■朱必远 (证书编号：A0810612010001）
投资要点
水电板块最具成长性的公司之一。公司前身是川投峨眉铁合金厂，2004年经过资产重组转型电力行业。随后经过一系列资本运作，田湾河水电站80%股权水电资产、新光硅业38.9%股权新能源资产、二滩水电48%股权水电资产注入上市公司，主营业务转变成为以水电开发和新能源为主的能源公司，公司“以水电为核心产业打造蓝筹上市公司”的发展思路十分明确。
两江项目将大幅贡献业绩。公司分别持有二滩公司、国电大渡河48%和10%的股权，分别负责实施雅砻江和大渡河流域的水能资源开发。二滩开发第一阶段总装机330万千瓦，目前已经投产；第二阶段至2015年实现新增容量1140万千瓦，总装机达1470万千瓦，包括锦屏一（360万千瓦）、锦屏二（480万千瓦）、官地（240万千瓦），二滩（330万千瓦）、桐子林（60万千瓦）。大渡河目前装机560.28万千瓦，未来亦发展迅速，到“十二五”末将达到780万千瓦。未来四年中，川投能源权益装机将从现在的271万千瓦提高至825万千瓦，年复合增速超过30%。从远期看，当雅砻江和大渡河上游电站尤其是龙头水库陆续投产后，对下游的调节作用将逐步显现，两江整体调节分配水资源的能力将进一步加强，机组发电量（尤其是枯水期）发电量将得到提升，机组运行也将更为稳定。
募投项目继续坚持核心业务建设。为积极推进雅砻江后续项目开发，落实流域开发建设资金，目前对于已开工的官地、桐子林水电站，资本金投入部分主要依靠已投产的二滩水电站发电收益以及自有资金予以配套。本次公开增发募集资金在扣除发行费用后，专项用于向二滩水电增资以满足在建电站补充资金需求，根据发行公告确定的发行价格和发行股数，预计募集资金19.88亿元。
盈利预测。预计2012年、2013年公司营业收入分别为1,206.10百万元、1,259.80百万元，预计净利润分别为724.3百万元和1,090.60百万元，预计每股收益分别为0.59元和0.84元。
风险提示
受宏观经济波动影响的风险 电力行业与宏观经济运行和经济周期密切相关，经济下行周期将直接引起工业生产需求的减少以及电力企业竞争加剧，使电力行业的发展受到较大影响，从而影响到本公司盈利能力和财务状况。
水电业务季节性来水的风险 水力发电企业受自然因素影响较大，发电量和经营业绩对来水量依赖度较大。如果受季节、气候变化、自然灾害影响，水电业务表现不佳将对本公司的整体经营情况产生较大影响。
投资收益波动的风险 本公司是投资控股型企业，投资收益已成为公司利润的重要组成部分。各主要参股或联营公司的经营和盈利情况、利润分配政策的变化将给公司的盈利水平带来不确定性。
政策性成本增加风险 水力发电主要利用水能资源，其使用成本取决于政府制定的水电行业资源税费政策。如果政府未来提高水资源税费征收标准或增加征收项目，将进一步增加水电的营业成本，影响公司的利润水平。
受自然条件和不可抗力因素影响的风险 公司水电业务多分布在偏远地区，地质条件复杂，容易发生自然灾害，影响业务运营。未来可能面临的如地震、滑坡、泥石流等自然灾害，或如冰雪、暴雨、干旱等恶劣天气，可能给公司水力发电业务造成一定影响，进而影响公司经营业绩。
募集资金投向风险 本次发行的募集资金将全部向二滩水电增资，用于二滩水电的官地、桐子林水电站项目建设。但大型水电项目的水文、地质条件复杂，投资大，建设周期长，水电机组逐年投产，效益逐步释放，资金回收期较长，其项目工期、实施过程和实施效果等均存在着一定的不确定性。
1、公司概况
1.1、川投集团一系列重组提升上市公司业务能力
川投能源是四川省投资集团旗下的电力企业，其前身是四川峨铁，经过多次重组后，公司的主营业务发生脱胎换骨的变化，从铁合金生产变更为电力开发、生产经营。经过重组，公司的资产质量得以提高，盈利能力大幅提升，公司已成为电力上市公司中的明星之一。
1.2、控股股东川投集团为川投能源的发展注入持续动力
大股东川投集团是四川省政府的主要投资主体、授权的国有资产经营主体和重点建设项目融资主体。川投集团拥有以能源电力产业为主导，原材料工业、基础设施、第三产业协调发展的产业格局。作为川投集团旗下唯一的上市公司，川投能源充分依托了川投集团丰富的资源优势和强大的资产实力。川投能源向川投集团收购二滩水电48%股权之重大资产重组完成后，川投集团的合计持股比例由48.96%提高至65.06%，实现绝对控股。
1.3、水电为主，高科技新能源为辅
