⊙本报记者 王慧娟

  筹备已久的港股ETF正式获批，易方达基金恒生中国企业指数ETF于7月9日发行并将在上海证券交易所挂牌交易。这意味着内地投资者投资中国香港股市的通道正式打开。记者就跨境ETF 这一重大产品创新的相关问题专访了易方达恒生中国企业指数ETF（又称“H股ETF”）基金经理张胜记。

  H股指数估值低 流动性高

  基金周刊：为什么易方达跨境ETF选择了香港市场的指数？

  张胜记：主要考虑到内地与香港交易所交易时间重叠较多，投资者可在内地同步投资，更符合真正意义上的ETF特性。易方达基金最终选取了恒生中国企业指数为跟踪标的，即H股指数。H股公司背靠高速增长的中国经济，具备优异的整体成长性。香港市场无外汇管制，资金自由进出，大批全球顶级金融机构活跃其中，而不到200只的H股作为“中国成长”的代表，自然成为全球资金“投资中国”的主要途径。

  H股指数是香港市场的主流核心指数之一，其40只成份股云集了大批内地顶尖企业，包括数家大型商业银行、保险公司以及中国电信、中煤能源、中国铝业等龙头骨干企业，大盘蓝筹特征突出，经营业绩稳健，市值及成交额日益增加。

  H股指数具备良好的收益性和投资“性价比”，2002年以来截至2012年5月31日的十年间，H股指数以人民币计价的累计涨幅超过300%，是同期恒生指数累计涨幅的13倍、恒生综合指数的7倍、恒生中资企业指数的2.8倍、沪深300指数的3倍。

  目前H股指数的静态市盈率仅8倍、市净率1.3倍，均处于历史较低区间，低于恒生指数和沪深300的估值水平，而股息率则高达3.14%（沪深300为1.57%），高于内地3年、5年期国债的到期收益率水平。此外，32只兼有A股和H股的指数成分股中，尚有26家H股对A股存在折价，整体折价率接近15%。整体来看，H股指数展现出相对较高的投资性价比，尤其具备长线配置价值，既可作为内地蓝筹指数的替代性选择，也是指数化配置香港市场的首选之一。

  基金周刊：易方达H股指数ETF产品设计特点有哪些，与其他QDII产品相比有哪些不同？

  张胜记：港股ETF设计是按照恒生H股指数的构成与权重投资于H股成份股，通过控制跟踪标的指数的误差，来真实地反映H股指数走势，为广大投资者争取香港市场H股指数的平均收益，而非超额收益。

  同时，申赎机制的设计使专业套利投资者在二级市场基金价格与日间实时净值偏离时，在两个市场间进行套利，从而使其在内地二级市场的价格会更加接近基金的净值。普通投资者只需在二级市场进行交易。

  为给广大投资者提供更多以外币投资的基金品种，防范汇率风险，易方达恒生H股ETF基金的联接基金在系统上做了很大改变，特别安排了外币认购与申赎机制，同时开放了人民币和美元认、申购通道，实现了“双币交易”，投资者可根据需要自行选择投资币种。同时易方达H股ETF的联接基金亦可开展定投业务。

  港股ETF是QDII框架下的一种特殊产品安排，目前香港市场已经成为内地QDII基金的重要投资地，截至2012年第一季度，QDII基金累计持有香港股票250亿元，占股票投资的60%。

  “从投资港股的意义上来看，H股指数ETF也是一种QDII基金，但是在很多方面更为便利。”一般QDII指数基金为普通的开放式基金，每日净值都要延迟一天披露，投资者以当日份额净值申赎基金，但基金管理人需要在之后的时间完成申购资金的建仓或资产变现，申赎行为对基金资产可能会造成一定冲击。

  而H股指数ETF的基金净值当日计算并披露，盘中则披露实时模拟净值。虽也采取现金申赎，但申赎成本由申赎投资者自己承担，不会对基金资产造成冲击。同时该ETF在上海证券交易所上市，投资者需要变现时可直接卖出基金份额，卖出后即可买入其他二级市场品种，与普通股票交易的规则相同，效率较高；交易费用与其他上市基金相同。而普通QDII指数基金变现时，赎回到账资金时间较晚；此外小额投资普通QDII指数基金的申赎费用较高。目前港股ETF投资需使用基金管理人的外汇投资额度，额度用完后可以再申请。

  三四季度经济企稳回升将利好H股指数

  基金周刊：但是现在大家对国际国内经济走势都比较担心。

  张胜记：今年以来的外围市场走势并没有投资者想像中那么糟糕。美国的道琼斯指数、标普500指数以及欧洲德国的DAC30指数，从今年年初至今，都是维持正收益的。欧美两大经济体的股市走势比较稳健，受欧洲危机影响的最深的主要是一些有债务问题的欧洲小国。世界经济的领头羊，美国的经济复苏势头开始逐渐清晰，经济数据出现了连续多个月的回升，尤其是美国的房地产市场复苏势头更为明显。另外，随着近期欧洲央行推行的各项“非常规措施”，投资者最担心的欧洲债务危机会否转变成银行危机的忧虑也得到了缓解。因此，下半年欧美市场的走势应该会有一个逐步回稳的走势。

