——大牌基金分析师纵论新瑞福进取独特投资价值

  7月25日起，境内首只分级基金瑞福分级基金之瑞福进取份额（150001）将展开平价扩募，募集上限为50亿份，起航单级“B计划”。据悉，由于瑞福进取份额将是境内唯一一只分开发售、无配对转换、封闭交易的杠杆指基份额，其独特的投资价值以及产品独占性使得瑞福进取老客户留存率高达90%，扩募上限也进一步收窄。

  日前举办的国投瑞银瑞福进取10大城市扩募交流会，吸引了千余位高风险偏好者和业内专业人士热情参与，华泰联合证券基金研究中心总经理王群航、国金证券基金研究中心研究总监张剑辉、海通证券高级分析师单开佳、国信证券高级分析师杨涛等多位大牌基金分析师在会议现场围绕杠杆投资、新瑞福进取的特例转型以及上市后的溢价预期等话题展开纵论，并首揭杠杆指基B级“逆袭”之谜。

  与会专家表示，在目前杠杆指基B级普遍溢价的情况下，瑞福进取作为跟踪深证100的杠杆指基B级，此次的扩募为投资人提供了平价申购杠杆份额的机会，而且杠杆明确、份额固定、无配对转换、封闭交易的交易环境，有望吸引更多的趋势交易者，也为投资者提供了更有效率的杠杆工具。

□文/安仲文 黄金滔

  华泰联合 王群航：

  创新创造稀缺 估值低位杠杆指基迎建仓良机

  7月以来，在经济超预期下滑、政策红利边际效应递减等背景下，沪指探底至年初低点2132点附近，随着估值跌至历史低位，A股是最后一跌还是下跌中继，成为交流会现场热议的焦点。对于后市展望，华泰联合王群航认为，随着管理层不断推出实体经济及资本市场的刺激措施，同时A股市场经历长期下跌后估值已处历史低位，底部特征越来越明显，这正逐渐成为市场参与各方的共识，以低估值蓝筹主导的震荡上扬行情值得期待。王群航进一步指出，在此背景下，寻求对标蓝筹指数的杠杆化产品，谋求战胜市场的需求再次被激发。转型后的瑞福进取跟踪的标的指数为深证100价格指数。该指数集结了深圳A股流通市值最大、成交最活跃的100只成份股，以流通市值与成交额占市场比重作为选股标准使得各行业中代表性的龙头股均被“网罗门下”，也被业内称为低估值的成长型蓝筹指数。Wind截至6月末深证100价格指数，最近5年来累计收益领先于同期其他主流指数，其最新市盈率为18.19倍，处于历史低位，而且该指数高收益伴随着高波动的特点在跌宕起伏的股市中得到验证，为高贝塔投资者提供了良好的投资工具。从建仓时点来看，瑞福进取的建仓期在8月中旬左右，较好地契合了下半年的蓝筹股修复行情，有望面临短期风险释放后的较好建仓时点。

  王群航建议投资者，短期的市场涨跌是难以准确判断的，投资应该着眼于中长期。在这样一个中期机会相对明朗，而短期市场存在一定变数的当前市场条件下，其实杠杆指基更有交易活跃的理由，因为存在市场随时可能转折的机会，毕竟衡量市场向上的空间和市场向下的空间，杠杆指基的风险收益相对更高。

  对于瑞福深证100指数分级基金，王群航概括了7点主要特征：分级指基、封闭三年、1：1配对（2倍杠杆）、两级份额、A类份额约定收益、B类份额上市、无配对转换。

  对于其低风险级份额——瑞福优先，王群航认为作为一只年化收益6%的半年期理财产品，竞争优势明显，出现比例配售甚至一日售罄的可能性很大。对于其高风险级份额——瑞福进取，王群航认为，目前无存续期的杠杆指基全部溢价，但其他杠杆指都有配对转换机制，瑞福进取则属于创新品种，无配对转换机制，稀缺性与纯粹性并存，自然是博取反弹、波段操作之利器。

  海通证券 单开佳：

  单级发售无配对转换 满足趋势投资者纯粹杠杆需求

  近两年以来，伴随股指的剧烈震荡，杠杆基金阶段性的赚钱效应使其赚足市场眼球，不少分级指基的杠杆份额溢价率始终维持高位，平均溢价率在15％左右，最高已超80％，哪些因素推动了杠杆指基B级持续的高溢价？谁创造了杠杆指基日均超5%的高换手率？会议现场，海通证券单开佳揭秘了杠杆指基B级持续高溢价的原委。海通证券对其证券席位中的最活跃杠杆指基投资者进行的实证表明，配对转换引发的套利行为在分级基金交易量中比重极低，仅占1.3%，而杠杆指基B级份额的单边交易占全部交易量的98.7%。研究表明，配对转换机制的存在会引发B级价格上限（溢价受限），主要表现为当交易量上扬带动B级份额价格上涨，引发分级基金整体溢价并触发套利交易时，B级份额价格会被打压直至归于整体溢价回归。总体而言，短线趋势交易者是溢价交易的主导力量，他们更渴望约束条件更少、交易环境更优的杠杆工具。