从公司的业务结构来看，水电已成为公司最主要的收入和利润来源。最近两年，水电业务贡献的净利润占公司净利润的比例达到96%。其中，二滩水电的投资收益占比超过50%，田湾河和大渡河对公司的贡献超过40%。
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1.4、水电为核心业务的确认
通过资产置换和收购等途径进行业务整合，公司已确立了以水电为核心业务发展方向。2009年，公司出售长飞四川18.77%股权，逐步退出非电业务。田湾河水电站全面投产使得公司电力业务更加突出。受宏观经济影响，来自新光硅业的投资收益锐减。但因新能源的投资、利润占比很小，对公司影响有限。收购二滩水电股权完成后，来自二滩水电的投资收益已成为公司新的利润增长点。
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1.5、公司成长、电力引擎
近年来，公司的发电装机容量不断增加，业务规模不断扩大。
图表 3川投能源主要业务指标
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1.6、二滩水电并入，提升公司盈利
公司近年来营业收入稳步提高，2009年公司盈利指标偏低主要来自参股公司新光硅业受宏观经济和行业周期影响其盈利情况，2010年因参股公司二滩水电净利润纳入财务会计核算，公司投资收益大幅增加。2011年度，公司实现营业收入11.5亿元，归属母公司净利润3.57亿元。
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1．7、二滩水电建设环保效益巨大
2015年下游五个电站全部投产，总装机1470千瓦：
每年向川渝电网和华东电网输送清洁优质电能；可代替火电装机容量1470万千瓦；可代替火电发电量660亿KWH；按火电标准煤耗300g/KWH，每年可节约标煤约1980万吨；按每吨标准煤排放2.27吨二氧化碳，相当于每年减少二氧化碳排放4495万吨；燃煤火电站主要产生二氧化硫排放物，形成酸雨，按西南地区二氧化硫排放绩效指标值2.2g/KWH(最佳情况)计算,每年至少可减排二氧化硫14.5万吨；锦屏水电站水库建成后，可减轻长江中下游防洪压力，减少长江三峡水库的泥沙淤积，对长江上游生态屏障建设具有重要作用。
1.8、公司未来发展战略
“积极发展水电，提高新能源和可再生能源比重。”政府工作报告为今年水电装机前景定调。川投能源的水电业务前景广阔。
公司未来发展定位：
◆将能源电力特别是水电业务作为公司未来主业的发展方向
◆通过各种有效形式，投资有发展前景的能源项目
◆实现“做强做大上市公司，全力打造行业蓝筹”的发展目标
公司发展指导思想：
◆秉承科学发展的理念，加大资本运作力度
◆全力推进“两个流域”开发，推动公司跨越式发展
◆“抓住新机遇，完成新转变，谋划新蓝图，实现新跨越”
公司未来工作计划：
◆推进田湾河公司从以水电工程建设为主向生产经营管理企业转变
◆加大推进雅砻江流域水电项目开发时序和竣工时序，壮大能源支柱产业
◆支持新光硅业进行技改促进技术升级，提高市场竞争力
◆提升铁路自动化控制系统行业优势
2、公司投资亮点
清晰准确的主业定位：田湾河“一库三级”电站的全面投产突出了公司水电主业。
乐观可期的投资回报：二滩水电股权收购的顺利实施拓展了公司未来的盈利空间。
控股股东的持续支持：控股股东持续的资产注入预期为公司长远发展提供保障。
2.1、定位水电，增长稳健
公司区位优势明显。地处中国水资源最丰富的“千河之省”四川省。四川省政府对水电发展大力支持，努力打造金沙江、雅砻江、大渡河等“三江”水电基地。大股东川投集团拥有丰富的电力资产，确定了以“七水三火”为重点的40个主要投资项目。
田湾河梯级水电站规划为“一库三级”（仁宗海、金窝和大发），总装机容量72 万千瓦，是四川省重点建设项目。2009 年8月，仁宗海电站2号机组并网发电，田湾河梯级水电站全部建成投产发电。2010年，公司电力业务收入增加36.03%。田湾河的全面投产巩固了电力业务实力。
公司形成了以水电为核心的业务格局。未来水电权益装机规模稳步扩大。
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2.2、资产注入可期
在前次可转债的发行审核过程中, 为进一步促进川投能源持续、稳定的发展, 川投集团对解决同业竞争作出如下承诺:
-2009年6月15日：在其下属七家发电行业子公司的盈利能力、经营业绩明显提高后，将以合理的方式把上述子公司的股权注入川投能源.
