简单的道理

  汇添富专户投资部总监 袁建军

  作为股票投资者经常要问自己或者被问的一个的问题是：“为什么买入这个股票？”回答可能不外乎两类，要么是公司的增长要么是投资者的博弈。

  随着市场投资者参与程度的不断下降，根据投资者博弈获利的空间和机会正在不断被挤压。因为根据投资者博弈获利的核心就是其他投资者的犯错导致获利，最为典型的就是一些投资者利用资金优势拉高一些没有基本面支持的股票，其他投资者追高以后，高位出货。这种买股票的盈利模式依旧存在，但是持续性存在问题。

  还有一种类型的博弈就是认为公司股价跌幅巨大，跌破了长期价值底线。这种投资方法也曾经获得了很好的投资回报，如2008年年底就曾经出现了大量的股东和管理层增持，最终收益丰厚。但是最主要的原因可能是最终大多数的企业在接下来的两年里获得了很好的利润增长，因此说到底还是基于业绩增长来投资。

  大多数机构投资者还是希望通过企业的盈利增长来获得市值的增长。关键是如何对利润增长进行估值。

  不能简单用市盈率和PEG来进行估值对比以后来选股，关键是关注增长的质量和持续性。按照戈登公司，P/E=1/(k-g)，所以估值的核心在于评估k和g。

  从公式上看，增长率g越高，就应该给予更高的市盈率，股价就应该越高。这一点在今年的A股市场上已经得到了相当程度上的反应。很多业绩高增长的股票获得了明显的超额收益，而业绩不增长或者负增长的股票，其股票被不断边缘化，如果是基金重仓股，其股价被腰斩也不奇怪。这也是今年市场比较残酷的地方，结构分化非常显著，大量没有增长的股票被抛弃，这可能也是市场有效性的体现。

  K对估值也有重大影响，k是投资者的预期收益率，由两部分构成，是无风险利率加上投资者对于这个股票要求的风险溢价。无风险利率是外部流动性所决定的，关注点就集中在投资者所要求的风险补偿。当然，k是越低越好，越低投资者给予的估值和股价就越高。问题是投资者会对哪种类型的公司风险溢价要求低呢？显然就是对那些业绩增长确定性高，定价能力强，行业增长确定，竞争力强，治理结构良好的公司。在当下经济下行的过程中，必然是那些与宏观经济波动关联性低，偏稳定类的行业，最好是拥有强大品牌的公司。

  不同的发展阶段，公司具有不同的g，投资者也会对k进行动态调整。公司处于持续增长的初期，行业发展空间大，是可以给予较高的市盈率。但是对于那些已经处于衰退期的公司，如果利润处于持续负增长的公司，公司未来发展前景不是很清晰，投资者所要求的风险补偿也越高，导致其估值水平必然会大幅下降。

  当前的市场状态下，讨论增长的质量可能尤为重要。因为中国经济增长还处于放缓的过程中，高增长的行业和公司显得尤为稀缺。对于当前的高增长的公司，很多投资者也会心存疑虑，是否属于宏观经济后周期，增速放缓将会很快出现。总之，自下而上的进行公司研究，关注公司业绩增长的质量，在今年的投资显得更为重要。

  很多投资者会简单的比较市盈率来决定买卖的股票，这实际上是犯了投资上的一个非常常见的错误。只有有质量的高增长的好公司才可以支持较高的估值和好的回报，而低质量的增长往往意味着投资损失。

  评估一个公司是否具有持续高增长能力某种意义上是对其商业模式的评估。首先要评估其行业背景，包括行业增长速度，增长空间，行业竞争结构。如果行业背景好的话，还要评估公司的核心竞争力，是否具有较好的竞争优势。最后还要评估公司商业模式稳定性，仔细分析是否有导致公司增长放缓的重大风险。

  高增长可能是好公司的第一个要求，其他包括公司治理、管理层能力、财务状况、政策环境等等都是评估是否好公司的重要组成要素。

  所以以合适的价格买入好公司，才能够获得相对持续稳定的回报，这是股票投资的一个简单道理，但是真正能够意识到这个道理的重要性和良好的执行，可能不是很简单。