鹏华的固定收益团队，在过去几年中已经成为行业内一支领军力量。旗下债基平均业绩从1年期~5年期均在行业前五位，高度稳定的投资团队、独到的投资风格和平均10年以上从业经验的投资经理队伍，显示了该公司稳定、全面的投资能力。

  而率领这样一支团队的就是初冬，一个投资经验长达十六年的温婉女性，一个专业主义者、一个温和的鉴定者、一个积极的稳健派。

  ⊙本报记者 周宏

  温和的鉴定者

  初见初冬，第一印象是脾气好。脸上总带着笑容，讲话平声细语、语速不疾不徐，似乎很好说话。但聊起来，就能感觉到温和背后的力量，她的坚持、果断在关于投资的各种细节中就默默的显示出来。

  她很坚定说鹏华要走专业、稳健而积极的投资路线。专业是竞争力所在，稳健方可长久，而积极则是“必需的”，因为保守不能适应中国变化多端的经济和市场环境。

  她很坚持鹏华的固定收益团队需要出色的人才，而如果达不到这个标准，则宁可等待。因此，无论是债市非常低迷的2009年，还是大发展的2012年，鹏华的固定收益团队一直在寻找人才，但扩张速度一直不快。

  在日常的基金管理中，她亦有不一般的果敢。2008年末，九成以上的基金经理仍在怀疑市场机会，而鹏华旗下的债基已经把权益类仓位提到了近乎满仓，而在2010年，大批机构沉醉于小盘股和新股的申购机会时，鹏华又悄然抽身而去，专注债券投资。这样的操作，就是初冬一锤定音的。

  但从骨子里，初冬是个“专业至上”的人，搜罗专业的人才、形成专业的观点、遵循专业的投资和风控才是她最重视的。同时，专业意味着长期、持续、专注的过程。一点一滴的积累，从流程到结果、从人才到团队、从风控到业绩。

  鹏华固定收益团队的捏合发展，颇能体现这一风格。公司内部流传着初冬招人的一些佚事，但归结起来就是一点——非常挑。

  “无论是引入成熟人才还是直接招毕业生培养，鹏华团队都需要有特别潜质的人才，”初冬认为，这个潜质就是要能思考看破经济表象背后规律的能力，同时，肯钻研、爱学习也必不可少。

  “我们不轻易认同市场上普遍认同的简单逻辑，而是侧重经济学理论与国内国际实践相结合的分析方法。因此，我们希望找到对经济发展规律有所了解，具有宽广的视野，同时关注现实经济表现，爱钻研的人。”

  鹏华不仅招人要求高、录用后的考核、培养也悉数遵循高标准。新引入的投资经理，无论经验多丰富，都至少要担任研究员半年，进行流程、风控、理念的培训。而招聘大学毕业生则培养周期更长，通常在2年以上。这其中，不断的打磨、培养、再打磨的过程是非常艰辛的。

  但初冬认为，非常值得——因为培训的过程中，正是鹏华的理念风格、团队意识得以持续强化的过程，“在鹏华团队里，每位基金经理都有责任对研究员的报告从用词、逻辑、框架、深度等方面加以悉心指导。”

  积极的稳健派

  鹏华固定收益的团队的投资风格，则是看上去有些矛盾的两个词，一个是稳健、一个是积极不保守。这也是初冬最信奉的投资风格。

  在初冬看来，“稳健”与“积极不保守”并不矛盾，稳健意味着在任何时候，不会冒过于激进的风险。无论某个机会看上去多确定、多诱人，都不能“大干快上，倾力而为”。市场永远存在变数，十六年经验的初冬深深了解“控制风险是一切投资的出发点”的内涵。

  而“积极”在初冬的字典里，则是更为广义的解释。不仅意味着积极进攻，也意味着，当风险来临时，积极防御。所谓“善守者，藏于九地之下；善攻者，动于九天之上”。

  初冬认为，从本质上说，任何投资都会存在相应的风险，债券基金也不例外。只是与其他类投资相比，例如权益类投资，债券基金的风险性和波动性相对较小。

  因此，债券基金投资最大的风险是来自资产配置的风险，而化解配置风险的首要条件是，前瞻性的判断市场变化提前调仓以规避风险。

  在2011年在转债和信用债市场均出现较大波动的情况下，鹏华各债券基金组合均实现正回报，主要就是靠团队对市场的前瞻性把握，较好地规避了风险。另外，鹏华在日常的基金投资管理中一直以严格的制度规范防范风险，例如对资金头寸的管理非常谨慎，则是稳健性的另一个层面的体现。