-2009年8月18日：在满足2009年6月15日承诺的前提下，在五年内解决川投集团下属七家发电行业子公司与川投能源的同业竞争问题。
-2010年9月: 进一步提出以下解决同业竞争的具体措施和时间表，即在川投能源可转换公司债券发行后三年内，启动把其他符合条件的资产注入川投能源。
注入四川省电力开发公司时间安排:在川投能源可转换公司债券发行后一年内，启动将目前具备盈利能力的川投集团全资子公司四川省电力开发公司注入川投能源的工作。
图表12：四川省电力开发公司主要业务财务数据
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数据来源：公司公告
2.3、募投着力二滩项目，做大核心业务
为积极推进雅砻江后续项目开发，落实流域开发建设资金，目前对于已开工的官地、桐子林水电站，资本金投入部分主要依靠已投产的二滩水电站发电收益以及自有资金予以配套。本次公开增发募集资金在扣除发行费用后，专项用于向二滩水电增资以满足在建电站补充资金需求。
二滩水电已获得核准的在建官地、桐子林水电站项目，经协商，二滩水电股东决定按各自的持股比例为限共同对二滩水电增资45亿元；国投电力已于6月13日召开董事会审议通过了关于发行不超过28亿元公开发行A股股票的议案，募集资金将主要用于向其间接持股52%的二滩水电增资。
本次募集资金有利于满足二滩水电对雅砻江流域电站开发、拓展公司业务发展空间的需要，符合国家产业政策导向和广大股东利益。 雅砻江中下游河段位列国家确定的十三大水电基地第三位，水力资源丰富。二滩水电经授权负责实施雅砻江水能资源的开发并全面负责雅砻江梯级水电站的建设与管理，其业务发展符合国家鼓励能源产业发展的政策和西部大开发政策。支持二滩水电发展，是公司参与雅砻江流域电站建设、加快四川省水电资源开发步伐的重要举措。水电行业属资本密集型行业，随着对雅砻江流域电站开发的稳步推进，二滩水电资金压力日益增大。公司持有二滩水电48%的股权，在享受股东权利的同时，应当积极履行股东的出资义务，为二滩水电的电站项目建设提供必要的资本金，保障电站项目建设的顺利实施。公司紧紧围绕公司“做强做大上市公司，全力打造行业蓝筹”的总体发展战略，依托控股股东川投集团，特别是通过收购二滩水电股权，公司已成长为以水电业务为主的能源类公司。随着二滩水电后续电站开发的稳步推进和在建项目的陆续投产，公司的水电业务规模将进一步扩大，业务经营的抗风险能力将持续增强，盈利能力将不断提升。
2.4、二滩项目未来盈利可期
二滩水电开发公司原先为国家开发投资公司与四川省投资公司、四川省电力公司出资比例分别为48%、48%和4%。到2011公司最终由川投能源与国投电力分别持股48%与52%。
二滩项目目前收入稳定，收入主要由电力销售为主。
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图表15：二滩水电开发有限责任公司主要财务数据
单位：（百万元）
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根据国家发改委发改办能源[2003]1052号批复，二滩水电负责实施雅砻江水能资源的开发并全面负责雅砻江梯级水电站的建设与管理。 雅砻江干流全长1,571千米，天然落差3830米，流域面积13.6万平方公里，年径流量602亿立方米，干流水力资源蕴藏量约3,340万千瓦，技术可开发容量3,000万千瓦，技术可开发年发电量1,516.36亿千瓦时，约占四川省全省的24%、全国的5%。在全国规划的十三大水电基地中雅砻江梯级水电站规模位居第三。
雅砻江流域地处偏远，居住人口少，淹没耕地面积少，移民迁移安置问题容易解决，水电开发每万千瓦迁移人口平均为26人、淹没耕地平均为34亩，远低于全国530人、628亩的平均水平。雅砻江中下游地质条件好，电站建设难度低。
雅砻江干流梯级电站群整体调节性能好，梯级补偿效益显著，技术经济指标优越。两河口水库为多年调节水库，总库容107亿立方米，调节库容65.6亿立方米；锦屏一级水库为年调节水库，总库容77.6亿立方米，调节库容49.1亿立方米；二滩水库为季调节水库，总库容58亿立方米，调节库容33.7亿立方米。三大水库联合运行可实现两河口及以下河段梯级完全年调节，是全国大江、大河中调节性能最好、电能质量最优的梯级水电站群之一，也是四川唯一能实现年调节的河流。
