⊙任志强 ○主持 于勇

  2010年是结构性牛市：对大股票是熊市，对小股票而言则是大牛市。2011年迄今则是全面的熊市：截至12月16日，沪深300跌了23.6%，中小板和创业板指数分别跌了34%和31.6%。

  展望明年，我们先分析一下明年市场所处的环境。

  首先，我们分析一下股市本身的环境。股市全流通对市场会产生深刻和深远的影响，这种影响明年将继续存在。股市全流通后，二级市场投资者与原始股东（大小非）相比处于天然的不利地位，两者的持股成本严重不对等，大小非占有天然的优势。大小非成了对股价影响最大的投资群体。股票不再稀缺。全流通以前停止新股发行就没有了股票供给，全流通以后即使停止新股发行还有数量极为庞大的大小非等着要卖。对于全流通的影响到目前为止很多投资者依然认识不足。十二五规划明确提出要“显著提高直接融资比重”。在市场十分低迷、舆论反响强烈时管理层可能会控制发行节奏，但投资者不能把希望寄托在停止新股发行上，在目前新股还能以相当高的价格发行出去的情况下长时间停发新股可能性并不大。

  其次，我们分析一下国际环境。欧元区债务危机几乎不会有好的解决办法，理论上的解决办法有，但在实践中由于不同的国家有不同的利益和立场无法实施。欧元区问题的实质是一些国家因经济竞争力下降和人口结构变化而导致传统的高福利制度的破产，是个无底洞，不改革高福利制度、不接受生活水平需要下降的现实没人救得了。从历史上看，经济和金融危机往往会引发政治和社会危机。欧元区债务危机会不会引发进一步的政治和社会危机，还需要观察。美国经济也没有从08年金融危机中完全走出来。发达国家经济状况不好不仅会从需求本身影响我国对它们的出口，而且会使这些国家采取贸易保护主义措施压制我国的出口。

  第三，我们再分析一下我国宏观经济的形势。今年为了控制通胀和房价，国家采取了紧缩的宏观经济政策，特别是在房地产和信贷方面采取了相当紧的政策。在政策的作用下，通胀和房价已经被控制住，但其对经济的影响正日益显现。通胀已经不是问题，现在的问题已经变成经济增长速度会不会以超出政策制定者的预期快速下滑。最近召开的中央经济工作会议把“稳增长”而非“防通胀”放在了首位。经济有其自身的规律，也有其运行的惯性，如果从现在起至明年初采取的政策力度不够，经济可能继续惯性下滑。

  最后，我们比较一下各类资产的状况。经济目前处于下滑中，按照目前的状况，明年通胀水平应该不会高，甚至可能处于比较低的水平，除非政策对经济刺激力度比较大。明年会有多次下调存款准备金率，社会资金状况应该好于今年，货币市场、债券市场收益率水平会比今年下降，银行理财产品收益率水平也会比今年下降。房地产市场已经走过最为辉煌的时候，人口结构的变化、建筑质量的不高、经济增速的放缓及国家对房地产的调控，使房地产作为投资类别不仅短期而且长期吸引力已经大大下降。相对以往以及其他投资渠道而言，股市吸引力在提高。

  明年股市的情况则有点复杂，上市公司未来一两个季度盈利情况不佳，但政策环境比今年要宽松。明年下半年经济状况会比上半年好，影响股市的关键变量在于政策的力度和政策的时点，而政策比较难把握。未来一年股市表现会好于今年，但运行过程可能会比较复杂，从趋势性的下跌转为趋势性的上涨还需要完成寻底和筑底过程。

  跟中国经济正在艰难转型一样，中国股市也在艰难转型，即从以投机为主的市场向以投资为主的市场转型。郭树清主席上任伊始就提出了完善上市公司分红政策、创业板退市制度、鼓励各类长期资金投资股市等措施，我们从这些措施中可以看到引导股市向理性投资、价值投资转型的政策雏形。事物总是一分为二的，在股价下跌的同时，中国股市的投资价值也在增加。

  （作者系华宝兴业基金管理公司副总经理兼投资总监）