⊙陈东海

  近一周来，全球一些央行开始了又一轮争先恐后的放松货币政策大竞赛。早先一点的是6月20日美联储发布声明称，将维持现有的高度宽松货币政策，将联邦基金利率维持在零至0.25％区间至少到2014年下半年，而且扭曲操作将延长至2012年年末，额度增加2670亿美元。7月5日，英国央行宣布在原先3250亿英镑的购债规模上，再次追加500亿英镑。欧洲央行紧接着宣布将基准利率下调25个基点至0.75%，已站在零利率的门槛上了。

  美、英等国的央行因为已将利率降至零利率范畴，利率工具实际上已几乎用尽，所以一直通过数量工具来试图不断挤压已低到地平线水准的抵押贷款利率，从而企求刺激投资和消费，唯有欧洲央行未来还有些许降息余地。而欧洲央行在前几年虽然只推出了600亿欧元的量化宽松措施，但是后来为了救助欧洲一些国家的债务危机，已买了不少重债国家的债务。这几年来，诸多央行利率工具和数量工具双管齐下，但是全球经济要么反弹后再次陷入回落，要么爆发债务危机，要么一直在衰退和复苏的边缘挣扎。货币政策除了在2009年至2011年间在大宗商品市场和股票市场造了一个新的大泡沫以外，实际效果微小且短暂。现在全球经济的再次下滑，是全球央行货币利率工具和数量工具即使是使用到极致也无效的反证。

  可是还有央行将货币政策工具使用到了传统界限之外。7月5日，丹麦央行将基准贷款利率自0.45%下调至0.2%，同时将存款证（CD）利率自0.05%下调至-0.2%。这是世界上第一款真正意义上的“名义负利率”，主要是规定商业银行向储户发行的具有短期债券性质的存款利率为负。之前的“负利率”一词，主要用于描述通货膨胀率高于存款利率的情况，这并非是真正的、名义上的负利率。而日本的商业银行之间，在2003年也曾经短暂出现过向替自己保管现金的其他银行支付现金保管费的情况，被称为是“负利率”；我国台湾地区有些商业银行前些年曾经有过向小额储户征收账户管理费的行为，也被称为是“负利率”。2009年7月，瑞典央行规定商业银行存储在央行的存款准备金利率为-0.25%，也就是商业银行反而要为在央行的存款支付利息。

  日本实行零利率和出现零星近似名义负利率以后，经济依然不见起色。瑞典自2009年7月实行存款准备金的名义负利率以后，只有其失业率在一个缓慢的下降通道里震荡，即使是名义负利率在这个方面有效，作用也非常轻微，而在GDP和CPI等指标方面，一直呈现类似正弦波的形态，根本看不出名义负利率的作用。所以，单从先例来说，名义负利率没有成功的历史。

  从当今的经济现状来说，世人更无法对名义负利率的作用抱以期待。名义负利率的产生，主要还是为了对付“流动性陷阱”。因为在利率降低到非常低的时候，比如进入零利率范畴以后，即使货币供应再多，人们也只是把现金存入银行，而不是投资和消费。那么在实行名义负利率以后，表面上看存款反而会蚀本，因此可能会把存款赶出银行，所以人们将不得不去消费和投资；同时商业银行也面临央行名义负利率的驱使，不得不放贷以避免在央行存款的损失。

  但是，名义负利率在目前会从三大方面遭遇阻力从而失去作用。其一，名义负利率不可能过高，过高则可能重创商业银行，而且可能面临法理上非法的指控。瑞典央行说，在-0.5%之上的负利率不会损伤经济，如果名义负利率不高，即使是商业银行把钱存在中央银行，或者是居民把钱存在商业银行，本金蚀去的程度还是比较轻微的，与放贷和投资的巨大风险相比是微不足道的。其二，央行对商业银行实施负利率，无疑是逼迫商业银行放贷，这会增加商业银行的信贷风险，损害商业银行的利润和资本，对于经济的威胁很大，所以必然遭到商业银行的抵制，即使是承受名义负利率也不会去放贷。其三，现在诸多经济体的居民正在从过度消费中去杠杆，对他们实行负利率，无疑是强迫他们投资和消费，让他们承受投资风险和再次加杠杆，这恰与全球经济转型的要求背道而驰，也会遭遇居民的抵制，同时也存有合法性的问题。

  名义负利率和零利率，在量上差别是不大的，都是货币政策的极致形式。零利率不奏效，负利率也难以奏效，在今天除了制造泡沫和留下巨大后遗症之外，对于全球经济的刺激作用都非常短暂和轻微。这就说明，货币政策的作用范围是有限的，而目前全球经济的根本问题，已非货币政策所能根治。所以货币政策不能停留在极致形式上，而应逐渐回归中性和常态。全球经济的问题，是发展模式问题，解决办法自然要从货币政策之外去寻找，当然这是另外一个议题了。

  （作者单位：东航国际金融公司）