雅砻江干流开发完成后装机容量将达到3,000万千瓦，将成为世界级的水力发电公司。根据重大资产重组时评估师预计，2009年-2018年期间收入复合年均增长率达17.89%。水电具有清洁环保、成本稳定等突出优势，并且我国丰富的水能资源目前开发率尚低，未来水电行业发展将受到国家大力支持。二滩水电站已与四川电网、重庆电网等大型客户建立起了长期稳定的购销关系。目前公司拥有较大的市场份额，2010年约占据四川省市场份额的20%。未来，二滩水电站装机容量规模全国领先，2010年位列第六。目前，下游、中游拟开发电站分别处于全面开发建设阶段和勘测设计阶段。
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3、公司盈利预测及风险提示
3.1 公司盈利预测（单位：百万元）
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3.2 公司估值
与同类型的上市公司相比，公司估值偏低。以与长江电力相比为例，按每千瓦装机的市值比较，长江电力每千瓦水电装机的市值为5238元（按3月6日收盘价7.45元计算），而川投能源按3月6日的收盘价13.14元计算，每千瓦水电装机的市值仅为4354元，大大低于长江电力的数值。若按4354元/千瓦的市值计算，川投能源股价预计为15.8元(按公司2012年400万千瓦权益产量计算)。同理，公司2013年、2014年股价预计应达到22.8元和29.6元（见下图）。
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3.3、投资风险提示
受宏观经济波动影响的风险
电力行业与宏观经济运行和经济周期密切相关，经济下行周期将直接引起工业生产需求的减少以及电力企业竞争加剧，使电力行业的发展受到较大影响。
受美国次贷危机等因素影响，我国经济增速放缓，电力需求增长下降。2009年，受金融危机后续影响，全社会用电量增速持续放缓。2010年，随着经济复苏，全社会用电量有所增加，但当前宏观经济形势的波动性以及宏观调控政策不确定性使得电力行业的整体运行情况变得复杂和严峻。
如果未来宏观经济继续缓慢增长，则电力需求增速也可能放缓，从而影响到本公司盈利能力和财务状况。
电力体制改革带来的风险
伴随着我国电力体制改革的不断深化，厂网分开之后，电力市场的竞争机制正在逐步形成。电网与发电行业之间的利益分配、发电行业之间的竞争以及将要实施的电力市场竞价上网机制，将给本公司的经营带来以下影响：
（1）“厂网分开”的实施使发电领域的市场竞争渐趋激烈。“厂网分开”改变了电力行业一体化的垄断经营模式，将在发电领域形成竞争性的市场环境，逐步加剧发电领域的市场竞争。
（2）“竞价上网”将是未来发展的趋势，“竞价上网”的实施将使电价形成机制逐步由政府定价向市场定价过渡，水电企业相对于火电企业在竞价上网中有一定优势，但由于“竞价上网”的实施细则尚未出台，因此二滩水电及本公司未来电价水平存在一定的不确定性。
水电业务季节性来水的风险
水力发电企业受自然因素影响较大，发电量和经营业绩对来水量依赖度较大。一般而言，河水流量充沛年份发电量多，河水流量小则发电量少；且在同一年份的不同月份，水电发电量也受河流丰水期和枯水期的影响而呈现明显的周期性，进而其盈利能力也呈现明显的季节性和周期性波动。如果受季节、气候变化、自然灾害影响，水电业务表现不佳将对本公司的整体经营情况产生较大影响。
投资收益波动的风险
本公司是投资控股型企业，近年来对外长期股权投资呈增长趋势，投资收益已成为公司利润的重要组成部分。2008年度、2009年度、2010年度及2011年1-6月，公司投资收益分别为36,671.60万元、8,118.19万元、39,624.21万元和5,829.50万元，占当年利润总额的比例分别为96.25%、35.99%、97.19%和38.68%（其中，包含了2008年度新光硅业超常规盈利、2010年度二滩水电对投资收益的贡献，以及2010年度对新光硅业股权投资计提1.72亿元资产减值损失的影响）。公司的主要参股或联营公司二滩水电（持股48%）、新光硅业（持股38.9%）、长飞四川（持股49%）、国电大渡河公司（持股10%）等公司，所经营业务涉及到水电业务、多晶硅业务和光纤光缆等多种业务。各主要参股或联营公司的经营和盈利情况、利润分配政策的变化将给公司的盈利水平带来不确定性。
政策性成本增加风险
