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传统封基式微在所难免。在市场生命力日益衰落的情况下，筹资总额超过800亿元，高峰时期达到54只的传统封基，伴随逐步“封转开”，目前已只剩下25只。
在传统封基渐行渐远的同时，创新型封基悄然崛起。自2007年首批创新封基开启历史大门以来，近年来分级股基、分级债基、封闭债基等创新产品一片火热景象。一个潜在的市场被激活，封闭式基金又重新焕发出新的活力。
然而，考验与创新并存。当首批创新封基面临2012年“封转开”，它们的命运将何去何从？当跟风与同质化问题初露，创新将如何进一步突破？当市场对创新产品由“蜜月期”转为“倦怠期”，基金公司要如何应对？对此种种问题，期待市场正解。
⊙本报记者 郭素
失落的旧时光
传统封基吸引市场注目的机会并不多，分红行情或是一个契机。每年一季度，通常是传统封基一年一度分红的好时光。此时，传统封基这个平时被市场淡忘的群体才得以探出头来。
然而，2011年持续低迷的行情，让今年传统封基的分红预期成为泡影。
根据基金四季报数据测算，一季度25只传统封基绝大部分无红可分，近乎全军覆没。好买基金研究中心数据显示，2011年度绝大部分传统封基都难以满足分红条件，或仅有基金同盛、基金汉盛2只有分红能力，而即使分红，其红包或也微乎其微。
国泰君安证券基金分析师吴天宇也表示，随着四季报披露完毕，传统封基四季度利润数据没有惊喜。与此前预期的一样，整体上看传统封基绝大部分没有分红能力。
值得注意的是，2011年传统封基近乎“颗粒无收”的光景在近几年难得一见。历史数据显示，2010年度25只传统封基共派出红包72.28亿元，只有1只未分红。而2009年得益于结构市行情，传统封基整体分红153.6亿元。即使是在市场一溃千里的2008年，也有10只传统封基实现了分红，这或部分得益于2007年度大幅收益余留的10%的额度。
传统封基分红的好时光今年没有重现。而更重要的是，传统封基面临的还不仅仅只有无红可分的尴尬。交易持续不活跃、长期大幅折价、流动性不佳、稀少的投资机会，使得传统封基在市场中偏安一隅，寂然无声。
有数据为证。从日均成交额看，在2012年1月份区间内，25只传统封基的日均成交额均在千万元以下，基金景宏、基金普丰、基金泰和、基金汉盛等11只日均成交额在500万元以下；而基金兴和、基金兴华、基金金鑫日均成交额都在200万元以下，分别为165万元、149万元、117万元。
如果说成交额与基金规模有关，那么换手率更能代表交易的活跃度。同样在2012年1月份区间内，25只传统封基日均换手率均在1%以下。其中14只在0.3%以下，最高者为基金开元0.568%，而最低者基金兴华、基金兴和甚至未达到0.1%，分别为0.093%、0.065%。
从市场受追捧程度的另一指标折溢价率方面来看，目前，25只传统封基整体平均折价在12%-13%区间内，基本上是目前交易所上市的整体折价最高的交易型基金品种。
对此，海通证券一位基金分析师指出，高折价是传统封基对其流动性的补偿，在封闭期内长期存在。由于今年一季度传统封基没有分红行情，所以其折价在短期内并没有收窄的动力。而长期来看，随着封转开日期的临近，其二级市场价格会逐步向实际净值靠拢，最终消失。
需要指出的是，上述基金分析师表示，相比于开放式偏股型基金，传统封基2011年业绩并没有优势，整体平均亏损幅度也在20%以上。作为对流动性的补偿，又在没有突出业绩支撑的情况下，传统封基的高折价也不难理解。
