	153.85
昆山文化艺术中心	5000	7.05	70.92
昆山海峡会展	3000	2	150.00
天津泰达会展	9000	6.288	143.13
哈尔滨会展	11000	36	30.56
平均			102

客运站种类	数量
一级客运站数量	529
二级客运站数量	2858
农村客运站数量	150000
综合客运枢纽	100
综合物流园区	200

城市等级	客站数量	铁路等级	客站数量
省会级以上	25	客运专线	158
地级市	95	城际客站	83
县级城市	428	一般干线	292
		其他	15
总计	548		548

航站楼名称	用钢量（吨）
成都双流国际机场航站楼	4800
济南遥墙国际机场航站楼	5438
武汉天河机场航站楼	7200
郑州新郑国际机场航站楼	5100
西安咸阳机场二期	5000
首都国际机场T3航站楼	9300
乌鲁木齐国际机场T3航站楼	3000
平均	5691

序号	名称	介绍
1	北京2008年奥运场馆--国家游泳中心“水立方”	全球第一座多面体空间钢架结构，世界上规模最大的膜结构安装工程，其节点体系为目前世界空间钢结构项目中最为复杂
2	世博会“中国馆”	中国精神的雕塑造型主体——东方之冠，该工程为大跨度型钢立体桁架结构，主桁架由两榀单片桁架通过水平杆件连接而成，单榀桁架构件（吊装单元）最重达70吨，工程用钢量达6500吨
3	上海虹桥综合交通枢纽	号称世界上最复杂的交通枢纽工程，工程从东到西依次为虹桥机场西航站楼、东交通广场、地铁东站、磁浮虹桥站、京沪高铁虹桥站、地铁西站及西交通广场等。公司承建了预留磁悬浮虹桥站、地铁西站和京沪高铁虹桥站钢结构工程，工程钢构件多为异型厚板组合件，最大构件重达91吨
4	首都机场3号航站楼T3A主楼工程	世界单体面积最大的网壳结构
5	奥运会羽毛球、体操馆	国内最早建成并投入使用的大跨度弦支穹顶结构
6	中央电视演播中心	目前国内高度最高的立面网架结构
7	南昌国际体育中心体育场	中国省会城市中最大的体育场之一，最大悬挑达47m
8	厦门西客站	中国高铁站房中跨度最大的桁架结构
9	华西村大厦	中国新农村第一高楼，大厦高328m
10	广州新电视塔	塔高610m，为目前亚洲第一高塔，该工程的难点主要体现在大直径钢管卷制工艺、大直径钢管的煨弯工艺、大型复杂节点的深化设计及组装等一系列超常规超难度的加工制作技术上

管理费用（亿元）	投资总额(万元)	项目IRR	建设期	达产计划（投产后）
住宅钢结构建设项目	16,008	22.5%	18 个月	第一年达产70%	第二年达产100%
新型建筑钢结构膜材建设项目	53,688	23.66%	18 个月
合计	69,696

年份		2010	2011E	2012E	2013E
轻钢	主营业务收入（百万元）	636.87	891.62	1069.94	1390.92
	同比增长率％	6.02%	40.00%	20.00%	30.00%
	毛利率％	11.60%	13.40%	13.50%	13.60%
重钢	主营业务收入（百万元）	1000.75	1050.79	1155.87	1271.45
	同比增长率％	-12.15%	5.00%	10.00%	10.00%
	毛利率％	15.66%	15.50%	15.80%	16.00%
空间钢	主营业务收入（百万元）	1298.99	1493.84	1762.73	2027.14
	同比增长率％	29.49%	15.00%	18.00%	15.00%
	毛利率％	15.66%	15.50%	15.80%	16.00%
彩涂板	主营业务收入（百万元）	82.78	99.34	104.30	114.73
	同比增长率％	-34.21%	20.00%	5.00%	10.00%
	毛利率％	5.21%	3.00%	5.00%	5.00%
屋面材料	主营业务收入（百万元）	32.40	29.16	33.53	36.89
	同比增长率％	-9.78%	15.00%	10.00%	10.00%
	毛利率％	14.32%	20.00%	20.00%	20.00%
其他（膜材）	主营业务收入（百万元）	98.95	128.64	154.36	308.72
	同比增长率％	279.99%	30.00%	20.00%	100.00%
	毛利率％	44.21%	20.00%	16.00%	16.00%
营业费用 /主营业务收入％		1.04%	1.00%	1.00%	1.00%
管理费用 /主营业务收入％		0.67%	0.70%	0.70%	0.68%
财务费用 /主营业务收入％		1.32%	1.10%	0.49%	0.51%
实际税率％		12.98%	17.00%	17.00%	16.00%