水力发电主要利用水能资源，其使用成本取决于政府制定的水电行业资源税费政策。当前，本公司下属水电企业适用的水资源税费征收政策包括：财政部《大中型水库库区基金征收使用管理暂行办法》（财综[2007]26号）及四川省人民政府《四川省大中型水库库区基金征收使用管理暂行办法实施细则》（川办发[2008]34号）规定，装机容量在2.5万千瓦及以上有发电收入的水电站根据实际上网销售电量按不高于8厘/千瓦时的标准自2007年5月1日起计征大中型水库库区基金；《四川省人民政府关于建立水电资源有偿使用和补偿机制试点方案的批复》（川府函[2008]280号）规定，四川省将对省内试点水电项目征收水电资源开发补偿费。该补偿费由容量费和电量费组成，容量费按审定装机容量每千瓦100元征收，电量费按电站发电销售收入的3%征收。
如果政府未来提高水资源税费征收标准或增加征收项目，将进一步增加水电的营业成本，影响公司的利润水平。
税收政策变化的风险
公司控股子公司嘉阳电力持有“综证书电2010第03号”《资源综合利用认定证书》，有效期自2010年1月至2011年12月，从2010年1月1日起，嘉阳电力享受利用煤矸石发电实现的增值税即征即退50%的优惠政策；控股子公司交大光芒持有“GR200851000043号”《高新技术企业证书》，有效期自2008年12月15日到2011年12月14日，享受高新技术企业的相关优惠政策；公司控股子公司田湾河公司、嘉阳电力和天彭电力享有西部大开发企业所得税优惠政策。如未来上述税收优惠政策到期或国家主管税务机关对上述税收优惠政策作出调整，将对公司的整体经营业绩和利润水平产生一定程度的影响。
受自然条件和不可抗力因素影响的风险
2008年5月12日四川汶川发生特大地震，公司在“5.12地震”中部分电站遭受强震，导致固定资产损毁。公司控股子公司天彭电力经四川君和出具的君和专字（2008）第2224号《企业财产损失所得税税前扣除鉴证报告》，鉴证企业财产损失金额为3,285.92万元。受水电资源分布的影响，公司水电业务多分布在偏远地区，地质条件复杂，容易发生自然灾害，影响业务运营。未来可能面临的如地震、滑坡、泥石流等自然灾害，或如冰雪、暴雨、干旱等恶劣天气，可能给公司水力发电业务造成一定影响，进而影响公司经营业绩。
募集资金投向风险
本次发行的募集资金将全部向二滩水电增资，用于二滩水电的官地、桐子林水电站项目建设。
本次募集资金投资项目的实施将强化公司的水电业务实力，提高业务稳定性，强化盈利能力，为公司未来带来良好的投资收益。但大型水电项目的水文、地质条件复杂，投资大，建设周期长，水电机组逐年投产，效益逐步释放，资金回收期较长，其项目工期、实施过程和实施效果等均存在着一定的不确定性。另外，水电项目建设期会面临地质条件复杂、移民费增加、物价变动带来的造价变动风险。上述风险发生后，有可能导致项目投产后的盈利能力与预期存在一定的偏差。
控股股东控制风险
川投集团直接和间接持有本公司65.06%的股份，为本公司第一大股东及控股股东。川投集团可以通过董事会、股东大会对本公司的人事任免、经营决策、股利分配等事项施加重大影响，川投集团的利益可能与其他股东的利益不一致，因此存在大股东控制风险。
| 项目 | 2008年末 | 2009年末 | 2010年末 | 2011年9月30日 |
| 公司水电权益装机容量(万千瓦） | 54.6 | 244.3 | 271.7 | 275.0 |
| 公司火电权益装机容量（万千瓦） | 10.5 | 10.5 | 10.5 | 10.5 |
| 公司权益装机容量（万千瓦） | 65.1 | 254.8 | 282.2 | 285.5 |
| 2008年度 | 2009年度 | 2010年度 | 2011年1-9月 | |
| 公司水电发电量（亿千瓦时） | 12.5 | 28.6 | 118.3 | 98.6 |
| 公司火电发电量（亿千瓦时） | 7.3 | 7.8 | 7.7 | 5.4 |
| 公司总发电量（亿千瓦时） | 19.8 | 36.4 | 126.0 | 104 |
| 机组利用小时（小时） | 3,873.0 | 4,644.8 | 5,505.6 | 3,600 |
| 权益装机容量 (万千瓦) | 权益发电量 (亿千瓦时) | 权益售电量 (亿千瓦时) | 总资产 (亿元) | 净利润 (万元) | |
| 12.53 | 5.93 | 5.67 | 5.30 | 2010 | 2009 |
| 1,791.89 | 1,487.53 | ||||
| 2011年6月30日 | 2010年12月31日 | 2009年12月31日 | 2008年12月31日 | ||||
