⊙施德铭 ○主持 于勇

  龙年伊始，全球经济延续了2011年的不确定性：欧元区危机和美国经济将如何发展，如何影响全球活动？今年初大宗商品价格的主要驱动力将不会来自欧美两个地区。近期新兴市场呈现的通胀回落趋势以及潜在的政府支持为某些大宗商品在未来几个月的复苏奠定了基础。同时，如果发达国家也实施经济刺激措施，那个整个大宗商品领域有望收复去年失地。

  2011年，多元化投资大宗商品的投资者亏损达到两位数，道琼斯-瑞银商品指数（DJ-UBSCI）下跌8%。周期性商品受影响最为严重，基本金属价格下跌24.3%、农产品跌14.4%、能源跌16%。唯一有正收益的是贵金属。黄金价格上涨了10%，但与2011年9月每盎司1920美元的峰值相比，仍下降了22%。

  多元化大宗商品投资的风险回报率仍缺乏短期吸引力，但是可能即将出现拐点。我们估计到2012年第一季度末或第二季度初，道琼斯-瑞银商品指数的跌幅不会超过10%，从而为年底前的复苏铺平道路。

  亚洲货币政策正处于转折点。虽然货币政策在2011年的重点是控制通胀，但随着通胀水平下降以及西方国家需求疲软导致出口可能收缩，2012年的货币政策重点可能转向支持增长。我们预计，2012年亚洲GDP增长将达到6%。中国、泰国和印度尼西亚已经开始松绑货币，并且在未来几个月有望进一步松绑并推出财政刺激政策。虽然我们预计此次亚洲各国的刺激政策力度不会达到2008/09年水平，但是，鉴于信贷增长已经超过名义GDP增长，刺激政策应足以推动大宗商品价格走稳，尤其是紧缺的周期性商品。

  如果这些估计正确，基本金属将成为主要受益者。2011年，基本金属总需求的60-65%来自新兴经济体。全球主要商品消费国——中国今年可能贡献5-10%的需求增长。因此，我们预计第一季度末基本金属将出现买进机会：我们的首选是铜、镍和铝。

  铜供应量受到矿石品级下降和铜矿罢工的影响。同时，如果中国重新补充其已耗尽的库存，铜市场很快会供给不足。我们预计，未来12个月铜价将上涨20%。铝和镍目前的交易价格已经达到其边际生产成本。我们预计，随着经济活动加速，铝和镍上半年将迎来15-20%的快速增长，而下半年进一步增长的空间有限。

  原油也将受益于新兴市场增长加速，虽然影响百分比幅度不会十分显著。从潜在下行风险来看，石油输出国组织（欧佩克） 可能把底价设在略低于每桶90美元的水平。而从潜在上升因素来看，欧佩克以外国家的石油供应稳定增长以及利比亚石油生产迅速恢复，将限制原油价格上涨空间。我们预计，未来12个月布伦特原油价格将达到每桶120美元，西德州中质原油（WTI）将有5-7美元/桶的折价。伊朗与西方国家的潜在军事对抗将对我们的预测构成巨大风险。

  鉴于欧美几乎已没有余地来实施推动增长的财政刺激措施，因此我们认为美联储和欧洲央行已经准备好采取量化宽松货币政策来保持各自的经济增长。量化宽松对欧洲尤其重要，作为全球贸易融资的主要参与者，欧洲银行正在缩减其资产负债表。如果出台新的量化宽松政策，流动性紧张将得以避免，从而可减轻大宗商品贸易融资的溢出效应。

  新一轮量化宽松很可能对贵金属的影响最为明显。措施实行之初，在通胀压力和固定收益负回报的预期之下，贵金属价格将快速上涨，因此黄金将是受益者。后期，具有工业用途的贵金属价格也将水涨船高，因为再存货和终端需求可能上升。

  今年上半年，黄金仍是我们的首选，而且我们预计投资需求仍会保持强健。未来3个月黄金价格将达到每盎司1805美元，未来12个月将达到每盎司2200美元。但白银和钯金等低流动性贵金属在未来12个月可能比黄金有更好表现。

  （作者系瑞银财富管理研究部亚太区宏观经济及商品研究主管）