这可能是2008年以来，阳光私募最为困难的一个季度，在已经非常困难的二季度后，A股市场又进一步下挫100点（跌幅5%左右，截至9月7日）。当A股市场在跌到了历史估值底部后，毅然凿开地下室继续下行之时，资产管理机构的经营状况、资金链条骤然收紧。

  “资产管理机构不怕水灾（急跌），而怕旱灾（缓慢阴跌），现在正是旱灾。”一位资深的基金公司老总这么说。

  ⊙本报记者 周宏

  战略一：收缩战线

  熊市市道，阳光私募进入普遍的低调休养阶段，和隐蔽的收缩阶段。最新的消息来自凯石。

  相关报道显示，国内最大的私募资产管理公司之一凯石投资，与其最大的“投资者”雅戈尔越走越远，来自雅戈尔的庞大的委托资金亦开始陆续撤退。凯石投资同时亦发生了高管层的变动，投资总监李文忠等辞职。

  不过该公司总经理陈继武在公开回应时表示，这只是股权和管理人员的调整，背后是公司战略和人才团队的调整。

  但无论是雅戈尔的“逐步抽身”还是部分“高管层”的离开，这对凯石投资的影响都非常重大。众所周知，凯石投资是业内受托资金突破百亿元的私募公司。而自其开业始，相当大比例的资金来自雅戈尔和李如成家族。甚至，凯石投资的工商资料上的法人代表也是雅戈尔的大股东——李如成。

  而几位从公募基金来一起创业的“战友”，来自富国的李文忠，以及曾任国海富兰克林副总经理的胡德忠等逐渐淡出，也表明了，凯石曾经的核心团队开始被动摇。新的团队的效果无疑尚需观察，但核心管理团队的调整必定会对公司有所影响。

  业内也有这样的看法，论发行信托产品和规模，凯石一定不是行业内最大的几家。但是，论总委托规模，凯石一直是行业老大的有力竞争者。但从现在情势看，目前，凯石的资产委托规模在股权调整（雅戈尔淡出）后，有所下降已经是不容置疑的事情。

  当然这亦是行业内普遍的状况，从年初曾经的公募基金大佬——王贵文清盘开始，整个阳光私募行业的“寒冬”声音不断，明着收缩和暗着收缩的举动颇多。王贵文曾任嘉实基金的投资决策委员会成员，是行业内非常资深的投资人士，与民森的蔡明（博时的第一任投资总监）是一同经历过上世纪90年代的资深人士。但是在阳光私募近五年两轮熊市的考验下，终于退出。

  同样，此前此后类似的情况还有一些，包括近年曾经不断得奖的深圳景良投资管理公司，2011年8月，主动清盘了景良能量蓝海3期；2010年的冠军世通资产的常士杉在2012年4月9、10两日，先后因管理的世通8期和世通9期因净值跌至70元的止损线以下，触发计划的特别交易权，遭遇强制清盘。

  当然，总体上看，阳光私募的发展势头未减，大部分公司可能仍然依托组织结构灵活的特点，有力的控制成本，在2012年夏天逐步启动“休养生息”的策略，等待下一个复苏的季节。

  战略二：另类策略横行

  除了收缩外，继续在股市中拼杀的一些私募机构也琢磨出一些另类策略，期待在这些细分的投资机会中与天气大势抗衡。而这也很值得关注。

  打法之一则是，买入ST股。

  根据对2012年上市公司半年报的统计，阳光私募们至少现身了7家ST公司的十大流通股东。涉及股票包括*ST美利、*ST博通、*ST漳电、ST阿继、ST北人、ST沪科、ST皇台等7家ST上市公司。

  其中，中海信托浦江之星12投资今年2季度内新成为ST沪科的流通大股东。该公司目前持有ST沪科320万股。据悉，浦江之星12号的委托管理人是比较低调的佳亨投资。

  而华盛恒力担任股份的中融从容成长信托自去年末以来一直在出现在ST阿继的流通股东名单中。ST阿继今年以来的表现也相当强势。

  此外，著名的“泽熙瑞金1号”持有*ST博通99.99万股，占流通股股本比2.01%，位居第七大流通股东；山东信托-泽熙瑞金1号在该股潜伏的时间已经长达一年之久。ST博通公司今年曾于2011年4月29日开始停牌，至2012年7月3日复牌。

  另一只产品“龙信基金通1号”持有*ST美利355.54万股，占流通股股本比为1.13%，居该公司第二大流通股东。目前ST美利正处于停牌核查之中，预计将很快重组。此外，持有该产品的还包括联合证券梦想2号信托产品。