| 资产总额 | 71,492.17 | 63,923.07 | 52,291.03 | 44,110.10 | |||
| 负债总额 | 59,772.91 | 57,499.85 | 46,603.08 | 38,781.85 | |||
| 归属母公司所有者权益 | 11,699.79 | 6,409.32 | 5,676.00 | 5,317.86 | |||
| 资产负债率 | 83.61% | 89.95% | 89.12% | 87.92% | |||
| 2011年1-6月 | 2010年度 | 2009 年度 | 2008 年度 | ||||
| 营业总收入 | 1,066.62 | 3,194.20 | 2,936.42 | 3,136.76 | |||
| 毛利 | 466.80 | 1,794.56 | 1,551.49 | 1,884.23 | |||
| 毛利率 | 43.76% | 56.18% | 52.84% | 60.07% | |||
| 营业利润 | 13.02 | 867.12 | 432.48 | 870.95 | |||
| 营业利润率 | 1.22% | 27.15% | 14.73% | 27.77% | |||
| 利润总额 | 13.11 | 862.97 | 433.14 | 862.89 | |||
| 归属母公司所有者的净利润 | 10.47 | 723.50 | 358.14 | 721.49 | |||
| 净利润率 | 0.98% | 22.65% | 12.20% | 23.00% |
| 利润表 | 2009 | 2010 | 2011E | 2012E | 2013E | 财务指标 | 2009 | 2010 | 2011E | 2012E | 2013E |
| 营业收入 | 901.8 | 1,094.80 | 1,153.30 | 1,206.10 | 1,259.80 | 成长性 | |||||
| 减:营业成本 | 504.3 | 587.1 | 648.5 | 701.2 | 769.9 | 营业收入增长率 | 73.90% | 21.40% | 5.40% | 4.60% | 4.50% |
| 营业税费 | 4.7 | 9.5 | 7.2 | 7.4 | 7.4 | 营业利润增长率 | -47.40% | 89.20% | 32.80% | 39.80% | 49.00% |
| 销售费用 | 11.3 | 11.3 | 3.1 | 3.1 | 3.1 | 净利润增长率 | -52.10% | 98.30% | 35.30% | 44.30% | 54.20% |
| 管理费用 | 53.3 | 71.3 | 54 | 56 | 58.2 | EBITDA增长率 | 3.70% | 51.40% | -3.80% | 34.40% | 37.40% |
| 财务费用 | 188 | 234.3 | 247.7 | 217.5 | 233.1 | EBIT增长率 | -18.60% | 58.90% | 22.80% | 23.40% | 39.60% |
| 资产减值损失 | 8.5 | 174.6 | - | - | - | NOPLAT增长率 | -13.40% | 53.60% | 17.80% | 25.80% | 41.70% |
| 加:公允价值变动收益 | - | - | - | - | - | 投资资本增长率 | 65.40% | 1.80% | 14.50% | 34.10% | 10.80% |
| 投资和汇兑收益 | 81.2 | 396.2 | 342 | 526.8 | 925.9 | 净资产增长率 | 164.40% | 6.60% | 9.40% | 66.00% | 23.50% |
| 营业利润 | 212.9 | 402.8 | 534.8 | 747.6 | 1,114.00 | 利润率 | |||||
| 加:营业外净收支 | 12.6 | 4.9 | 1.6 | 1.6 | 1.6 | 毛利率 | 44.10% | 46.40% | 43.80% | 41.90% | 38.90% |
| 利润总额 | 225.5 | 407.7 | 536.3 | 749.2 | 1,115.50 | 营业利润率 | 23.60% | 36.80% | 46.40% | 62.00% | 88.40% |
