自美国次贷危机爆发而一度停滞的银行业资产证券化试点，时隔三年后有望重启。消息一出，即引起业界各方高度关注。

  有媒体报道称，监管部门已就资产证券化的额度分配等相关问题征求意见，部分商业银行进入新一批试点名单，正等待央行进一步出台实施细则。此次试点的品种将以中小企业信贷资产证券化为主，试点额度约为500亿元。

  中国银行业曾于2005年启动资产证券化试点。第一批试点额度为150亿元，由建行、国开行发行两只资产支持证券；2007年，招行等股份制银行参与第二批资产证券化试点，试点额度为600亿元。

  2008年，美国次贷危机爆发所暴露出的资产证券化问题，使得国内资产证券化试点进程戛然而止。

  在经过了经济刺激政策释放天量信贷后，中国银行业不断的融资需求已成为资本市场挥之不去的阴影。在短期内无法摆脱“水多加面、面多加水”的怪圈时，重启资产证券化的呼声渐隆。

  现在，是合适的时机吗？

  ⊙记者 周鹏峰 颜剑 ⊙编辑 邹靓

  嘉宾

  中国银行战略规划部副总经理 宗 良

  交通银行金融研究中心副总经理 周昆平

  中国社科院研 究 员 曹红辉

  资产证券化大势所趋

  上海证券报：不少银行业人士预计，信贷资产证券化有望在今年重启。就今年的经济金融形势而言，您认为现在是合适的重启时机吗？重启试点的推动或阻碍因素有哪些？

  周昆平：资产证券化的重启已经议论了很长时间，从2011年年初就已经开始。从趋势来看，我国金融体系伴随着中国经济的改革开放步伐逐步建立、不断完善，但是应该看到，我国的金融市场结构还不是很合理，各个市场之间缺乏有效的互通互联，间接融资比例过高，企业长期融资也还依赖商业银行，银行与资本市场之间存在功能错位。另一方面，从金融产品来看，金融产品还很不丰富，银行资产过分集中于信贷，资本市场上固定收益类的债权产品不多，有效沟通货币市场和资本市场的金融产品规模相当小。

  推进银行资产证券化是大势所趋。从商业银行的角度来说，当前推动资产证券化的动力比较强。首先，我国商业银行业务仍然是以高资本消耗的信贷业务为主，资本消耗比较快，在资本监管要求提高的背景下，银行有较强的再融资的要求。在目前资本市场比较低迷的情况下，银行很难通过资本市场增发或配股等方式获得融资，而通过资产证券化可以缓解银行再融资的压力。

  其次，由于长期的负利率，金融脱媒在近几年呈加剧发展之势，资金分流使商业银行存款增长受到很大限制，商业银行必须寻求新的资金来源渠道，资产证券化正好是补充资金的一种渠道。最后，2008年以来，商业银行在支持国家4万亿经济刺激计划的过程中信贷高速增长，且信贷投放的大多是基础设置等中长期项目，在经济增速放缓过程中，这些中长期项目已经积聚了一些风险，需要通过资产证券化转移风险。

  但是应该看到，资产证券化的顺利发展离不开发达成熟的金融市场，离不开完善的法律、信托、税收等环境，目前我国仍然存在诸多现实的障碍。一是制度不完善。我国目前还没有建立资产证券化所需要的独立法律法规，而妥善解决资产证券化过程中所涉及的会计、税收问题又是能否成功证券化的关键，直接关系到证券化资产的合法性、盈利性和流动性，也关系到参与者的切身利益。

  二是中介服务的服务能力亟待加强。目前我国信用评级业运作还不规范，缺乏评估标准，评估机构发展相对较弱，公信力还不是很高，评估难以做到独立、客观、公正，评级机构难以得到广大投资者的认同。三是投资者对证券化产品不熟悉，降低了资产证券化产品的吸引力。四是金融市场的不能互联互通限制了资产证券化产品的流动性，影响了证券化产品的加速发展。

  从国家宏观调控政策来看，我个人认为，今年的宏观调控政策是稳健的货币政策与积极的财政政策相搭配，在实际操作过程中货币政策可能会是稳中偏中性，实施结构性宽松，政策总体上不会出现全面大幅放松。新增信贷规模会有所扩大，货币供应增速也会适当加快。预计银行新增贷款将增加至8万亿左右，贷款增速将在14%左右，M2增速将达到14%。

