有资深基金经理说，2012已近，牛市还远……

  有基金公司老总说，在经济下滑阴影的笼罩下，2012年将是一个平庸的年份，还是谈谈2013年的行情吧。

  在市场持续急跌的行情中，机构的信心似乎被折磨殆尽。在2011和2012年关之交，机构投资者除了反思与总结外，更为重要的则是思考来年的投资布局，以全新的心态等待2012年大幕的开启。

  2011年,“黑天鹅”频现，各种事件、问题乃至危机集中爆发，资本市场遭遇“股债双杀”。在机构眼中，这一年，是最难做的一年。这一年，有着太多的不确定，“我们无法回答太多问题，不知道通胀何时见顶，不知道紧缩还要到什么地步，不知道经济会不会硬着陆……”

  相对于充满“不确定性”的2011年，2012年似乎有着更多的确定性，虽然欧债危机依然在蔓延。但或许，无论怎样概括，都无法动摇“变”才是对未来最准确的形容，而如何洞察未来经济发展与市场走向，如何不断修正投资策略，或许更为重要。

  ⊙记者 吴晓婧 ○编辑 张亦文

  行情：

  牛市起点还是熊市中继？

  面对“跌跌不休”的A股市场，投资者最想知道的是，到了2012年，究竟有没有行情？

  站在这个时点看，一个很有意思的现象：作为卖方的券商对2012年的行情普遍乐观，作为买方的公募基金对明年行情的展望则略显悲观，而以获取绝对收益为目标的私募基金内部则出现了重大分歧。

  大部分券商的预判是，明年将是一个“杯子型”走势的行情，期间会出现“小牛市”，市场将以“跌—涨—跌”的形式完成演绎，尤其看空1季度，看多2季度。

  就上证综指波动区间而言，基本预期在2200点至3000点。其中，国金证券、渤海证券等最高看到3200点，广发证券看到3100点，申银万国、国泰君安、平安证券等最高看到3000点。中金认为，上半年冲至2900点，此后再行回落。

  相对于券商的乐观而言，基金对行情的预判显得较为谨慎，多数公募基金经理认为，明年依然没有系统性行情可言。

  兴业全球基金投资总监王晓明认为，“今年底至明年初市场投资机会不大，明年难以见到大的整体性机会，较大的反弹或最早出现于2013年。”

  “前期股市反弹主要是因为市场流动性相对放松，但是对未来流动性情况的预期则难以判断。”王晓明说，货币政策总体维持稳健，政策微调过程是逐步的，如先进行定向准备金率调整再过渡到信贷放松，是个缓慢过程，难以支持股市短期大幅反弹；其次，股市上涨缺少基本面的支持：今年二季度以来上市公司利润率增幅趋缓，三季度更为明显，预计明年一季度会出现企业利润率增速的低点。因此，“今年底明年初市场投资机会不大，明年不会有大的整体性机会，投资机会可能来自明年二季度及其后的政策博弈所带来的市场机会。”

  在国联安基金宏观策略研究员吴照银看来。明年经济下行、企业利润下降将导致股市继续向下，但是由于通胀回落较快，实体经济对货币的吸收将大大减少，同时由于经济下行也会使得货币政策相对宽松一些，这导致明年的资本市场流动性缓解，这将从估值方面提振股市。

  从大的投资策略上讲，吴照银认为，“2012年的股市是一个低位震荡平衡市，上证指数大致围绕2300点的中枢上下震荡，上下空间10%－15%幅度。相对今年的单边下行，明年的跌幅有限，但也乏善可陈，也许是一个较为平庸的投资年份(较好的市场可能在债券市场)。”

  在经济增速下滑，工业企业利润下降的背景下，摩根士丹利华鑫投研人士认为，上市公司盈利相应下降，估值上升空间有限。因此股市可能有阶段性反弹，但难有反转，至少到明年1季度前很难看到大的牛市，股市将在经济下行和政策上行的扭力下震荡。

  站在这个时点，以获取绝对收益为目标的私募基金，出现了罕见的分歧，甚至出现了知名阳光私募满仓与空仓的“对决”。

  记者获悉，11月初上证综指反弹至2500点左右，知名阳光私募泽熙投资将旗下信托产品的仓位基本降至零，据记者了解，泽熙投资已经连续5个多星期接近空仓状态，较好地躲过了近期大盘下跌风险。谈及后市投资，泽熙投资表示，短期市场并不乐观，目前市场情绪十分低迷，在没有实质性利好因素催化下，很难有大的起色。

  而业内另一家知名阳光私募则认为，政府不会大张旗鼓地承认流动性放松，但市场环境其实已在转变，投资者有个慢慢领悟的过程。据了解，该私募旗下信托产品由于接近满仓运作，在近期市场下跌中净值受损较大。

  经济：

  上半年经济见底预期能否兑现？

  任何时候的市场，都会有不同的看法出现，但不可否认的是，在外围环境不好、国内房产持续调控的背景下，经济的下滑是确定性的，货币政策的微调预调也正在进行中，市场底部区域的哪个点位最终成为低点无人能准确猜出，对经济与估值的信心成为决定市场走势的关键。