| 减:所得税 | 7.8 | 18.2 | 24.1 | 24.9 | 25 | 净利润率 | 19.00% | 31.10% | 39.90% | 55.10% | 81.40% |
| 净利润 | 217.7 | 389.5 | 512.3 | 724.3 | 1,090.60 | EBITDA/营业收入 | 65.40% | 81.50% | 74.50% | 95.70% | 125.90% |
| 资产负债表 | 2009 | 2010 | 2011E | 2012E | 2013E | EBIT/营业收入 | 44.50% | 58.20% | 67.80% | 80.00% | 106.90% |
| 货币资金 | 255.8 | 86.9 | 1,208.90 | 1,013.00 | 423.8 | 运营效率 | |||||
| 交易性金融资产 | - | - | - | - | - | 固定资产周转天数 | 1,279 | 1,535 | 2,001 | 2,413 | 2,271 |
| 应收帐款 | 189.6 | 228.4 | 233.8 | 244.5 | 255.4 | 流动营业资本周转天数 | 63 | 48 | 57 | 70 | 68 |
| 应收票据 | 97.5 | 79.4 | 94.8 | 99.1 | 103.5 | 流动资产周转天数 | 224 | 172 | 319 | 446 | 320 |
| 预付帐款 | 3.7 | 4.4 | 4.4 | 4.4 | 4.4 | 应收帐款周转天数 | 43 | 57 | 68 | 68 | 68 |
| 存货 | 33.1 | 63.7 | 39.1 | 42.3 | 46.4 | 存货周转天数 | 18 | 16 | 16 | 12 | 13 |
| 其他流动资产 | - | 1.7 | 1.7 | 1.7 | 1.7 | 总资产周转天数 | 3,199 | 3,270 | 3,495 | 4,237 | 4,715 |
| 可供出售金融资产 | 1.2 | 0.9 | 0.5 | 0.5 | 0.5 | 投资资本周转天数 | 3,036 | 3,146 | 3,231 | 3,861 | 4,463 |
| 持有至到期投资 | - | - | - | - | - | 投资回报率 | |||||
| 长期股权投资 | 4,583.20 | 4,796.00 | 5,111.00 | 9,015.30 | 10,811.90 | ROE | 4.00% | 6.70% | 8.10% | 6.90% | 8.40% |
| 投资性房地产 | - | - | - | - | - | ROA | 2.20% | 3.90% | 4.10% | 4.50% | 6.40% |
| 固定资产 | 4,647.70 | 4,689.30 | 8,133.00 | 8,034.00 | 7,858.20 | ROIC | 7.00% | 6.50% | 7.50% | 8.20% | 8.70% |
| 在建工程 | 52.2 | - | -2,457.20 | -2,503.00 | -2,525.10 | 费用率 | |||||
| 无形资产 | 36.2 | 35 | 34.4 | 33.8 | 33.3 | 销售费用率 | 1.30% | 1.00% | 0.30% | 0.30% | 0.20% |
| 其他非流动资产 | 1.3 | 1.3 | 1.3 | 1.3 | 1.3 | 管理费用率 | 5.90% | 6.50% | 4.70% | 4.60% | 4.60% |
| 资产总额 | 9,901.50 | 9,986.90 | 12,405.70 | 15,986.90 | 17,015.30 | 财务费用率 | 20.80% | 21.40% | 21.50% | 18.00% | 18.50% |
| 短期债务 | 1,075.00 | 710 | 710 | 710 | 710 | 三费/营业收入 | 28.00% | 28.90% | 26.40% | 22.90% | 23.40% |
| 应付帐款 | 191.5 | 260.1 | 159.9 | 172.9 | 189.8 | 偿债能力 | |||||
| 应付票据 | 10.9 | 6.8 | 5.3 | 5.8 | 6.3 | 资产负债率 | 45.00% | 41.90% | 48.80% | 34.00% | 23.40% |
