希腊退欧概率锐减

  西银行业风险骤升

  5月至今，由于市场对希腊能否留在欧元区与西班牙银行业危机的担忧逐渐加剧，欧洲重债国的国债收益率不断上行。截至6月18日，希腊、西班牙和意大利10年期国债收益率较4月末分别上升30.3%、24.1%和10.3%。而相对安全的美国与德国的10年期国债收益率则较4月末分别下降17.9%和15.1%。

  关乎欧元区前途命运的希腊第二轮议会选举是近期左右全球市场的风向标。短期来看，支持救助的党派胜出使组建联合政府的成功率大增，希腊因不能落实紧缩措施而退出欧元区的可能性大减。但是长期来看，希腊仍被深层次结构性难题所困扰。首先，希腊经济增长乏力是制约其债务问题解决的根本因素。其次，希腊的社会福利体制弊端重重，财政不堪重负。第三，希腊政局依然面临很大的不确定性。反紧缩的希腊左翼联盟得票率仅以微弱劣势落后，这也预示希腊未来紧缩和改革阻力较大。第四，社会矛盾日趋尖锐。希腊民众对经济形势持续恶化、失业率居高不下以及一系列紧缩措施的实施日趋不满。

  近期西班牙银行业危机成为欧元区新的“风暴眼”。首先，西班牙银行业危机的根源在于房地产业持续低迷。救援资金显然难以消化西班牙银行业高达1800亿欧元的房地产不良贷款。其次，援助形式导致西政府财政状况更趋恶化。由于援助款将首先贷给西班牙政府，再由政府来援助银行，这将使西政府债务占GDP比重持续升高。第三，援助贷款的优先偿债权使西班牙政府举债前景黯淡。从欧元区层面看，向西班牙银行业提供援助将加大德国等国在欧洲稳定基金中的担保额度，因此西班牙银行业获援只是将责任转移给其他国家，欧债问题的解决仍很遥远。

  欧元反弹受阻

  中长期依然看空

  自5月以来，欧债危机险情迭起，做空欧元、追捧美元成为外汇市场最突出的主旋律，主要货币走势如下：

  首先，希腊退欧风险降低未能明显提振欧元。自5月初以来，欧元呈现出先大幅贬值，后小幅反弹的走势。截至6月18日，欧元对美元汇率收于1.2576美元/欧元，较上月末升值1.7%。展望未来，由于西班牙已接替希腊成为欧债危机的新焦点，意大利的潜在危机也不断发酵，投资者对欧元区担忧仍存，因此欧元下一步反弹空间明显受限，但考虑到前期跌幅较深，欧元近期出现大幅波动的可能性已不大，总体有望维持对美元弱势震荡的格局。

  其次，美元汇率强劲上涨后有所回调。5月份，由于欧债危机持续升级引发恐慌心理，美元再度成为国际资金的避风港。与此同时，美国经济复苏前景明显好于欧洲及其他发达经济体，也给美元提供了来自基本面的支撑，美元对非美货币（日元除外）全线上涨，美元指数当月上涨5.4%。

  从下一步走势来看，由于西班牙申请全面救助的可能性不断上升将再度刺激市场的避险情绪，而美联储短期内推出QE3的可能性较小，上述因素将对美元走势形成支撑，但由于美元汇率已处于高位，继续大幅上涨的空间不大，因此短期内更可能维持强势震荡格局。

  其三，日元先扬后抑。5月份，欧债危机恶化使日元再次受到避险资金青睐并重新走强，日元当月升值1.9%。6月以来，由于担忧欧债状况可能影响日本经济，加之日本5月份贸易赤字明显超出预期，日元受双重利空因素打压出现下跌，截至6月18日，日元对美元汇率收于79.11日元/美元，日元贬值1.0%。尽管日元的避险吸引力仍然存在，但日元升值不利于日本经济，日本央行可能继续出手干预，预计日元短期内可能维持窄幅波动走势。

  全球股市跌多涨少

  震荡下行概率较大

  5月初至今，由于欧洲政局动荡、希腊退出欧元区风险抬升、西班牙银行业危机加剧、美国部分经济数据不及预期，投资者避险情绪升温，风险资金流出股市，全球股市呈现普跌态势。截至6月18日，全球股市市值较4月末缩水3.6万亿美元至47.4万亿美元。

  在经济数据乏善可陈、欧债危机不断深化的内忧外患形势下，美国股市5月表现疲弱，道琼斯工业指数、标普500指数和纳斯达克指数分别下跌6.2%、6.3%和7.2%。6月以来受宽松货币政策预期等因素推动，股市有所反弹，截至6月18日，上述三大指数分别较5月末上涨2.8%、2.6%和2.4%。