传统封基在当今的生存状态日显尴尬，而实际上，该类产品是先于开放式基金产生的中国证券投资基金的早期产品模式。最初，类似淄博基金等一批最早的投资基金通过清理规范逐步转型为传统封基。其后，从1998年开始，基金开元、基金金泰等一批传统封基陆续上市。在2002年的高峰期，传统封基曾达到过54只。目前这一阵营已经缩水至25只，而未来的“封转开”不可避免。
“传统封基正逐步退出历史舞台。”国金证券基金分析师张剑辉表示，作为公募基金产品的早期模式，尽管先于开放式基金存在，但其存在封闭期长、流动性差等设计方面的问题，随着市场发展其局限性愈发明显，传统封基的市场地位无比避免的逐渐旁落。
创新激活生命力
数据显示，1月20日，传统封基整体平均折价率为12%，最高者基金丰和达到17%。与之形成鲜明对比的是，同日，瑞福进取溢价13.9%，国泰进取溢价15.47%。
同样是封闭式基金，不同的是瑞福进取、国泰进取属于后来出现的创新品种。就在传统封基深度折价、交易清淡，生命力堪忧时，创新元素的加入，激活了封闭基金的溢价交易、激活了死水微澜般的封基市场，更盘活了一批基金公司。
2007年，首批创新型封基大成优选、国投瑞福分级基金的发行打破了封闭式基金的单一格局。其中，大成优选的“救生艇”条款、国投瑞福的分级概念是重要创新元素。
尤其是后者的分级概念，实质性的改善了传统封基折价率居高不下的窘境，被逐步认可和进一步发展，目前已经成为创新型基金产品中的一道亮丽风景线。
以国投瑞银旗下的瑞福进取为例，该基金除了上市初期的2 个月折价交易外，之后一直保持着较高的溢价交易状态。而在2008年股市最为低迷的时候，瑞福进取溢价率曾连续10个交易日超过100%，最高达108.06%。这对于当时还有5年左右到期的传统封基25%的折价率而言，无疑形成鲜明对比。
“开放式基金一统天下，传统封基遭遇冷落，一批创新封基的表现给投资者带来不少惊喜，而随着这类产品的不断增多，整个公募基金市场也到了丰富与充实。”一位资深市场人士评述道。
“封闭基金本身有其固有的优势，而创新则为其带来了更多机会。”对于封基近年来的创新，一位基金产品设计人士如是表示，固有的优势是指，规模的固定使得基金投资能够不受申赎的影响，而放眼长远制定完整的投资策略获取长期收益。
而更重要的是创新带来的变化。上述人士指出，创新型封基可以通过多种策略衍生出形式多样、能满足不同风险收益偏好的基金产品。而此类产品可以在交易所上市交易，与开放式基金相比操作更加方便灵活。
对此，或许分级基金能够很好地说明问题。继国投瑞福、长盛同庆、国泰估值这三只封闭式主动型分级基金推出之后，银华深证100分级、双禧中证100分级等一批被动型分级产品踊跃出现，并发展成为交易型基金中最活跃的品种之一。
以银华鑫利为例，其在1月份区间内，日均成交额近9000万元，日均换手率为15.86%。银华锐进日均成交额为2.57亿元，日均换手率为7.7%。信诚500B日均成交额为2203万元，日均换手率为17.47%。而上述几只产品目前溢价率无不在20%以上。
“创新激活了整个封基市场，也带动了交易型产品的大发展。”前述市场人士如是评述。事实上，被创新激活的，不仅仅是基金产品的市场表现，还有基金公司的生存状况。
目前，银华基金是拥有分级基金最多的公司，一共4只分级产品，仅2011年一年就发行了3只。尽管其在普通偏股型基金方面表现平平，却在分级基金方面占尽了人气。而分级基金给其带来的实质性的好处是，2011年四季报显示，银华基金资产管理规模646亿元，其中银华深证100分级基金为74.98亿元，银华90分级基金为22.22亿元，两只分级基金占据公司净值资产规模的15%。
而在国金证券基金分析师张剑辉看来，除了分级股基外，分级债基的创新也一路向前。从2010年富国汇利开启分级封闭债基的潮流以来，目前分级封闭债基已经达到12只。
