王大贤

  在纳斯达克上市的分众传媒早些时候发布公告称，公司董事长江南春以及其他财团联合提出私有化退市收购要约，收购额达34.9亿美元。分众如能私有化，将成为在美国各大交易所中退市规模最大的中国公司。这也是继市场瞩目的阿里巴巴、盛大后，大型中概股公司的第三次私有化。根据美国罗仕证券统计，截至6月末，已有33家中概股公司宣布私有化交易，若算上分众等近期提出退市计划的公司，离开美国市场的中国公司数量更多。其中14家已完成，2家终止，17家正在进行中。据投中集团近日发布的报告，今年以来，就有22家在美上市的中概股推出回购股票计划，拟回购总金额达8.75亿美元。

  挂牌上市本是大多数企业梦寐以求的目标，上市公司被许多人视若聚宝盆，如今为何一些企业却反其道而行之？从热烈追捧赴美上市，到如今连续不断地私有化退市，这些大股东为何要将其“私有化”退市呢？

  私有化的原因有很多，比如：上市公司股份交易不活跃，市价相对每股资产净值出现很大折让，大股东认为股票价格无法体现其真实价值，这属于无奈之举；或为了摆脱上市融资功能退化的不利局面，借道私有化寻求再上市；或希望摆脱上市后的过高运行成本和审计、法律开支；或公司股份的公众持股量未能达到交易所要求；或上市公司被收购后，新股东的战略与以往不同，因此选择将上市公司私有化；或公司未来有规划做得很大，大股东又不想与别人分享成果，遂选择私有化等等。对于一些要准备进行大型战略调整的公司来说，私有化更为重要。因为战略调整若按照规则必须公开披露，那受到主要投资者和竞争对手的压力，私有化后，这种压力自然消除。此外，回购也成为避免退市的手段之一。根据美国“一美元退市规则”，上市公司股价如每股不足1美元且持续30个交易日，市场将发出退市警告。

  二十多年来，A股私有化现象很少。WIND数据显示，从上海、深圳设立证券交易所以来，仅有7只股票通过私有化退市，集中发生在2006年，均为石油石化类企业。当时，正值股改期并为后期母公司上市铺垫，中石油和中石化共对7家上市子公司实施私有化退市。相较于美国一年内20多家中概股公司退市，中国A股市场的亏损公司更像是一个个“不倒翁”，似乎一旦成功过会上市就等于拿到了“免死牌”，即使被发现在IPO过程中存在造假行为，也一样可以在付出较小的被处罚成本后，在保护投资者的幌子下继续混迹A股市场，甚至顺利通过上市公司重大资产重组方式达到凤凰涅槃。

  “流水不腐，户枢不蠹”， 没有退市，就无所谓新生不息，A股市场如果从根本上解除上市公司只进不出或多进少出的“重入口轻出口”体制，那么多年来所着力倡导的价值投资才有可能获得真正意义，A股市场未来的发展才更有希望和制度保证。为此，笔者建议：

  首先，择机出台引导优质外商投资企业境内上市的相关政策，引导境外上市企业价值回归。完善从主板市场转板至代办股份转让系统的制度，建立不同层次的资本市场之间的转板通道，确保上市企业私有化后可采取“上市—退市—再上市”的策略，而不必借助重组借壳的方式重新回到主板市场。

  其次，完善国有上市企业私有化退市制度。在制定国有控股的上市企业私有化退市制度时，需要规范要约收购的信息披露，完善国有上市企业现金分红及税收制度。实现国有上市企业股权转让的多元化，国有股权私有化是实现“社会化”的私有化，而国有上市企业的要约私有化，实际是重返集中控制的国有化。所以，当国有公司需要有重大战略调整时，也可采取上市企业“私有化”操作手法，将全部流通股回购为国有股，同时严防造成“内部人掏空”的现象。

  再次，进一步健全主板、中小板、创业板“能进能出”的双向退市制度，建立更为严格的强制退市标准，把中小板、创业板再融资审批权下放到证券交易所。修订《证券法》，对主动退市的条件、生效日期等做出具体规定，明确规范主动退市的程序、主体及权限，健全私有化退市责任追究机制。尽快明确退市后能否再恢复上市、恢复上市的程序和标准。改变现行退市审批制度，形成由主动退市、自动退市和强制退市制度组成的一套完整的退市制度体系。

  最后，进一步完善上市企业私有化后的中小股东利益保护机制。大力发展三板市场及场外交易，以满足投资者的需要。调高大股东减持税率基准，鼓励股东和高管人员在解除限售后长期持有，通过立法建立中小股东利益保护机制，明确赋予中小股东在上市企业私有化活动中的知情权和参与权，赋予中小股东异议回购请求权，规定上市企业私有化若采取要约收购、协议收购等方式需遵循的披露事项及中小投资者救济权的行使方式，由此遏制借机爆炒的行为。

  （作者系国家外汇管理局山西省分局高级经济师）