浙江世宝财务指标连年恶化

  扩张背后盈利能力持续堪忧

  编者按：随着浙江世宝回归A股初步询价及路演进程的推进，机构对浙江世宝A股的定价正逐步走低，其最终发行价有向H股股价接近的迹象，显示出机构对浙江世宝的持续盈利能力已有所警觉。对此，本报将从财务指标恶化、询价机构看淡等角度予以持续关注。

  ⊙见习记者 黄世瑾 ○编辑 邱江

  浙江世宝回归A股目前正处于初步询价及路演推介阶段，其超过对应H股现股价近三倍的A股预估发行价饱受质疑。记者近日研究后发现，在其A股上市前近几个报告期内，为了业绩，公司不惜采取非常激进的经营手段与会计政策，在应收账款大增的同时，经营活动现金流量净额与净利润出现不匹配的现象，公司盈利持续性值得怀疑。

  在浙江世宝准备A股上市的三年半中，中国汽车市场经历了增幅逐年递减的过程。从2011年开始，汽车行业产销增速相比2010年出现大幅放缓，由前一年的三成以上高增速急跌至不到1%，商用车甚至出现了负增长。浙江世宝招股意向书显示，2011年国内商用车产销量分别同比下滑9.70%和6.03%。而在浙江世宝的产品结构中，主要品种各型循环球转向器（转向加力缸）均为商用车配套，合计占主营收入的比例在报告期内跌破50%，截至今年上半年该比例为43.97%。

  据招股意向书，在三年一期（2009年至2012年上半年）内，浙江世宝资产负债表规模不断扩张，总资产从6.05亿元增长至10.73亿元，但这是以公司借贷额大幅度上升为代价的。浙江世宝2010年年底、2011年年底、2012年6月底短期借款分别为3000万元、1.14亿元、1.51亿元，而2009年底这一项为零。长期借款方面，三年一期期末余额分别为509万元、2009万元、3002.04万元和2863万元，上升态势同样明显。

  与此同时，浙江世宝应收账款占营收比重急剧放大。据招股意向书，公司三年一期应收账款净额分别为1.10亿元、1.28亿元、2.04亿元、2.91亿元，占当期营业收入的比重分别为30.17%、23.43%、32.53%、93.36%。

  而在申万汽车零部件三级行业58家上市公司中，今年上半年应收账款占营业收入比重的平均数为44.47%，中位数为41.90%（鸿特精密），该数字最高的是东安动力的84.57%。与之相比，浙江世宝的93.36%远远超出正常水平。

  对此，浙江世宝作出的解释是，由于大部分应收账款处于正常信用期内，且公司客户主要为国内知名整车厂商，因此应收账款质量较高。尽管如此，仍不难看出公司过于依赖应收账款带来的增长。在三年一期中，浙江世宝经营情况最好的年份无疑是2010年，当年公司主营收入与净利润分别增长49.46%和55.36%，应收账款净额只增长了16.04%。而在2011年，当公司营业收入增长幅度仅有14.65%的时候，其应收账款净额却大幅增加59.22%。由此看来，在行业走弱与公司负债上升之时，公司给予下游的信用却异常慷慨。

  而从另一个重要的财务指标——盈余现金保障倍数看，浙江世宝盈利的真实质量值得怀疑。招股意向书显示，公司三年一期的经营活动现金流量净额分别为5780.01万元、6674.31万元、4495.83万元、1789.79万元，呈逐渐下滑的态势。对应的盈余现金保障倍数则分别为86.06%、63.97%、40.63%、37.15%。逐期下滑的四个数字显示，即使在浙江世宝经营状况比较好的2010年，其经营活动现金流量净额的增长速度也开始跟不上净利润增长的速度。

  对比申万汽车零部件三级行业58家上市公司，其今年上半年盈余现金保障倍数的中位数为90.26%（一汽富维）。若从高至低排名，浙江世宝该项指标排名40开外，竞争力明显不及同行。

  浙江世宝激进的经营风格在财务数据上留下的痕迹远不止于此。公司三年一期应收账款计提的坏账准备分别为498.10万元、237.98万元、229.00万元、74.37万元，计提比例分别约为4.53%、1.86%、1.12%和0.26%。在行业经营情况逐年走低的背景下，浙江世宝计提比例同样表现为逐期下降。

  查同行业上市公司今年上半年的可比数据，行业应收账款计提比例的平均数为4.40%，中位数为5.33%（隆基机械），仅有8家公司计提比例低于浙江世宝。

  行业景气度不高的情况下，公司计提比例如此之低，其中的原因值得探究。如果按公司2009年的计提比例——该比例与今年上半年行业平均水平相当接近——计算，公司今年的计提准备应为1276万元。公司今年上半年归属母公司股东净利润仅为4985.02万元，已经出现了18.27%的下滑，如果再进行4.53%的计提，下滑幅度将进一步扩大至近四成。面对如此大幅度的衰退，有必要对浙江世宝盈利持续性提出质疑。

  种种迹象显示，浙江世宝核心财务指标近两年出现急速恶化，其上市之后的持续盈利能力与投资价值值得怀疑。