——对建设统一监管的场外交易市场的思考之五

  ⊙周 到

  市场需要优先股。在国外风险投资中，优先股是常见的投资对象。如果挂牌公司能发行优先股，既能达到筹资目的，又不会带来相关压力，还能丰富场外交易市场挂牌品种。但我国《公司法》中无“优先股”字样，却也没有规定上市公司只能发行普通股，而是允许有发行在外的优先股的股份有限公司不按持股比例分配。后者是指赋予持有人一些优先权利，并限制持有人另一些权利的股票。其实，《公司法》也并无普通股字样，但上市公司、挂牌公司等发行的都是普通股。所以，笔者以为，发行优先股的道理也一样。我们不必因为《公司法》有“股东出席股东大会，所持每一股份有一表决权”的规定，而反对发行优先股。

  由于没有表决权，优先股股东只能列席而不能出席股东大会，因而不会违反“所持每一股份有一表决权”的规定。退一万步说，我们还可以发行有永久表决权的优先股，以避免争议。国务院迄今未就股份有限公司发行《公司法》规定的股票以外的其他种类的股票另行作出规定。但国务院可以授权有关部门做出规定。股票溢价发行就是这样的。《公司法》规定：“股票溢价发行的具体管理办法由国务院另行规定。”国务院同样未就股票溢价发行的具体管理办法做出规定，在证监会等部门拿出了相关规定后，发行人就据此溢价发行股票了。

  国家发改委、科技部、财政部、商务部、人民银行、税务总局、工商行政管理总局、中国银监会、中国证监会、外管局联合发布的《创业投资企业管理暂行办法》第十五条规定：“经与被投资企业签订投资协议，创业投资企业可以以股权和优先股、可转换优先股等准股权方式对未上市企业进行投资。”据此，笔者以为，股东大会可以通过协议方式，就分红优先权、优先股与普通股的转换机制、剩余财产优先分配权、表决权、赎回等事项做出安排，并写入股份有限公司章程。不同企业或同一企业在企业生命周期的不同阶段，对融资方式和融资数量的需求是很不同的。允许挂牌公司发行包括可转换优先股在内的优先股，对于推动股份融资方式的多样化，很有积极意义。

  现阶段，笔者倾向于挂牌公司以发行可转换优先股或可赎回优先股为主。首先，这可以规避《公司法》的有关规定。该法第一百八十七条要求：“……清偿公司债务后的剩余资产，……股份有限公司按照股东持有的股份比例分配。”这一规定，未与利润分配的规定相衔接，是有疏漏的。如果安排在剩余财产分配前，让可转换优先股转换为普通股股，让可赎回优先股赎回，就可以避免出现剩余财产向优先股持有人优先分配的尴尬。至于在剩余财产分配前的转换和赎回条件，可在股份有限公司章程中加以规定。其次，可以培育内地的优先股二级市场。因为我们尚未形成优先股转让的市场，从而制约着优先股的推广。实际上，可转换优先股通常可在证券交易场所交易。如香港交易所的《主板上市规则》就有这样的规定：“惟本交易所会在其他情况下批准可转换股本证券上市，只要其确信持有人获提供所需的数据，可借以评估与该等可转换股本证券有关的指定股份的价值。”香港交易所《创业板上市规则》也有类似规定。

  优先股的收益率往往高于评级具有可比性的公司债券。这对于培育优先股投资基金，丰富挂牌证券投资基金的品种很有积极作用，能使小额投资者也有机会间接投资优先股。因为除可转换优先股连续交易外，其他优先股较少进入二级市场流通，所以，持有人不会就二级市场股价下跌向挂牌公司施加压力。对监管部门而言，允许挂牌公司发行优先股，可以缓解场外交易市场的二级市场扩容压力。至于个别其他类型优先股股东有转让要求，则可通过临时挂牌的途径，完成零星的柜台交易。这与产权交易机构的股权转让类似。其他类型优先股不能持续挂牌交易，有利于培育投资者的长期投资意识。

  挂牌公司发行优先股成功后，还可向上市公司推广，发挥稳定二级市场股价的作用。沪深证券市场无优先股流通先例。天目药业（现*ST天目）本来有优先股，股权分置改革时，这些优先股转换为普通股。此外，包括A股、B股、H股、S股在内，无任何一家上市公司和挂牌公司有或曾有发行在外的优先股。单一的股票类型，使得二级市场单边走势容易被放大。如果有优先股，这种市场格局就会有一定程度的改变。当普通股猛涨时，优先股股息率就更高于普通股分红率，形成价值洼地，从而受到追捧；当普通股下跌时，优先股收益固定，不会受到过大冲击；当普通股猛跌时，又会形成赎回优先股买入普通股的套利机会，进而支撑普通股的价格。

  （作者系西南证券场外交易市场部高级执行董事、总经理）