  基金周刊：接下来的时间，经济将如何运行，经济驱动力在哪？“稳增长”政策将何时发酵？

  张胜记：宏观经济在二、三季度见底后企稳回升；政策有望呈现小规模的放松，以补充上半年的不足。货币政策有望继续放松，财政政策则需出现一个大幅度的配合。中国经济中长期的挑战包括通胀挑战和改革遇阻等，未来预期将以中速增长、震荡徘徊和稳中求进为主。

  4月份宏观经济数据出炉后，政府在5月前后推出了很多“稳增长”政策措施，以遏制经济增长下滑过快的趋势。预计当前和今后一段时间，“稳增长”措施还会继续推出。尽管目前经济形势仍不乐观，但政策发生作用需要时间，预计在三、四季度经济增长下滑的趋势可能会得到一定程度地遏制。

  从未来发展看，推动经济增长的三大原动力今后还有释放空间。首先是制度变革，今后还要继续推进经济、文化、社会的改革，释放出更多的生产力。第二是要素升级，今后还将继续推进；三是结构生产力，今后我国还将快速推进工业化、城市化以及区域经济一体化，这将会继续释放出更大的生产力。从释放三大生产力的角度看，我国经济在经历最近两三年的转型后，将迎来中长期经济增长时期。

  跨境ETF投资及风险

  基金周刊：跨境ETF适合哪些人投资，如何投资？

  张胜记：对专业投资者而言，易方达恒生H股ETF的套利可以采取以下方法：在ETF溢价时，在香港市场买入恒生H股指数期货多头，提交现金申购ETF申请，二级市场卖出ETF；在第二个交易日在香港市场收市前将期货多头平仓。在ETF折价时，从二级市场买入ETF，提交赎回份额申请，同时在香港市场卖空恒生H股指数期货；在第二个交易日在香港市场收市前将期货空头平仓。大多数的个人投资者可能更多的是二级市场的操作，因此套利机制对于个人投资者而言影响并不是很大。

  对普通投资者而言，易方达恒生H股ETF采用人民币现金申赎模式。H股ETF就是一个在二级市场买卖，并且交易价格始终贴近指数的一个交易工具。H股ETF申赎只是在ETF价格和净值差距比较大的时候，由机构或大户通过ETF申赎套利，让ETF的交易价格向净值回归。中国内地投资者不用到香港开户，即可直接参与香港市场投资，二级市场买卖H股ETF交易与内地现有ETF相同，这种跨境ETF在海外有成熟模式，易方达H股ETF给广大普通投资者提供了一个投资H股指数，可分享H股指数对应的大盘蓝筹股票整体的平均投资收益率。

  个人投资者可直接在二级市场像购买股票和封闭式基金一样购买恒生国企ETF份额，从而投资香港市场。此外，机构投资者也可以通过香港市场中的衍生工具操作实现跨市场（上交所和港交所）套利。

  易方达跨境ETF产品在上交所上市后，内地投资者不用到香港开户即可直接参与香港市场投资，二级市场交易与内地现有ETF相同。具备香港证券账户的套利投资者还可以使用香港市场中的H股指数期货等工具为辅助，开展折溢价套利。香港市场中，以H股指数为标的的股指期货等衍生工具十分丰富，H股股指期货日均成交额达345亿元，期权、权证等衍生工具交易亦非常活跃。具备香港证券账户的机构投资者可结合上述工具开展H股ETF的套利等多元操作。

  基金周刊：T+2的套利模式对未来的融券业务有何影响？

  张胜记：与内地单市场ETF相比，H股ETF的套利交易效率较低，尤其是溢价套利时，在现金申购ETF的同时，需要投资者融券借入H股ETF并卖出。因而，H股ETF的套利模式会扩大对融券业务的需求，促进ETF融券业务的发展。

  基金周刊：不确定的申购/赎回成本如何补偿？

  张胜记：内地的开放式基金在申购赎回时均采用“未知价法”原则，如普通的QDII基金，投资者T日进行申购赎回时，也是到T+2日才知道申购赎回的净值。跨境ETF属于开放式基金的一个种类，“未知价法”的申赎原则依然适用，无需特别的补偿安排。

  对于ETF套利者来说，T+2日确定成本会影响套利的准确性，因而，套利者在T日进行申购或赎回时，需要同时买入或卖空同等市值的H股指数期货合约，在T+2日港股收盘时平仓该期货合约，这样就可以锁定申购或赎回ETF的成本，完成套利交易。

  基金周刊：港股ETF是否也为拉平AH股之间的折溢价提供了通道？

  张胜记：AH股出现折溢价本质在于两个市场的投资者结构不一样，目前，虽然推出了港股ETF，但是两个市场的交易机制还是不一样，不可能把H股的股价买回来之后拿到A股上卖，也不能自由流通。作为小型港股直通车的意义，理论上港股ETF是内地资金进入香港市场，如果有较多长期投资者看到港股折价的情况而通过这一通道流入港股，从长期的角度上可能有助于拉平两地估值上的差异。

  基金周刊：买入港股ETF参与港股投资是否更划算？

  张胜记：自己到香港购买港股，不仅要考虑资金进出的问题，而且在香港市场，对资金量不大的小投资者，无论是银行还是券商，收取的费用都是相对较高的，同时，投资者还得考虑汇兑损失的问题。易方达H股ETF在内地交易所上市之后，费用与普通ETF产品一样，投资者只需要支付这笔费用。作为机构，在香港操作指数基金的管理成本也比普通投资者的成本要低很多，而且成本、汇率变动等也会直接体现在基金的净值上，投资者对自己的收益情况可以一目了然。