会计年度	2010	2011E	2012E	2013E
营业收入(百万元)	3151	3693	4281	5150
增长率	7.6%	17.2%	15.9%	20.3%
营业利润(百万元)	84	125	184	240
增长率	57.8%	48.6%	47.1%	30.9%
净利润(百万元)	73	102	149	197
增长率	74.0%	39.7%	46.4%	32.2%
最新摊薄每股收益(元)	0.24	0.34	0.38	0.51
每股净资产(元)	3.36	3.66	4.39	4.92
动态市盈率(倍)	40.4	28.9	25.7	19.4
市净率 (倍)	2.9	2.7	2.2	2.0

资产负债表						利润表
单位：百万元	2010	2011E	2012E	2013E		单位：百万元	2010	2011E	2012E	2013E
流动资产	2969	4071	3757	4799		营业收入	3151	3693	4281	5150
货币资金	536	554	1312	772		营业成本	2722	3192	3688	4426
交易性金融资产	0	0	0	0		营业税金及附加	33	37	43	51
应收账款	1030	1442	1357	1770		销售费用	21	26	30	35
其他应收款	53	82	95	109		管理费用	207	233	278	330
存货	1252	1774	770	1913		财务费用	41	41	21	26
非流动资产	879	1006	1330	1331		资产减值损失	43	40	37	41
可供出售金融资产	0	0	0	0		公允价值变动	0	0	0	0
长期股权投资	33	33	33	33		投资收益	0	-0	-0	-0
投资性房地产	1	1	1	1		营业利润	84	125	184	240
固定资产	627	698	1032	1037		营业外收入	12	9	9	9
在建工程	56	28	14	7		营业外支出	7	6	6	6
油气资产	0	0	0	0		利润总额	89	127	186	243
无形资产	120	186	198	194		所得税	12	22	32	39
资产总计	3848	5077	5087	6129		净利润	77	106	155	204
流动负债	2765	3889	3675	4552		少数股东损益	5	4	6	7
短期借款	864	813	600	1083		归属母公司净利润	73	102	149	197
应付票据	482	894	775	797		EPS（元）	0.24	0.34	0.38	0.51
应付账款	1143	1756	1844	2125
其他	276	427	456	547		主要财务比率
非流动负债	30	39	39	39			2010	2011E	2012E	2013E
长期借款	29	39	39	39		成长性(%)
其他	2	1	1	1		营业收入增长率	7.6%	17.2%	15.9%	20.3%
负债合计	2795	3929	3714	4591		营业利润增长率	57.8%	48.6%	47.1%	30.9%
股本	200	300	390	390		净利润增长率	74.0%	39.7%	46.4%	32.2%
资本公积	406	306	306	306
未分配利润	355	442	563	711		盈利能力(%)
少数股东权益	45	49	55	62		毛利率	13.6%	13.6%	13.8%	14.0%
股东权益合计	1053	1148	1373	1538		净利率	2.3%	2.8%	3.5%	3.8%
负债及权益合计	3848	5077	5087	6129		ROE	7.2%	9.3%	11.3%	13.3%
现金流量表						偿债能力(%)
单位：百万元	2010	2011E	2012E	2013E		资产负债率	72.6%	77.4%	73.0%	74.9%
净利润	73	102	149	197		流动比率	1.07	1.05	1.02	1.05
折旧和摊销	67	62	87	106		速动比率	0.62	0.59	0.81	0.63
资产减值准备	33	14	-13	75
无形资产摊销	7	4	7	4		营运能力(次)
公允价值变动损失	0	0	0	0		资产周转率	85.9%	82.8%	84.2%	91.8%
财务费用	41	41	21	26		应收帐款周转率	239.6%	250.0%	260.0%	280.0%
投资损失	0	0	0	0
少数股东损益	5	4	6	7		每股资料（元）
营运资金的变动	-127	-76	-1086	1263		每股收益	0.24	0.34	0.38	0.51
经营活动产生现金流量	336	281	1341	-857		每股经营现金	1.21	0.94	4.47	-2.86
投资活动产生现金流量	-57	-170	-419	-100		每股净资产	3.36	3.66	4.39	4.92
融资活动产生现金流量	-71	-93	-165	418
现金净变动	208	18	758	-539		估值比率（倍）
现金的期初余额	388	536	554	1312		PE	40.4	28.9	25.7	19.4
现金的期末余额	596	554	1312	772		PB	2.9	2.7	2.2	2.0