⊙陈波翀

  两会召开期间，恰逢2月宏观经济数据披露。诸多市场评论一方面在证伪“春节因素”，另一方面则把1、2月数据放在政府工作报告背景下，试着重新理解经济增长。

  温总理在今年的政府工作报告中给出的GDP的增长目标为7.5%，与“十二五”规划中的目标相衔接。回溯“十一五”规划，当时的目标是GDP同比增长8%，实际结果却大幅超越。在2006年至2010年间，GDP增速的算术平均值为11.2%。如果再把时间拉长，1991年以来，GDP增速低于8%的仅有两年。如此看来，即便从经济增长的惯性角度而言，2012年GDP增速在8%以上应该也是大概率事件。

  很显然，今年政府工作报告提出的目标，是提高了对经济增长减速的容忍度，或者说是经济波动的区间弹性更大了。之前，市场对于宏观调控政策的预期，普遍存在两个误区：第一，把经济下滑当成政策放松的充分条件，而忽视了其仅仅是必要条件。第二，认为经济增速连续两个季度放缓，政策必然放松。在上述逻辑下，市场对于经济增速下滑，似乎有种视而不见的倾向。即认为经济下滑并不可怕，政策会放松，经济还会再起来。所以，才有了对于1月宏观经济数据所谓“春节因素”的过度解读。

  还有一个指标也是市场十分关注的，那就是广义货币供应量M2同比增速14%。从流动性的角度看，M2增量由信贷投放、外汇占款和表外理财三方面构成。2011年末，M2余额为851,592亿元，同比增长13.6%。全年M2增量为125,740亿元，其中信贷投放74,700亿元，外汇占款新增27,792亿元，表外理财约2万亿元。如果按照2012年新增约12万亿元的M2增速目标，略低于2011年水平。

  实际上，信贷投放较为乐观的估计在8万亿左右；外汇占款则略为悲观，去年10月以来，曾连续三个月下降，累计降幅为1531亿元。2012年1月外汇占款开始回升，回升幅度为1409亿元。换句话说，过去四个月外汇占款基本没有增长。如果这种趋势维持下去，2012年外汇占款应该不会超过1.8万亿元。考虑到表外理财的规范化管理，规模会有所压缩，那么全年M2增量很可能只有10.8万亿，对应的M2增速为12.7%。再乐观些的估计也不过11.2万亿元，如此，对应的M2增速为13.2%。

  由此可见，M2增速目标似乎难以完成。比照2011年M2增速目标为16%，实际仅完成13.6%，低于预期2.4个百分点。如果再从另一个角度考虑，M2增速应与名义GDP增速保持一致，那么从目标数据推算，GDP+CPI=7.5%+4%，仅为11.5%。考虑到GDP增速目标在明显调低，如果8.5%可能更为合适，那么名义GDP增速也仅仅是12.5%左右，仍然低于M2增速目标约1.5个百分点。

  今年的净出口依然是很不乐观的。据海关的统计，今年前两个月，我国进出口总值比去年同期增长7.3%，累计贸易逆差为42.5亿美元，2月贸易逆差为314.9亿美元。政府工作报告拟定的目标是进出口均增长10%左右，现在看来，要实现这一目标的最大不确定性，在于欧洲经济会否如期待的那样好转以及美国经济能否保持持续的复苏态势。

  正如预期的那样，2月CPI下滑至3.2%，环比下降0.1个百分点。这是最让市场各方欣慰的。只是其他各类经济数据均呈现下滑趋势，譬如工业增加值、消费品零售总额，在此不一一赘述。或许信贷数据是最值得留意的。虽然M1同比增速回升至4.3%，M2同比增速回升至13.0%，但人民币贷款仅新增7107亿元，这个数字甚至低于1月的7381亿元。票据贴现利率也一度跌破5%，显示信贷需求有萎缩迹象。

  当然，眼下仅凭1、2两个月的数据，是难以判断中国经济是否已见底的。现在能确定的是，经济仍然处在下降通道中。至于宏观政策是否会放松，笔者以为，政府的GDP管理目标其实已告诉了市场答案。

  我们不妨耐心等待经济拐点的出现。

  （作者单位：中国中投证券资产管理部）