| 其他流动负债 | 61.3 | 196 | 68.9 | 72.4 | 76 | 负债权益比 | 81.70% | 72.00% | 95.20% | 51.50% | 30.60% |
| 长期借款 | 3,113.00 | 3,005.00 | 3,005.00 | 3,005.00 | 3,005.00 | 流动比率 | ￥-0.43 | ￥0.40 | ￥1.68 | ￥1.46 | ￥0.85 |
| 其他非流动负债 | 1.6 | 1.6 | 2,101.60 | 1,471.60 | 1.6 | 速动比率 | ￥-0.41 | ￥0.34 | ￥1.63 | ￥1.42 | ￥0.80 |
| 负债总额 | 4,453.30 | 4,179.60 | 6,050.80 | 5,437.70 | 3,988.80 | 利息保障倍数 | ￥-2.13 | ￥2.72 | ￥3.16 | ￥4.44 | ￥5.78 |
| 少数股东权益 | 258.5 | 284.5 | 416 | 475.2 | 540.1 | 分红指标 | |||||
| 股本 | 932.9 | 932.9 | 932.9 | 1,131.90 | 1,215.90 | DPS(元) | ￥0.05 | ￥0.01 | ￥0.05 | ￥0.04 | ￥0.05 |
| 留存收益 | 4,256.70 | 4,589.90 | 5,006.00 | 8,942.10 | 11,270.50 | 分红比率 | 26.00% | 1.90% | 9.70% | 6.90% | 6.50% |
| 股东权益 | 5,448.20 | 5,807.30 | 6,354.90 | 10,549.30 | 13,026.60 | 股息收益率 | 0.40% | 0.10% | 0.40% | 0.40% | 0.50% |
| 现金流量表 | 2009 | 2010 | 2011E | 2012E | 2013E | 业绩和估值指标 | 2009 | 2010 | 2011E | 2012E | 2013E |
| 净利润 | 217.7 | 389.5 | 512.3 | 724.3 | 1,090.60 | EPS(元) | ￥0.18 | ￥0.36 | ￥0.49 | ￥0.59 | ￥0.84 |
| 加:折旧和摊销 | 190 | 256.3 | 76.2 | 188.5 | 238.5 | BVPS(元) | ￥5.56 | ￥5.92 | ￥6.37 | ￥8.90 | ￥10.27 |
| 资产减值准备 | 8.5 | 174.6 | - | - | - | PE(X) | 60.1 | 30.3 | 22.4 | 18.8 | 13.1 |
| 公允价值变动损失 | - | - | - | - | - | PB(X) | 2 | 1.9 | 1.7 | 1.2 | 1.1 |
| 财务费用 | 89.4 | 188 | 236.1 | 247.7 | 217.5 | P/FCF | - | -50.8 | 10 | -3.4 | -6.6 |
| 投资收益 | -81.2 | -396.2 | -342 | -526.8 | -925.9 | P/S | 11.5 | 9.4 | 9 | 10.4 | 10.7 |
| 少数股东损益 | 46 | 49 | 51.5 | 59.2 | 64.9 | EV/EBITDA | 24.8 | 16.2 | 18 | 15 | 11 |
| 营运资金的变动 | -30 | 31.2 | -95 | -1.3 | 1.6 | CAGR(%) | 49.30% | 40.90% | 28.60% | -100.00% | -100.00% |
| 经营活动产生现金流量 | 505.5 | 656.6 | 450.6 | 661.5 | 702.8 | PEG | 1.2 | 0.7 | 0.8 | -0.2 | -0.1 |
| 投资活动产生现金流量 | -508.5 | -179.9 | -862.1 | -3,420.70 | -910.8 | ROIC/WACC | 0.8 | 0.8 | 0.9 | 1 | 1 |
| 融资活动产生现金流量 | 30.7 | -638.2 | 1,677.60 | 2,622.60 | -316.4 | REP | 1.8 | 1.9 | 1.6 | 1.2 | 1 |