  对于经济的预判，机构似乎并不悲观，大部分券商以及公、私募基金认为，经济不会出现“硬着陆”，并将于明年一、二季度见底回升。

  对于2012年的整个宏观经济的运行情况，广发证券宏观经济研究小组认为，预计明年经济一季度见底，一至四季度的GDP增速将分别为8.5%、8.6%、8.8%和9.0%，全年GDP增速将为8.7%，明年宏观政策可能会更多关注“保增长”。

  国泰基金分析师姜超认为，GDP环比增速的底部将出现在2012年一季度，同比增速则在二季度见底，之后将企稳回升。鉴于此，姜超认为，随着通胀水平和全国房价的下降，经济减速已成为最大风险。

  此外，据私募排排网数据中心调查，近43%的私募认为我国经济会于2012年一季度见底，25.71%认为会于明年二季度见底，还有28.57%私募则更加悲观，认为经济见底需要更长的时间。

  不过，在新的支柱行业以及真正具有竞争力的技术产生之前，机构对经济长期的走向也并不乐观。

  国内一家私募投资总经理认为，拉动中国经济增长的“三驾马车”都驱动乏力，外贸在海外经济不景气的情况下，只会继续疲软；而对中国经济拉动作用最强的投资方面，投资的拉动作用在弱化，我国城市化还处于发展阶段，但拉动的作用也在减缓；消费方面，消费在短期内要有大的增长是比较困难的，甚至，消费在长期内也不会有大的增长，因为中国居民的收入水平跟不上通胀，消费能力是在下降的。

  国联安基金宏观策略研究员吴照银预计，2012年仍难以进入新周期。在经济周期的过渡阶段既有上一周期经济模式的消退与坚持，又有新周期经济模式的萌动与试错。所以从这个角度上讲，在新周期的主导产业尚未明朗之前，2012年的经济增速不可能很快，如果人为地靠重复建设拉动固定资产投资推升GDP，只能推迟新周期到来，会带来通胀、资产价格膨胀、结构失衡和收入差距拉大等一系列问题。

  具体而言，吴照银认为，2012年的“三驾马车”都会降速。首先，固定资产投资方面可能因为房地产投资增速下降较快以及设备投资增速放缓等原因造成投资增速明显下降，将从今年的24%左右下降到明年的16%－18%，增速下降近三分之一，投资对GDP的拉动也将会下降到4左右。其次，实际消费增速较为平稳，含有价格变动的社会名义消费品零售总额将从今年的大约17%下降到明年的13%－14%。最后，由于全球经济收缩，明年中国的出口增速也会明显下降，预计将从今年的大约21%下降到10%－15%，考察对GDP拉动的净出口平衡或略为正增长，净出口对GDP的拉动微乎其微。因此，在投资、消费、净出口共同拉动下，2012年GDP增速约为8%或略高一点。

  就海外经济，交银制造基金经理黄义志认为，次债危机预计远没有结束，而是进入了新的发酵期。由于世界经济总体增长前景黯淡，主要发达经济体均继续放松或维持宽松的货币政策。为应对全球经济复苏中出现的新的不确定性，主要新兴经济体宏观经济政策出现了分化。

  机会：

  主题化投资或贯穿全年

  对于2012的投资机会，由于缺乏更为清晰的逻辑，基金更倾向于寻找一些投资主题。其中，稳定增长的大消费、政策扶持的新兴产业以及传统制造业升级成为基金重点关注的主题。

  据私募排排网调查，对于明年的投资，有51.52%私募看好消费的投资机会，39.39%私募青睐医药，新兴产业则为24.24%私募重点关注。某私募基金表示，消费是我国调结构的受益品种，未来三驾马车中，内需的作用会明显提高。同时，随着年关的到来，消费将迎来旺季，投资机会体现。

  在经济持续下滑的背景下，大消费早已成为基金重点关注的领域。事实上，自2009年以来，市场不断在周期和消费成长之间纠结，总的来看，消费成长获胜的概率大一些。国联安研究总监王忠波认为，这实际上是经济转型大背景使然。周期类行业的估值修复或者能带来短期的超额收益，但判断失误的风险可能让投资者在中途倒下，这一点被越来越多的投资者所认同。王忠波表示，经济转型的重大机遇、企业成长的内生动力、日益增长的消费需求，这些确定性的机会会长期存在，比“赌”某个时点来得更有吸引力。

  兴业基金投资总监王晓明未来的投资策略也会首先以做绝对收益的思路配置稳定增长行业，如医药子行业、食品饮料、酒类、服装、军工等，但不能期望过高；其次，如果明年宏观政策出现调整，则关注周期性行业的表现。如果房地产调控政策有所放松，地产股会有较大反弹；第三，明年债市环境好于今年，地方债违约概率不大，实现稳定收益率的概率大，因此明年会采取灵活配置策略，包括配置可转债、企业债、定增、新股和进行套利等。

