⊙阿琪 ○编辑 杨晓坤

  外部环境、内部经济形势以及政策作为毫无改观，使得疲弱已久的A股只能保持惯性状态下的弱势整理。由于欧债危机已经成为一个反复演变的持久性事件，且不得不财政紧缩的应对措施已经拖累欧洲经济的衰退遥遥无期；美国经济的复苏势头也开始放缓，且年底之前还将面临6000亿美元减税政策和失业救济金到期的困扰。因此，外部环境的好转已经很难期待，A股未来较长时间的兴衰将主要看内部经济形势的变化。

  4月份各项主要经济数据反映我国经济仍处在找底阶段，4月份不足10%的工业增加值增速对应量化的GDP增速已下行至只有7%左右，结合一季度各项经济指标的速降，单位时间内的经济降速已经符合“硬着陆”的标准。同时，从PMI、企业库存指数等先行指标，以及继续萎缩的银行信贷投放规模来看，5月份经济形势继续处于萎靡状态。在年度周期中，4、5月份是传统的经济活跃期，目前出现罕见的萎靡意味着经济近期内要出现内生性复苏已经勉为其难。一方面，经济指标已经开始出现“硬着陆”的信号；另一方面，传统活跃期的萎靡必然会影响到全年“稳增长”的经济纲领。因此，看国内经济形势又到了需要重点观察政策作为的敏感期。

  近日，国务院会议强调把稳增长放在更加重要的位置。其中的关键词是“稳中求进”、“平稳较快发展”、“调整结构”、“管理通胀预期”、“加大预调微调力度”。这意味着类似“四万亿”的冒进式刺激政策还不可能出现，但稳增长的政策力度会明显加大，政策的着力点是扩大社会需求。

  目前，中国经济对固定资产投资仍有很强的依赖性。因此，基于“稳增长”的迫切性，结合经济结构转型的大方向，与民生需求和产业升级相结合的投资领域应该是稳经济政策的着力点。例如，历史欠债太多、次生灾害频发导致生态环境恶化，有着迫切改善需求的水利建设；再如，虽然房地产调控不可能放松，但不代表房地产业不能升级发展，之前“毛坯产品”盛行的我国房地产业应该说还处在行业发展的初级阶段。若能在政策上能确定出普装、精装，以及用材、维修服务等统一标准，并予以政策性推广与规范，既能起到规范和促进行业升级发展的作用，又能解决民生的实际需求，对原材料行业还能起到显著的拉动作用。

  信贷投放规模以及社会对信贷资金的需求欲望是经济景气度的度量表。目前银行信贷增速与投放规模持续低于预期，加上海量社会资金主动囤积在固定收益市场，其根本的原因是社会主动性需求不足，经济预期不乐观导致企业普遍慎贷。生产成本高居与需求不旺导致持续下降的利润率与信贷资金成本之间已经无利可图，进而促使企业对信贷望而却步。社会主动性需求不足的另一方面，也使得通胀水平进入下行趋势，在4月份利率再次回正之后，预计随着CPI的继续下行促使正利率有望得到持续，这为货币政策从数量型调控转向价格型调控创造了有利条件。利率持续为正会鼓励社会资金继续享受固定收益，不利于企业利润率的增长，更不利于释放社会的消费需求。总之，不利于经济回稳。因此，基于5月份经济形势仍无改观，基于CPI下行趋势已较明确，政策层面上的“降息窗口”正在打开。

  我们认为，大宗商品价格受国际大环境影响持续下行，有助于中国企业经营成本的进一步回落，下半年企业去库存结束后又有开工新产能的需要，结合稳经济政策的出现，以及“降息窗口”的打开。6-7月份的A股有望出现企业景气度弱复苏、利率水平下行的“双拐点”，市场环境可望出现实质性好转，“三底组合”成立后的A股行情有望真正破局。因此，我们看好三季度行情，并且7、8、9月份有望产生今年最好的“吃饭行情”。目前处于底部整固期、未来行情梳理期的A股行情，看似缺乏逻辑、杂乱无章、机会不多，其实已经接近行情底部的成熟期。6月份是半年报预热期，半年报主题股也将开始进入活跃期，因此，配置策略的重心可继续转向半年报主题。