小到大和大到强

  带来的投资启示

  汇添富基金专户投资部总监 袁建军

  中国经济在过去的30年里经历了超常规的高速增长，大量的行业从产品产量角度已经是世界第一了。在此过程中，催生了大量的由小做大的神奇企业。虽说过去十年指数涨幅不大，但是在此期间还是有很多由小变大的企业，其股价随着业绩的高增长而出现了大幅上涨，结构性投资机会凸显。在经济转型的背景下，经济增长速度会放缓。不可否认，在很多新兴行业，依旧存在很多由小做大的机会，但是总体上由小到大的投资机会将会减少，而由大到强的机会可能会更多。

  经济转型对于企业来说面临的挑战是多方面的。劳动力和各种要素价格的上升，环保要求的不断提高，这些对于中小型企业带来极大的经营压力。只有龙头企业通过规模效应应对经营压力的能力会更强一些。

  中国过去多年的高增长，给了很多本土企业以能够轻松实现高增长的宏观经济环境和行业环境。接下来传统行业内的龙头公司将面临的是如果在行业增速放缓的背景下，如何实现更好的有质量的增长，企业的竞争优势如何提高，股东回报如何得到相应的提升。

  由小到大的模式比较多的是轻资产扩张，而由大到强则往往是行业门槛被抬到一定的高度以后，大企业的竞争优势不断得到强化，定价能力不断提高的过程。由大到强可能有以下几种不同的发展路径。

  比如龙头企业在行业低谷的阶段不断地通过收购兼并的方式进行扩张市场份额，比较典型的有中信证券在证券业的低迷时期大举并购，从而获得巨大的资产份额提升，在市场恢复活力以后获得超常规的利润。水泥行业也重复着同样的故事，当部分区域的水泥龙头公司的市场集中度达到一定的高度以后，就可以通过几家的协作稳定水泥价格以获取远高于自由竞争阶段的利润。接下来值得期待的行业就是啤酒行业，目前依旧处于较为激烈的产品和并购竞争阶段，一旦大规模的并购结束以后，龙头公司协同涨价的现象将会出现。

  或者是行业成本上升期，龙头企业不断地通过投资新增产能以获取市场份额。目前比较典型的行业就是养殖业，特别养猪业，行业容量近1万亿元，龙头企业目前市场占有率只有1%。龙头公司正在不断加快投资布局，而个体养殖户正在主动和被动的不断退出市场。

  还有就是政府推动，最为典型的就是基于安全生产的原因大力推动的煤炭行业的国进民退。还有就是出于控制食品产业链的安全，各级政府正在积极推进公司加农户的合作，促进规模化养殖率的提升，鼓励个体养殖户的退出。为了从源头控制食品安全，政府还不断提高食品产业链的进入门槛，以推进大型企业的市场占有率的提高。比较典型的行业有乳业、饲料业等。

  特别值得一提的是创新推动，大的企业也不一定必然变成强。比较有名的案例就是同为胶片巨头柯达和富士，在数字化浪潮来临以后，结局是不同的。柯达由于故步自封，最终走向破产保护；而富士由于顺应市场变化进行改革，公司发展则好得多。所以大公司不主动创新和变革，将会面临大公司之间更为残酷的竞争。特别是面临类似于苹果之类创新能力极强的公司的挑战，那就可能不仅仅是强或者弱的问题，甚至是生或死的抉择。

  另外，接下来中国政府将会加大改革开放的力度，对内开放也是非常重要的一个环节，特别是一些垄断性的行业将会对民营企业开放。可以想象这种类型的投资机会投资门槛高，只有那些实力强的民营企业才有能力去把握。

  还有一些改革将会触动原有的利益格局。比较典型的就是利率市场化对于银行的影响。如果利率更加市场化了，银行的盈利能力将不被政府定价保护，一定是那些各个方面准备充分的公司将会得到更好的发展。如果还按照原有的经营模式进行发展的公司将会面临巨大的挑战，由大做强也无法顺利实现。

  对于由小到大的企业和由大到强的企业，需要采用不同的投资方法。对于由小到大的企业，只需买入并持有就可以了，直到高成长期的结束。而对由大到强的企业进行投资，考虑到涨幅相对于由小变大的企业要小一些，则需要在相对低位大量买入。考虑到这些企业相对市值规模较大，这种操作策略成功的概率会较高。