安德鲁·博森沃斯

  太平洋资产管理公司董事总经理

  欧洲央行对于欧元区的积重难返的问题，并不存在一个可能提供的解决方案。总体来说，欧洲央行能够做的，就是不断推动一个桥梁，给欧洲货币联盟提供一个过渡度的直到彼岸的桥梁而已。

  比如本月的欧洲央行的决定，即表明了这个态度。以削减利率25基点的做法，来进一步表明其解决欧洲区银行问题的持续意愿，这就是一个提供衔接的桥梁。真正的解决方案必然是由政治层面提供的，或许一个集中的代理的财政管理权可以算是一个相对持久的解决方案。但是当前的措施，只是给回旋在南部欧洲债券头上阴云的投资者一点慰藉。

  从市场的反映来看，对于欧洲央行会议的决定，市场明显地感到失望，他们认为欧洲央行并没有宣布进一步的非常规措施，解决欧洲的不正常的债券市场。即使在欧洲央行总裁马里奥?德拉吉的“不惜一切代价”声中。包括市场高度关注的7月26日的声明里，我们仍然没有看到其对有效降低欧洲外围国家的主权债券收益率的明显做法。当然，迄今为止，那些国家的债券利率也没有降低到可持续的水平。

  市场预期的非常规措施至少有两个方面。首先，由于欧洲央行购买希腊政府债券在2010年越过“界河”，市场相信欧洲央行可能会做任何防止经济和货币联盟（EMU）崩溃的做法，因为不这样做的话，各方面的成本太大，但事实上，欧洲央行目前持有2110亿的欧元债券，仅仅是市场规模的第二位。那些市场参与者，决策者和有影响力的人物，就像意大利的总理和先前国际货币基金组织的负责人等，他们正在游说欧洲央行购买更多，以推动有问题的南欧诸国债券收益率的降低。

  但也必须认识到，上述的游说建议是短视的，他们并不是能够解决欧洲这问题的核心手段。购买债券，但没有给这列含有设计故障的动车组的治理结构一个解决，这个做法只能是一个短期的修复。其效果类似于止痛药，会很快消耗殆尽。

  让人担心的是在欧洲央行的游说者的电话和恢复证券市场计划中（一直到未来两年），仍然不会涉及解决治理结构的问题。但是，购买债券，以抵御通缩的来临，并使常规性货币政策达到零下限，是必要的。而且这个政策已经达到了效果。

  欧洲央行通常是指欧洲联盟条约中设立产生的那个机构。该条约禁止它从政府预算的赤字中获得融资。但欧洲央行现在很多做法，的法理基础的推理，市场是不完全清楚的。比如，英国央行购买了政府债券作为其定量宽松政策的一部分，而这显然不是那个欧洲央行能够解释的。我们认为的欧洲央行和英国央行对于通货紧缩的感受成都是不一样的，他们之间的信任程度也不同。

  由于欧洲经济的私人部门的信用下降 ——这是经济信贷繁荣后去杠杆化的必然结果——我们认为未来一个阶段，欧洲经济的通缩压力将加大，一个接一个的减少负债的措施，将不断导致经济下降。因此，未来主要国家的再融资利率降至0.5％的风险依然存在。在欧洲也许需要更多的量化宽松政策，欧洲央行可能购买的政府债券在这种情况下将会更多。

  欧洲央行的资本表（反映各会员国的比例贡献总股本）显示，其中约四分之一（也是最大比例）的投资是德国国债。但是，把资本投向这些情况向好的债券，并不能带动其他国家的收益率下行。相反，这种德国国债的异常低的收益率，或许暗示量化宽松政策的收效甚微。欧洲央行应该发出不同的信号，比如将迈入集中在意大利和西班牙政府债券的购买上，欧洲央行这样做的目的是为了抵消欧元区的通货紧缩风险，还是弥补成员国的不集中的财政政策，这些决定要发出明确的信号。

  购买债券的欧洲稳定机制（ESM）可以规避这种困境。与欧洲央行不同，在ESM被设计为成员国的财政援助，受附加条件。虽然它缺乏的相同程度的合法性，然而，像它的前身，欧洲金融稳定性基金（EFSF），ESM的主要弱点是，它的资金没有着落。总体来看，量化宽松政策使用ESM债券，证明是让政治家有更多的时间，但不解决根本问题。

  谈到欧洲，只有一件事我们可以肯定地说，这场危机还没有结束。