  因此，在这种“松而不宽”的大背景下，要全面推行资产证券化几乎是不可能的。因为，全面推行资产证券化将大大释放商业银行放贷的动能，可能导致货币政策实质性的放松，而这与当前稳健的货币政策总体基调不符。

  另一方面，从国外资产证券化的经验来看，主要是把期限比较长的信贷资产进行证券化，来改善资产负债不匹配的问题，其中主要包括住房抵押贷款资产、汽车消费贷款资产、信用卡应收款以及不良贷款的证券化。而目前我国房地产正在进行调控当中，地方政府融资平台也在整改和规范中，这时开展资产证券化不是最佳的时机。

  最后，由于次贷危机就是资产证券化过度导致的，目前国际金融监管的趋势是让金融业去杠杆化，回归服务实体经济。在这一背景下，中国的金融监管部门对于推动资产证券化可能不会太积极。因此，如果国内一定要说重启信贷资产证券化的话，我认为，最可能推出的是先让几家大银行在部分信贷资产证券化领域先进行试点。

  曹红辉：信贷资产证券化在中国的发展经过了几个阶段，首先是20世纪90年代到2005年12月前是研究、探索阶段，然后进入沉默和尴尬阶段。大多数商业银行对于信贷资产的风险并不在乎，反而将以土地、房产为主要抵押物的资产视为优质资产。对于抵押物的估值越来越高，杠杆比率也越来越高。迄今为止，商业银行在以往的经济上升时期形成了大量贷款，同时也积累了一些风险。需要通过证券化方式加以重新配置、分散和转移。

  其次，商业银行前几年享受了高储蓄率带来的繁荣时光，信贷规模的扩张已经接近各项指标所能承载的极限。以往，被增量资产消化的大多数不良资产与不良贷款面临“饼”不可能比“锅”大的问题。现在，这种“面多了加水，水多了加面”的游戏与经济增长减速导致的规模扩张降速遭遇。而全球金融危机使得各国强化监管成为趋势，促使商业银行出售部分信贷资产，提高新增贷款的能力。

  再次，全球金融危机使得各国对于发展证券化产品产生“十年怕井绳”的心态，对于各种金融创新也产生畏缩情绪。

  基于以上新的情势，商业银行存在将信贷资产证券化的内外动机。去年上半年，我就曾经预测分散信贷资产风险，增强再融资能力的选择之一在于证券化。但是，其规模要与今年的新增信贷总规模相协调，避免成为信贷扩张又一渠道。在方式上，最好由前期具有经验的政策性银行主导，以降低商业银行的道德风险。

  宗良：资产证券化是金融市场深化和银行业发展的重要领域。2011年年底人民币贷款余额已达54.79万亿，银行业存量贷款已十分巨大，银行资本压力持续增加，融资压力和转型发展呼吁信贷资产证券化。推进银行信贷资产的证券化，有利于实现我国经济的平稳较快增长，并可引导银行走出信贷资产扩张和资本补充的怪圈中，可见今年将是一个证券化重启的良好契机。

  从今年的金融形势来看，下列将是推动重启的主要因素：首先是，我国经济平稳较快发展的需要。中央经济工作会议确立了稳中求进的目标，要实现经济的平稳增长，合理的信贷和社会融资规模增长是必要的，这就要求银行能够具备投放信贷资金的能力，而当前银行的信贷投放能力受资本金的约束较大。

  其次，商业银行可持续发展的需要。就供给方而言，各大银行拥有足够多的优质信贷资产可供证券化。从需求方而言，随着贷款规模扩大，银行必须设法开辟新资金来源，满足相应的监管要求。

  再次，金融市场发展的需要。个人和机构投资者需要在投资组合中增加相对安全、高回报的长期资产。

  资产证券化的重启需要多方面因素的共同作用，目前仍有一些阻碍资产证券化重启的因素。首先，债券市场的成熟度不够。证券化以成熟的债券市场作基础，以长期国债利率作定价基准。债券市场越成熟，证券化起步越容易。其次，证券化需要相应完善的基础设施提供配套服务。如从事证券化发行、处理，承担资金、担保、造市以及成本标准化功能的专门机构。相关的立法和监管机制也是证券化产生的重要催化剂。

  中长期信贷唱主角

  上海证券报：资产证券化预期重启后，会重点在哪些领域放开步伐？有消息称新试点将主要针对中小企业信贷资产证券化，与目前政策导向颇为一致，这是否意味着今后信贷资产证券化也将成为调控的一种手段？