“近年来封闭债基的创新也不容忽视。”张剑辉如是表示，“封闭基金模式特别适合固定收益类产品，因为其规模不受流动性影响，可以更充分的利用杠杆进行投资操作，而封闭期限也可以更好地与投资品种的久期相互匹配，以更好的达到预期收益目标。”
“封转开”猜想
“封转开”，似乎成了中国封闭式基金的宿命。
筹资总额超过800亿元，高峰时期达到54只的传统封基，在逐步“封转开”的过程中，目前只剩下25只。余下的大面积到期情况将爆发在2013年和2014年。2013年将有5只封转开，2014年将有14只到期。
而与传统封基相比，部分创新型封基的“封转开”更加迫在眉睫。数据显示，2012年，长盛同庆、国投瑞福两只创新封基即将率先到期。
到期后，一些为公司规模和品牌立下汗马功劳的封闭基金将何去何从值得思考。而更重要的是，封转开或不仅仅关系到基金产品的前景，还与基金公司的命运紧密相连。
可资参照的是，2011年首只创新型封闭债基富国天丰实施封转开的情况。2011年10月24日，富国天丰3年封闭期满，将自动转为开放式上市交易基金（LOF）。彼时，市场流传富国基金有意继续封闭运作，却正遇上城投债危机引发的债市大幅下跌，富国天丰也损失严重。由此，持有人更偏向封转开而非继续封闭。
在封转开后，即使有三年31.6%的高收益、顶着“史上最牛债基”头衔、上市以来平均处于小幅溢价状况，富国天丰仍未能避免规模“大失血”。数据显示，富国天丰封闭期的规模为20亿份，2011年10月底封转开后，四季报显示规模仅为13.7亿份，缩水31.5%。
此种情况不能不让首批即将到期的创新封基警惕。尤其是，当创新封基在公司产品线中占据重要位置的时候。
数据显示，长盛同庆是目前规模最大的一只创新封基产品，其封闭期规模达到约150亿份。该基金也是长盛基金公司旗下规模最大的一只产品，按照2011年四季度数据，其占到公司整体规模446.74亿份的33.6%。可以推测，在三年封闭期内，该只产品为长盛基金提供了三、四成的管理费来源。
按照基金契约，长盛同庆即将在2012年5月完成“封转开”。如果封转开后规模出现迅速缩水，对基金公司来说打击无疑较大。
事实上，分析人士称，这种担心也并非没有现实考虑的基础。由于其分级特性，投资A类的持有人享受固定的约定年收益，三年期满后有赎回的冲动。而B类持有人是高风险高收益的追逐者，当B类不赚反亏时，或将割肉退出。目前，长盛同庆母基金净值为0.83元，而同庆B的参考净值仅为0.62元，意味着B类投资者损失达到40%。
“像这只分级产品机构投资者占比很大，封闭了三年，却等来亏损的结果，尤其对投资B类的机构而言是无法承受的，封转开后果断出逃的概率很大。”一位市场人士如是表示。根据2011年半年报，长盛同庆的机构投资者占比45.78%（其中A类50.63%，B类42.54%）。中国人寿保险股份有限公司成为其第一大投资者，A类持有份额8.9亿份，占比15.53%。B类20亿份，占比24.17%。
而另一方面，即使不考虑对基金公司管理规模等方面的影响，“封转开”后，传统封基或创新封基还能否维持此前的特色及优势，也成为一大考验。
“封转开改变了基金的运作机制，这对基金的管理产生深刻影响。”一位基金分析师表示，首当其冲的是流动性的改变或影响基金的投资操作，由于开放式基金管理需要面对投资者随时赎回的要求，因此在基金仓位和投资品种的流动性方面也需要有更多的考虑。
此外，上述分析师还进一步指出，对于股票型基金，封转开后或出于业绩和规模压力，风格往往变得更加灵活激进。而债券型产品，由于要应对流动性压力，原本的杠杆水平或会有所下降，在一定程度上影响收益。
从已经实现“封转开”的传统封基表现来看，2011年业绩分化较大。表现差强人意的有宝盈资源，全年跌幅17.23%，在264只同类型基金产品中排名第24。而于2009年由基金天华转化而来的银华内需则大幅下跌41.78%，在264只同类型基金中垫底。