  对于境内市场唯一一只没有配对转换的杠杆指基B级，单开佳指出瑞福进取单边发售的创新定位，正是契合了杠杆投资者的这一需求，旨在为高风险投资者提供更纯粹的杠杆基金工具。瑞福进取的交易折溢价水平将不受配对转换机制的制约，交易价格更大程度上反映的是杠杆份额的市场供需关系，在趋势性行情的市场预期明朗时，无配对转换机制，全封闭交易、份额稳定，无折溢价制约的环境有望吸引更多趋势交易者，从而提供更好的二级市场需求和流动性，进一步提升瑞福进取上市后出现溢价的可能性。

  国金证券 张剑辉：

  集分级之大成 进取让高杠杆简单易得

  “转型后的瑞福基金分级模式更类似于分开发售的债券型分级基金，集结了债券分级分开发售的精准定位和指数分级透明高换手的特性”，国金证券张剑辉一语道破瑞福分级基金的独特性。事实上，新瑞福进取分开限量发售的创新定位，一经推出便引发专业人士热议，对此，张剑辉指出，由于此前证监会规定权益类分级产品原则上不允许两级份额分开销售，使得单级杠杆指基份额供给为零，但瑞福基金作为境内首只分级基金，为了延续原有产品特征，更好地保护两类投资人的权益，瑞福分级基金得以特例转型，不采取其他分级基金合并发售的常规捆绑做法，保留了分开发售的模式，其中瑞福进取高杠杆份额精准契合了杠杆投资客的单边需求，在7月25日起的产品扩募期可直接平价申购，令投资者能够更为高效简捷地使用杠杆。

  除瑞福进取外，目前市场上的其他杠杆指基均为合并发售模式，对于两种模式的定位，张剑辉指出在合并发售的情况下，如果投资者有杠杆基金投资需求，在发售期先购买母基金后再分拆成A和B级，历史经验来看，杠杆投资者还需要折价卖出A级份额、再溢价买入B级份额，投资成本及不确定性颇高，使得可能获利的杠杆收益付诸东流。与此相对应的是，瑞福进取采取单独的精准化发售，如客户有杠杆基金投资需求，在产品募集期可直接购买瑞福进取，为杠杆投资客提供了纯粹的单边B级份额。此次瑞福进取的申购价格为份额净值，也就是所谓的平价来进行申购，不付出溢价成本直接买到B级份额，为投资者提供了更简单高效的杠杆工具。

  国信证券杨涛：

  融资成本优势明显 “B计划”提供平价抢反弹利器

  “瑞福进取是境内首只分开募集、单独上市的杠杆指数基金，有到期期限，退出机制清晰；封闭式运作，场内份额固定，流动性获保障；母基金跟踪深证100指数，符合投资者需求”，针对瑞福进取此次扩募，国信证券杨涛将其形象地比喻为单级“B计划”，整体评价是：反弹利器，溢价可期。

  对于瑞福进取的产品特性，杨涛从金融工程角度提炼了两个重要特点：一是瑞福进取的纯粹杠杆特性十分契合趋势交易者的高β策略需求，二是瑞福进取无配对转换能充分打开共溢价空间。与场内已有的高溢价杠杆指基B级份额相比，瑞福进取没有配对转换的套利行为抑制，当市场乐观时，杠杆工具稀缺导致其溢价率上升，并可能长时间保持溢价。

  对于瑞福进取上市后的折溢价判断，杨涛从不同折溢价率下对瑞福进取的融资成本和实际杠杆进行测算，预计瑞福进取即使出现折价，折价率也不会太高，若出现-5%折价，融资成本将显著低于其他指数基金，投资价值更将凸显；若出现5%溢价，才与多数杠杆类份额融资成本相当。不过，杨涛也指出，由于瑞福进取有三年到期期限，折溢价在最后一年临近到期日将趋于收敛。

  针对当前市场中也存在与瑞福进取类似的指数B级，杨涛还特别提示其中可能存在的跨品种套利机会，他指出，跟踪同样的指数，同样的初始杠杆，同样的融资成本，这时卖出已经溢价的其他B级，申购平价的瑞福进取，也存在跨品种套利机会。

  对于瑞福进取，杨涛还作了到期收益情景测试，供投资人参考：假设基金成立日上证综指2200点，深100价格指数3000点，则3年后，在不同市场涨幅下，瑞福进取获得的收益为：

表：到期收益情景测试

深100价格指数	指数涨幅	对应上证指数	母基金净值	B份额净值/价格	B份额收益
6000	100%	4400	2.0	2.82	182%
5400	80%	3960	1.8	2.42	142%
4800	60%	3520	1.6	2.02	102%
4200	40%	3080	1.4	1.62	62%
3600	20%	2640	1.2	1.22	22%
3000	0%	2200	1.0	0.82	-18%
2400	-20%	1760	0.8	0.42	-58%

资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理

  （CIS）