  宗良：可以进行资产证券化的信贷资产可以有很多种。从国外的情况看，房贷资产和资产支持证券是主角。从我国早期的实践看，试行的资产支持证券是一种信托受益凭证，受托机构以信托财产为限向投资机构承担支付资产支持证券收益的义务，这种产品类似于ABS/MBS。就目前情况看，各大银行拥有大量的优质房贷资产，风险和收益匹配的房贷定价机制，健全的房屋估值系统，充足可得的房贷质量数据。因此房地产信贷资产进行证券化将会是今后的一条重要路径。后期实践中也涉及中小企业信贷资产。

  在这次重启中，目前相关部门正积极研究进一步扩大中小企业信贷资产证券化的实施方案。对银行来说，通过将一批中小企业贷款组成一个资产池，再将整个资产池分开销售来吸引投资者，既可以腾出信贷规模为更多小企业发放贷款，又有利于信贷资产风险的分散，可谓“银企双赢”。应该说这是一种比较可行的方式。另外，目前我国地方融资平台信贷资产总额也比较大，且已试点自行发债。选择部分适合进行资产证券化的信贷资产包括电厂、电网、自来水厂、污水处理厂、燃气公司等进行试点也是可行的。

  信贷资产证券化可以作为一种定量和定向的工具，成为宏观调控的方式之一。试点中小企业信贷资产证券化，将是支持中小企业融资的鼓励措施，有利于服务实体经济发展的要求。不过，其发挥作用还需要一个较长的时间，特别是业界预计的这次重启规模只有500亿，相较于50多万亿的总贷款规模来说比例很小，因此其能起到的信号性作用远远大于其政策作用。但随着试点的逐步扩大，可望发挥较大的作用。

  曹红辉：中小企业信贷资产可以作为重要的选择，从而为各银行增强中小企业融资能力创造条件。此外，住房开发性贷款也可作为选择之一,但新增房产开发贷款须优先投放在保障性住房上。

  周昆平：商业银行资产证券化的领域应该主要是中长期的信贷资产，而目前我国商业银行中长期贷款占全部贷款余额的58%，因此，我国商业银行迫切需要对中长期信贷资产进行证券化，以改善资产负债的期限错配的状况，缓解流动性的压力和再融资压力。

  从适合资产证券化的基础资产特征分析，可作为资产证券化的要满足以下几个条件，一是要有可预见的稳定的现金流；二是其质量和信用等级能够被准确评估；三是资产池合理组合。资产池内资产的本息偿还要能分摊在整个证券的生命周期内，资产债务人在地理分布、行业以及规模分布上要具有多样性。

  简言之，资产池内的资产组合要有一定的分散性，即能够相互消除非系统性风险，又要有一定的规模。因此，从这个意义上说，住房抵押贷款和道路、水利电力类基础设施贷款、汽车贷款、信用卡应收款以及一些经过技术处理的不良资产都比较适合证券化。因此，在这些领域试点推行资产证券化的可能性最大。

  至于说到中小企业的资产证券化，我认为可以尝试，但是，大范围的推开可能还是有些难度。从中小企业信贷资产来看，可能还缺乏作为证券化资产的一些基础条件。因此，即使把中小企业信贷资产证券化作为试点，作用将相当有限，很难成为定向宽松的调控的方式。

  放行更多合格投资者

  上海证券报：有分析认为，目前银行间市场绝大部分投资者仍是银行本身，如果银行间市场没有跟进放开，资产证券化产品仍将在银行体系内循环，实效不大，您怎么看？就目前的金融市场发展来看，启动信贷资产证券化还需要哪些方面的配套改革？

  周昆平：我国资产证券化的发展需要有一个比较发达的债券市场。目前，如果资产证券化产品仅仅停留在银行间市场，这个市场确实很难做大。由于我国商业银行资产负债结构大体一致，在金融脱媒逐步扩大的情况下，商业银行发行资产证券化的产品行为可能趋于一致，这样就很可能导致难以成交。其次，仅仅只在银行间市场交易，难以规避系统性风险，银行的风险很难进行转移。

  因此，要进一步扩大市场主体，应该让更多的非银行金融机构如养老金基金、保险公司、货币市场基金、财务公司等机构等入市。只有形成比较合理的投资者的结构，才能形成不同的需求，证券化产品的供需才能得到平衡。