  虽然多数新兴产业目前来看依然是一张诱人的“画饼”，但“十二五”期间，产业升级和技术进步将成为新产业政策的主导方向，给产业链的中上游企业带来了大量的发展和投资机会。交银施罗德认为，节能环保、轨道交通、智能手机、移动支付、新一代信息技术等新兴产业继续值得关注。

  “在利润增速下降的背景和趋势下，A股市场会成为全球估值收缩最剧烈的市场，估值可能会日益向海外靠拢。”海富通中小盘基金经理程岽表示，在此情形下，要关注要素价格改善、改革所带来的明年微观景气度提高的若干子行业，如电力、天然气等；此外，近期中央把传媒提到了支柱产业的高度，文化产业明年可能会表现得比较好；同时还有与移动互联网相关的投资和设备消费等，因为一旦3G起来后整个这方面的消费能力将是相当可观的；此外，还有公立医院改革、中成药、农业和环保等方面，未来的几个子行业可能会产生相对较好的收益。

  与基金所遵循的主题投资不同的是，券商更加侧重于自上而言的投资逻辑。例如，申银万国认为，2012年的兵计为“保存实力，伺机而动”。在其看来，2012年一季度，对经济的担忧或将终结蜜月行情，此时在投资上应保存实力，在行业配置上，应关注景气仍能逆周期回升的行业：电力设备(尤其是输变电设备和核电)、医药、消费型投资设备；待政策出现较大松动后，应把握周期和成长共振的机会，届时建议配置房地产、重卡、工程机械、化工和与转型相关的成长股。

  国泰君安则认为，围绕着早周期和民生转型，2012年的行业配置可分为两个部分考量：其一是明年初GDP短周期调整结束时的周期重估，看好房地产、化工、券商行业；另一个则是民生转型下部分持续性受益行业，看好传媒、医药、新兴产业。

  政策：

  货币政策“转”还是“不转”？

  自2008年末4万亿经济刺激计划开始，3年来，A股市场，被打上前所未有的政策烙印，其中历次货币财政及地产政策均成为市场运行的重要拐点。

  对于政策的关注，被机构提升到了前所未有的高度。大多数机构投资者认为，未来货币政策的走向会主导A股的行情。不过，对于货币政策在明年会不会转向，券商、公募以及私募基金虽然整体判断偏向于谨慎，但依然存在分歧。

  据私募排排网数据中心调查，85.71%私募认为未来货币政策会转为定向宽松；8.57%对未来货币政策非常乐观，认为会变为全面宽松；还有5.72%私募则认为会维持适度紧缩的状态。

  大多私募认为我国经济下行趋势非常明显，在通胀水平有所下降的情况下，“保增长”也就成了未来的重点，因此，货币政策一定会有所宽松，释放流动性来刺激经济的回暖。但由于通胀仍然存在隐忧，不可能全面放松货币政策，否则前面的调控成果可能会毁于一旦，所以，定向宽松会是货币政策未来的重要方向。

  龙赢富泽童第轶认为，准备金率调低，并不意味着货币政策就会一下放开。接下来调控最多只有微调，不会有太大的变化。相应的，资金面紧张局面也将难以缓解。“在这样的背景下，市场很难会有什么牛市，最多只有一个大一点的行情。实际上，从股市的一般规律来看，如果绝大多数券商都看到3000点，那么，要么就根本到不了3000点，要么到了3000点只是开始。”

  海富通中小盘股票基金的基金经理程岽结合2008年以来我国货币存量增长、中长期的通胀风险及近期经济下滑等方面的情况认为，房地产风险依然存在，经济放缓也还在国家能控制的预期当中，所以大的调控方向不可能发生改变，这也意味着明年仍将面临以国家金融监管和经济调控为基本的适时、适度的微调。

  程岽表示，2008年11月份推出的4万亿经济刺激计划导致了过去两年来巨大的货币存量，这需要相当长时间的消化。在这样的背景下，如何做到既抑通胀又能保增长，是政府所面临的一种考验。此外，今年8、9月份时，全球央行行长也开过一次会，达成了共同观点，即接下来任何货币刺激计划都不会再使全球经济回到正常上升的通道当中，因为货币存量在全球都是非常大的。

  相对谨慎的观点还有兴业基金的王晓明，“可能很多人觉得银行这么高的存款准备金利率，一定会下降的。但这不代表能支撑这个市场出现大牛市。面临这样一个转型市场的环境，从资金面上来讲会适当放松一点，但是一定不代表属于很宽松的状态，如果真的很放宽松，通胀很快就抬头了。”

  不过，对于政策的预判，亦有一些乐观的声音。如国泰君安分析师姜超认为，“为了防止经济出现衰退，货币政策转向已成为必然。”他预测，政策转向的第一步将是货币宽松。如果信贷持续出现同比多增，那么经济很可能即将环比见底，经济同比增速也有望在明年上半年见底回升。

  就财政政策而言，交银制造基金经理黄义志认为，未来我国刺激经济增长的财政支出的方向可能会集中在三个方面：一是今年前三个季度该投而没有投的项目；二是将“十二五”后续几年必须要干的一些项目提前在四季度开工；三是，家电更新升级、电子产品与汽车消费、服务及文化消费将是未来一段时期我国内需的强力支撑。