  另外国淼投资担任投资顾问的外贸信托-国淼一期投资了ST北人，陕西信托-财富2号投资了ST皇台，江西信托—金狮89号投资了*ST漳电。

  一些私募界人士透露，投资ST股的做法，更大程度上是利用目前的制度性环境，寄望于上市公司重组后的麻雀变凤凰。“这是一种事件性的做法。”

  打法之二则是，启动维权。

  2012年3季度，包括陕西创赢投资、上海实力资产管理中心(有限合伙)，北京格雷投资管理有限公司，上海宝银投资咨询有限公司，上海兆赢投资管理中心(有限合伙)等5家私募和一些个人，公开向5家股价跌破净资产的上市银行发函，要求银行在每股净资产以下回购，之后又提出了部分商业资产重估等一系列的做法。

  尽管，对于这一行为是否属于私募“弱市自救”，业内各有看法，但是以公开发函等方式给上市公司施加压力，寻求有利于二级市场投资者的公司政策，这无疑也是“积极股东主义”的一个做法。对于私募而言，投身这样的自己创造的“事件性机会”，从投资策略上来说，是未必不可行的。

  战略三：创新与成长

  当然，对于大多数的大型阳光私募而言，在A股市场中寻找“稳定”的、“成长型”的投资机会依然是主流。而各家大型私募也有自己不同的“主义”和“观点”。

  重阳投资的董事长裘国根在最新发表的《A股中期波动的系统性收敛和结构性发散》一文认为：在中国经济转型明朗之前的“中期”阶段，亦执行“轻指数、重个股”的策略。

  裘国根认为：第一、我国经济转型不太可能在短期内取得突破性进展，外部经济环境也不支持我国经济维持高景气度。整体而言，在未来几年，我国企业的盈利增速仍将呈低迷态势，不少在经济转型期受损的行业和企业极有可能出现盈利衰退，而这些企业在当前A股市场中的权重不低。因此上市公司整体基本面不支持指数大幅上扬。

  第二、构成A股脊梁的指数股，如上证50、上证180、沪深300等权重股，尽管盈利前景欠佳，但市场对此已有相当预期，且其估值（如PE、PB等）处于历史低位，股息率处于历史高位，这些因素不支持A股在当前基础上大幅下挫。

  第三、随着经济增速的下行，企业投资意愿的萎缩，以及高负债企业去杠杆的深入，企业对资金的需求将不再如经济高增长期时那般饥渴，市场利率总体将呈下行趋势。但基于前文分析的原因，我国的利率水平也不可能大幅下行。因此，构成股价估值分母因素的利率将稳中有降，这尽管利好股市，但也不支持股市大幅上涨。

  第四、监管机构在“稳中求进”地推进资本市场开放和机构投资者入市，发行制度的市场化改革也在稳步推进,这必将导致A股供给和需求的双向扩容，政策上的市场化导向不支持股市大起大落。

  他同时预期，中国企业的盈利前景，将出现整体增速下降，但结构分化明显的研究结论。而股市内，少数有核心竞争力的优质公司将脱颖而出，不少步入停滞和衰退的公司股价将江河日下，市场呈现显著的结构性发散特征。

  与之不同，深圳的民森投资则在固定收益上大展拳脚。这家由当年公募大佬蔡明创立的私募公司，一直被认为在股票上有独到认识，但是却在固定收益产品上募得了今年业内的最大规模之一。据悉7月份，民森投资通过一家公募基金的渠道，合计发型了两款债券型理财产品，共计募集了12亿以上的资金。据悉，这两款产品是目前业内比较受欢迎的分级固定收益类产品。发行时获得了渠道的极大追捧。

  而北京的星石投资则继续在高端客户方面的产品上走创新之路。公司总裁杨玲日前表示，星石投资正在高端的定制化产品上拓展创新的市场。

  她说：“目前很多超高净值客户并不满足于起点为100万的普通阳光私募产品，他们其实有很多个性化的需求，私人银行和我们也一直在探讨如何为这些客户提供量身定做的产品设计。但如果要走银行理财或券商通道还是受到很多制约，而信托通道则灵活得多……现在信托账户放开，规模和费用的制约就要小得多，高端产品定制化的门槛就能有所降低，我们能够覆盖的客户范围也会更宽广。”

  无论冬天有多长，看起来，头顶上的阳光应该一直能“照”着有想法的资产管理企业前进。