⊙嘉实投资者回报研究中心

  一般来讲，基金投资的回报来自以下三个方面：时机选择、资产配置和基金选择。具体而言，申购和赎回基金的时机，股票基金、债券基金、货币基金等资产类别的配置比例，每类资产内具体选择哪些基金产品，都会影响收益。在上述三大收益来源中，资产配置对投资效果的影响最大，这在国际投资界已成为共识；而对于广大国内基金投资者来说，这往往还是投资中被忽视的环节。

  无论理论研究，还是实际操作，都验证了资产配置在投资决策中处于举足轻重的地位。

  Ibbotson教授和Kaplan博士在2000年的一份报告中发布了他们的研究成果：通过对五大资产类别（美国大盘股、小盘股、非美国股票、美国债券、美元现金）的配置进行分析，发现投资收益的变化中有高达90%可以归因于资产配置的变化。耶鲁大学捐赠基金的首席投资官大卫·史文森（David Swensen）更是一语道破：“资产配置是投资过程的核心环节，是投资收益的最大决定因素。”

  如此重要的“资产配置”又包括哪些内容呢？本质上，它有两层含义：一是选出构成投资组合的资产类别；二是确定每类资产在投资组合中所占比例。

  就“选出资产类别”而言，搭配特性不同类别的资产是配置的基础。资产配置的目标是分散风险，只有搭配来自不同风险源的资产类别才能真正起到分散风险的作用。嘉实回报中心对过去十年（2002年至2011年）中国资本市场的回报分析发现，股、债两类资产的风险收益特征截然不同：股票类资产（以上证综指表示）的年化收益率为2.94%并伴随着29.96%的年化波动率；而债券类资产（以中债总财富指数表示）的年化收益率为3.35%，而年化波动率则只有3.22%。更值得关注的是这两类资产的回报呈负相关关系（-0.17）。两类资产不同的风险收益特征，让投资人有可能据此实现投资组合风险收益结构的优化。

  就“确定配置比例”而言，资产类别的配置比例需要通过定量和定性的分析来完成。自诺贝尔经济奖得主哈里·马柯威茨（Harry Markowitz）1952年提出均值—方差模型开创现代资产组合理论以来，投资界将这个蓬勃发展的理论广泛应用于实际操作。此外，由于定量模型的局限性（收益的非正态分布性、资产类别相关值的时变性等）和投资者行为的多元性（投资期限、投资目标等），投资者可能需要根据自身情况对理论模型的配置结果进行定性调整。

  通过优化资产配置提高投资回报，史文森无疑是个中高手，在他管理耶鲁大学捐赠基金的20年间创造了年均17%的回报率，其优异的收益来源于合理的资产配置。通过合理的资产配置，耶鲁捐赠基金有效地降低了投资组合收益波动率，甚至在美国互联网泡沫破灭后的2001年也取得9.2%的正收益，而同年美国捐赠基金平均亏损达3.6%，标普500指数更是下跌了11.9%。

  由此可见，“资产配置决定成败”对投资者乃是金玉良言。国内投资者应当高度重视资产配置，根据市场环境，用不同类的资产进行合理的搭配，优化组合的风险收益结构。这样才能取得稳定理想的投资回报，减轻市场波动的冲击。