⊙记者 王媛

  风水轮流转，经历了上半年的债市牛市后，不少机构都赚得盆满钵满，但随着央行连续两次降息和降准，政策利好对债市的边际效益正在递减。面对下半年经济增速放缓、通胀预期下降的大环境，下半年债市行情将如何演绎，投资者又该如何应对？记者为此近日采访了国内最大的第三方财富管理机构诺亚财富研发中心固定收益研究团队。

  市场利率下行利好信用债

  上海证券报：经历了上半年的债券牛市后，下半年经济将面临经济增速放缓、通胀预期下降，诺亚认为这样的投资环境会对下半年的债市行情产生什么样的影响？下半年债市的投资热点将在何处？

  诺亚财富：2010年初以来，投资与消费增速的回落使中国经济增速减缓。随着货币存量增速的走低，通胀压力与预期自2011年下半年以来下降，市场利率水平也呈下降趋势，可以用“类衰退期”来形容未来短期内的中国经济。

  债券投资策略可分为消极策略和积极策略。消极策略是，买入持有获取票面利率回报，而积极策略是通过买卖获取价差收益。

  在消极策略下，大多数债券的收益和风险介于银行理财产品与信托产品之间，高于前者且同时又低于后者。而在积极策略下，预测市场利率变化是重点。

  因此，由于经济增长、通胀、市场利率、政策预期、避险资金流动等因素，很多时候我们会看到债券市场与股票市场表现呈现“跷跷板”效应。

  短期内经济增长放缓、市场利率下行，这种情况下债券市场可能有较佳表现。而相比利率债，我们更看好信用债的表现。理由如下：首先，利率债前期的降幅已反映之前的降息预期，而信用债收益率前期降幅较小。其次，此次降息周期虽初启，但利率债收益率已基本接近上轮加息周期（2010年10月至2011年7月）前的市场低点，下降空间有限。而目前信用债收益率远高于上轮加息周期前的市场低点，仍有较大的下降空间。再次，贷款利率与中长期存款利率的下行有助于推动中长期信贷及固定投资，企业财务状况的改善有利于信用债的表现。

  此外，此次降息后，短期定存利率并未下调甚至部分银行有所升高。利率债收益率与存款利率高度关联，因此短期利率债收益率恐难下行。

  长期看好私募债

  上海证券报： 证监会近期频繁提醒中小企业私募债的违约风险，提醒投资人风险自担，我们看到诺亚也与一些基金公司积极合作，开展私募债投资，但国际上极高的违约率仍是私募债无法避免的话题，诺亚如何看待这对私募债投资收益率的影响？

  诺亚财富：诺亚正行的研究表明，从各类债券发展的规律来看，新发债券的信用资质通常表现为“从高至低、逐步降低”的特征。如中票品种，在2008年初创时，多为超AAA发行主体所发行，随后出现了普通AAA和AA+品种，再之后AA、AA-等品种占比逐渐增大。

  私募债的主要风险是违约风险和流动性风险。相比公司债的发行主体，中小企业抗市场风险能力较弱、财务实力有限，所以违约风险更大。

  不过首批试点引入包括担保在内的多种增信措施，降低了发行主体违约后投资者面临的损失；而流动性方面，虽然深交所和上交所为私募债提供了交易平台供转让，但债券持有人数和转让金额存在限制。因而我们长期看好私募债。同时我们认为，私募债的推出会对公司债市场有影响。因为公司债市场规模较小，2009年至2011年平均票面利率分别为6.3%、5.32%和6.21%，而首批推出的私募债利率多在10%左右，颇具吸引力。