  曹红辉：的确如此。理论上，信贷资产的证券化产品应以保险公司及其资产管理公司以及各类投资基金、证券公司为主。然而，短期内，商业银行作为证券化产品的投资主体还难以改变。

  宗良：从国际金融市场发展的经验来看，成熟的银行间交易市场的投资主体趋向于以机构为主。一个成熟的债券市场离不开金融产品的丰富、活跃的交易程度和丰富投资者群体。目前国内的相关市场虽也以机构投资者为主，但机构类型相对集中，主要以商业银行、保险公司、基金等机构为主，大部分交易都是银行系统内部进行。投资机构的过于单一、集中将成为市场持续快速发展的重要制约因素。

  在未来的信贷资产证券化的过程中，要适当放开对各类投资者群体投资范围的监管限制，有选择地允许部分合格的机构投资者参与投资。另外，相关部门应逐步健全合格个人投资者投资制度与各项配套措施，吸引更多的具有较高风险承受能力和投资运作水平的个人投资者进入信用债券市场。

  资产证券化需要完善的基础设施提供配套服务。包括推动债券市场深化发展，形成更完善的利率体系，以及债券信用评级、抵押品管理与拍卖等配套设施。建立覆盖全社会的个人信用状况包括家庭净资产的信息体系。还需要建立具有一定深度和流动性的统一的证券化产品交易平台，将所有的证券化产品均纳入统一的二级市场交易流通。

  打破再融资“怪圈”

  上海证券报：银行业扩张—再融资—扩张的粗放式增长方式备受诟病，近期，银监会主席尚福林也撰文对此予以批评。您觉得资产证券化是否可视为打破这一循环的有效途径？重启资产证券化对银行业今后的业务发展模式将会带来哪些影响？

  宗良：当前，我国商业银行经营模式仍是比较粗放的，对存贷利差依赖程度较高。商业银行发展通常体现为资产和信贷扩张，进而导致风险资产增加、消耗银行资本，陷入扩张—再融资—扩张的“怪圈”。长远来看，这种再融资“怪圈”难以持续，只有打破循环才能保证商业银行的可持续发展。因此，完善银行资本补充和约束机制，特别是资本补充机制变得尤为紧迫，近期召开的全国金融工作会议已对此予以明确。资产证券化是实现良性循环的重要途径。

  通过将相应的信贷贷款资产打包证券化，再将其出售给投资者，使银行既满足监管要求，实现流动性和盈利性目标。银行可以借机缩减规模释放一部分资产至表外，以减轻资本压力。同时优化资产结构，腾出更多的资金用于发放新的贷款。资产证券化后，为社会资金提供一个重要的投资渠道。融资渠道的打通，也就破解了“怪圈”难题。 

  重启资产证券化将对商业银行经营模式产生很深远的影响。资产证券化之后，将推动银行走上资本节约型的集约发展模式，减少对利差的依赖，增长中间业务收入，优化收入结构，促进利润来源的多元化。值得关注的是，资产证券化并不意味着将银行风险较大的资产证券化，而是将适当的甚至是比较好的资产证券化，为资本市场长远发展带来的是利好消息。应该承认，美国过度资产证券化与金融危机的发生确实有一定关系，但不能因此对资产证券化产生误解。我国资产证券化刚刚启动，要探索一条道路先发展起来，在发展中再逐步规范。

  周昆平：应该说资产证券化有利于改善商业银行的资本结构，提高资本充足率。资产证券化可以将商业银行表内资产转化为证券或现金，将原来风险权重高的贷款转化为风险权重低的现金或证券，使得商业银行风险资产下降，从而改善商业银行资本充足率。因此，推进资产证券化有利于改变“扩张—再融资—扩张”的粗放式增长方式，实现商业银行稳健的发展。

  另外，开展资产证券化对银行还有以下几方面意义：首先，推进资产证券化可以增加资产的流动性，提高资本使用效率；其次，可以分散商业银行的风险，达到风险的最优配置；三是可以让商业银行获得低成本的资金来源，增加商业银行的资金来源渠道。

  但要从根本上改变银行业扩张—再融资—扩张的粗放式增长方式，不能仅靠资产证券化，而是要通过利率市场化的外部压力、商业银行内部体制机制改革以及金融监管政策的引导来共同实现。

  曹红辉：将信贷资产证券化，将使银行更加注重信贷的规范化，更加注重风险的分类管理，改进风险管理，更加注重中间业务的创新，改善服务水平，改变对规模扩张的依赖性。