  “稳健不代表消极，鹏华固定团队的投资风格是要在尽量降低波动风险的前提下争取收益最大化。”初冬说，鹏华旗下多只债券组合的连续几年排名都很靠前，很大程度上在于准确判断市场后的积极出击。

  “我们在2008年底看到权益市场出现见底迹象，并判断配置机会正逐渐显现，因此提高了权益类仓位。正是基于这一积极有效的判研，鹏华丰收获得了当年全市场排名第一的成绩。2011年及2012年，鹏华整体基金和组合的表现也都非常突出。也是积极前瞻调整组合的一个结果。”初冬说。

  与此同时，鹏华也从不淡化信用研究的重要性。初冬介绍，目前鹏华基金有三名分析师负责信用研究。未来随着市场容量扩大，会进一步增加信用分析师的数量，预计至少会配5-6人。“信用研究员与行业研究员有不同，就是信用研究员更关注风险。”从下至上发现机会和风险，可能是鹏华稳健而积极风格的新一层含义。

  未来观点：

  经济仍有较长调整期

  在初冬看来，如果股市算作中国经济的晴雨表的话，那么债市可以算作中国经济领先的“晴雨表”。判断未来债市走向，对于中国经济状况的中长期预判就比较重要。

  与市场内对于中国经济下一轮周期启动的热切期待不同，鹏华的团队认为，中国经济的实际情况并没有那么乐观。“中国经济真正走出底部，可能仍需较长的调整周期。”

  她认为，当下并没有看到终端需求出现明显好转的迹象，包括出口和投资需求的增长预期都仍然很弱。鉴于中国的出口主要依赖海外经济复苏，而美国经济在很大程度上是温和复苏，欧洲经济则是积重难返，因此，出口端很可能会在较长时间内持续低迷。

  “投资方面，短期内房地产和地方政府投资都难以有太高的增长，目前市场寄希望于基建投资，但基建占全部固定资产投资的比例是有限的，因此对投资的整体拉动也是比较有限的。即便明年基建投资有所增长，对拉动中国经济的整体意义也不大。”她说。

  从企业角度来看，多数行业处于产能过剩状态，产品需求并不旺盛，同时公司负债率处于高位，应收账款周转率较差，现阶段扩大再生产的可能性较小。另外今年虽然有两次降息，但银行平均贷款利率并不低，7%左右的贷款利率对企业来说成本仍然偏高。

  “我们认为经济状况没有市场普遍预期的那么理想，可能还会维持较长时间的低迷和调整格局。”初冬这么认为。

  由此，鹏华固定收益团队认为，明年中国的CPI整体水平不会过高。CPI高涨通常是在投资过热出现后才会发生。从历史经验来看，2004年及2007到2008年出现CPI高涨均出现在投资过热之后。在某种程度上，CPI是经济发展的滞后性指标。在一个较高储蓄的国家，如果投资率不高，则CPI增速是难以持续攀升或长期维持高位的。

  对于市场颇为关注的“利率市场化”的影响。鹏华并不认同这会导致资金价格上涨。

  “利率的本质是资金价格，这是由供求关系决定的。尽管今年央行两次降息，但是贷款利率并没有随之相应幅度的下降，这反映了银行资金处于相对紧张的状态。其原因有可能是因为外汇占款与过去相比有较大的下降，同时准备金率仍在高位，导致银行可用资金捉襟见肘。企业由于持续经营的需要，对资金的需求没有很快消退，加之民间融资紧张，资金获得不易，供求不平衡最终导致借贷利率偏高。”

  初冬认为，从需求角度分析，未来如果经济不景气的情况持续，企业贷款需求下降，同时政策出现调整，准备金率大幅下调，那么市场资金的价格就会出现相应调整。不会一直朝着上升的方向发展。

  “而站在目前的时点上，我们还是看好债券市场的投资机会。比如金融债及中高评级的信用债。”初冬说，以金融债为例，目前金融债的收益率处在相对高位，收益率进一步上升的风险不大。从持有期回报角度分析，持有的风险较小。考虑到明年经济景气程度有可能不尽如人意，政策会相应作出调整，因而明年上半年应该有投资机会。中高评级信用债也有较好的持有价值。

  初冬 16年证券从业经历，领军鹏华基金固定收益团队，鹏华基金投资决策委员会中唯一的女性委员。曾在平安证券研究所、平安保险投资管理中心等公司从事研究与投资工作；2000年8月至今就职于鹏华基金管理有限公司。现任鹏华基金社保基金经理及鹏华货币市场基金经理，鹏华基金投资决策委员会成员，固定收益部总经理。