“倦怠期”隐忧
龙年伊始，创新型基金的步伐未曾停歇。
目前在发的12只基金中，包括诺德双翼分级债基、国联安信心增长定期开放债基、融通四季添利债基等一批创新封闭债券基金。
而数据显示，长城久兆中小板300指数分级、工银瑞信中证500指数分级、信诚沪深300指数分级三只分级基金近期接连成立，成为春节后最早成立的三只基金。
这或从一个侧面反映了创新型基金的发行常态。事实上，刚刚过去的2011年是创新型产品来势汹涌的一年。以主打“分级概念”的分级基金为例，在目前的32只分级基金中（包括股票型和债券型），2011年以来成立的有22只。
而伴随发行步伐的加快，问题也接踵而来。首当其冲的是，当数量逐渐增多，创新型基金不再是稀缺性资源，市场对此的反映开始逐渐疲倦。
以分级债基为例，最开始，2011年上半年富国天盈分级债基、博时裕祥分级债基一日售罄，而后期同类型的产品发行屡屡遭遇延期。只不过半年多的时间，基金公司依靠跟风此类产品吸金的美好憧憬变成了海市蜃楼。
“看到别家公司分级封闭债基销售的火热情况，公司一度备受鼓舞，非常乐观与积极，销售目标直指20亿元。”此前，上海一家中型基金公司渠道人员在发行旗下分级封闭债基时向记者表示，而最终，该基金仅售出六七个亿的规模。
事实上，即便是海富通、鹏华这些大公司旗下的分级债基，其2011年下半年的销售效果也不乐观。其中海富通分级债基仅募集2.2亿元，几乎压线成立。而鹏华丰泽分级债基低风险份额延期发行，也实属意料之外。
或许一些中小公司的创新封闭债基情况能更直接的说明问题。2011年下半年，封闭式运作一年的天治稳定收益债基三次延期发行，其发行期几乎占据了整个四季度。最终，该基金实际募集天数达到73天，规模仅2.2亿元左右。无独有偶，封闭三年的华泰柏瑞信用增利债基也两度延期，最终募集规模2.1亿元。
从热点到失宠，市场对大同小异的创新类产品态度从“蜜月期”开始过渡到“倦怠期”，这除了去年下半年债市的不景气外，跟风与同质化或是其内在的重要原因。
“事实就是这样，某只创新债基产品热卖时，大家一下子都兴奋起来了，以为找到了市场热点，纷纷跟风。但是，当大家一窝蜂涌入发行，供应量陡然提升，再加上市场情况发生变化，此类型产品很容易遭抛弃。”沪上一家基金公司产品设计总监向记者表示，尤其是分级债基B类份额的受众目标客户群体狭小，多是一些投资权益类产品受限的保险公司。
“创新产品跟风现象的原因在于，一是没有技术壁垒，容易模仿。二是设计真正的创新产品也不容易，需要独到的眼光和触觉，而创新的成本也往往非常大。”国金证券基金分析师张剑辉则如是表示。
而另一方面，创新产品并不是毫无风险的万全之计，部分成立较早的创新分级封闭债基就开始暴露其问题，基金公司不得不应付由创新衍生而来的“麻烦”。2011年底，富国天盈A、万家添利A等开放定期申购赎回业务，均遭遇10亿份以上的大额净赎回。而A类份额规模变小会使B类杠杆率下降，影响B类的预期收益，进而或影响投资者对其产品的重新审视与再决策。
不过，尽管真正的创新不易，创新也附带风险，但在创新封基这条路上，仍有产品在不断摸索前进。从富国天丰第一只封闭债基、到富国天盈分级债基、再到国联安信心增长等定期开放债基，仍让人看到了缓步向前的轨迹和未来的多种可能。
在国金证券张剑辉看来，随着市场的逐步发展，未来封闭基金的创新模式可能会越来越多，比如运用股指期货等衍生工具及多种投资策略，来创造风险收益特征更加鲜明的产品。
“在开放式基金大行其道的当前市场，创新型封闭式基金由于其特殊的定位和上市交易的便利性，必将重燃活力。”沪上一位产品设计总监表示，创新封基的前景仍值得期待。