  美股未来走势需关注三方面：其一，就业等经济数据的好坏以及美联储是否加大货币宽松力度是左右市场波动的重要因素。其二，如果西班牙等国国债收益率持续上行将对美股造成不利影响。其三，中、美、欧元区将陆续公布PMI值，如不及预期会令股市承压，但又会让市场重燃政府出台刺激政策的预期。总之，美股反复震荡可能性较大。

  欧洲股市在债务危机与银行业危机此起彼伏，财政紧缩与经济增长两大目标难以兼顾的宏观环境下形势惨淡。展望欧股后市应考虑三因素：首先，西班牙、意大利等国主权债务风险尚难解决，银行业形势更岌岌可危。需警惕其国债收益率再创新高，进而打压股市。其次，希腊新政府能否顺利带领国家通过紧缩措施恢复经济活力尚难预料。第三，德国经济增长前景并不明朗，如若放缓将重挫欧洲股市。总体来看，欧股下行趋势在未来相当长时间内难以扭转。

  日本股市受欧债危机以及全球经济增速放缓表现欠佳。同时，新兴经济体受欧债危机的冲击逐渐显现出来，加之国内经济放缓、财政风险加大使主要股指跌跌不休。日经225指数与MSCI新兴市场指数在5月分别暴跌10.3%和11.7%。但6月以来，受欧美股市回暖和货币宽松力度有望加大的利好带动，截至6月19日，日经225指数和MSCI新兴市场指数较5月末上涨1.32%和3.1%。展望未来，考虑到欧债危机对日本经济的影响以及对金融市场的冲击，日本股市震荡下行的概率较大。而新兴经济体股市或因欧债危机深化、国内经济增长乏力而难有起色。

  油价弱势盘整

  金价筑底反弹

  6月以来，国际大宗商品市场呈现分化走势。原油和基础金属延续5月急挫走势继续震荡下行，而黄金和农产品则筑底反弹迹象明显。截至6月18日，纽约商品交易所WTI原油期货价格收于83.27美元/桶，已连续14个交易日处于90美元下方，在5月急跌17.8%的基础上，6月又下跌了3.8%，跌幅有所收窄；纽约黄金现货价格收于1628.09美元/盎司，虽然5月下跌了5.13%，但6月上涨4.3%，已基本收复5月失地。原油和黄金价格走势分道扬镳最重要的原因在于黄金的避险属性在6月动荡的市场环境中有所激发，而国际原油市场呈现供大于求局面，这种差异在下半年仍将延续，甚至有所扩大。

  目前国际原油市场已处于供大于求的局面，今年3月以来，全球原油产量达到9060万桶/天，而全球消费量则下跌至8950万桶/天，即全球石油产量已经超过了消费量，且这种趋势在下半年有望延续。

  从供给来看，首先，目前石油输出国组织（OPEC）的原油产量已创2008年以来的新高，最近又明确表示将维持原油产量每天3000万桶的上限协议；其次，以美国、俄罗斯为代表的非OPEC石油供给国在今年上半年都保持了强劲的石油产出，特别是美国的石油供应量已达到1990年以来的最高水平；第三，伊朗核谈判又陷僵局，市场担忧以色列会对伊朗采取军事行动，虽然短期内可能性不大，但伊朗紧张局势一旦升级将直接刺激油价反弹。

  而从需求来看，其一，全球经济增长乏力导致原油需求疲弱仍是主旋律，但四季度冬季来临后这种局面可能会有所缓和。其二，投机性资金大规模从石油期货市场撤离，当前油价已经能够反应基本面的供需关系。其三，零售天然气价格保持低迷将吸引美国企业和家庭部门持续从石油、汽油消费向天然气消费转移。综合上述多空因素，由于对全球经济的忧虑已占据主导地位，预计下半年原油价格将继续弱势盘整，不排除伊朗核问题激化引起油价短期剧烈反弹的可能。我们将下半年WTI原油期货价格的波动预期向下修正至70-100美元。

  6月的国际金价走势可谓“一波三折”。受欧债危机持续升级和QE3预期升温影响，金价先是大幅反弹，并成功收复1600美元的重要关口。此后，QE3落空、美联储仅延长了扭转操作时限，金价应声大跌，并从6月20日起连跌数日后重现企稳迹象。总体来看，目前国际金价已处于较为合理价位，继续下跌的空间非常有限，但未来要实现持续反弹则有赖于其避险资产角色的延续。西班牙危机的升级程度、美联储7月底议息会的政策走势将成为决定金价短期走势的主导因素。

  展望下半年，全球主要经济体实际利率都处于超低位状态，各国央行对黄金的持续净买入会对金价形成有力支撑，而美国国债上限和财政悬崖问题存在激化可能，将成为金价加速反弹的催化剂。