股债“跷跷板”暂未出现

  汇添富基金固定收益投资副总监 陆文磊

  年初以来股票市场继续维持强劲的反弹走势，与此同时，债券市场也不甘示弱，多数债券都出现了上涨，股债的跷跷板效应似乎并未出现。如果未来股票市场继续上涨，是否会给债市造成压力呢？

  从基本面动因看，两大因素决定了股票和债券的相对价格走势，第一是经济周期，当经济进入景气上升周期或下降周期的时候，股票和债券走势会相反，此时股债跷跷板效应会表现得比较明显，像2009年二季度以后的股票和债券走势就是这种情况；第二是资金面松紧程度，在资金非常宽裕或非常紧张的时候，股债涨跌方面往往是一样的，2011年市场资金面异常紧张，结果就是股债齐跌。

  目前股债跷跷板效应不显著，可能有两方面原因：一是投资者对未来经济的走势判断存在分歧。毕竟目前股票市场的反弹仍然缺乏持续的经济基本面支撑，尽管经济已经呈现企稳迹象，但尚缺乏明显的上升动力，而且未来房地产市场仍面临新的调控压力，经济企稳回升的可持续性尚需时间来印证；二是年初以来市场资金面非常宽松，货币市场利率保持在很低的水平，这对股市和债市都有直接的支撑。可以说，现阶段是资金面因素在起主导作用，如果经济回升的力度继续加强，周期性因素可能会使得股债跷跷板效应逐渐显现，从这个角度来讲，二季度可能会进入一个比较敏感的时间窗口，债券市场的波动可能会有所加大。

  另外近年来债券市场的制度和结构性因素的变化也是非常值得关注的因素，笔者认为，即便未来经济周期上行、股票市场持续上涨，对今年债券市场的影响也可能弱于以往，也就是说，股债的跷跷板效应将会有所减弱。原因主要有三个方面：

  首先，从债券供应的结构来看，2012年以来债券的发行结构已经发生了非常大的变化，信用债的占比大幅提高，并且今年发行量还会进一步增加，这些债券的绝对收益率水平仍较高，比如，目前多数AA级别中期信用债的收益率仍能够达到6.5-7%，远高于2009和2010的水平，对于低风险的资金而言，其配置的吸引力是非常大的。

  其次，利率市场化和债券市场的产品创新将使得债券的需求保持旺盛状态。在过去的两年里，随着利率市场化的推进和投资者理财意识不断增强，大量资金从银行流出，并通过理财产品、债券基金等渠道流入债券市场，但即便如此，相对于40万亿规模的居民存款而言，固定收益类投资产品的存量规模还是相当有限的，因此，存款搬家的过程远未结束，目前各类金融机构都在固定收益类产品的创新上做足文章，可以预见，今年会涌现出更多种类、更多风险收益特征的固定收益投资产品，用来满足投资者的理财需要，这将大大增加债券的配置需求，有助于维持债券供求相对平衡。

  最后，今年资金面整体环境将保持相对宽松。中国经济在未来较长的时间内仍将处于大的结构转型期，强劲的、可持续的经济增长动力暂时难以出现，经济的波动主要受库存、外贸等短期因素的扰动，与此相适应，货币政策更多也是以微调为主，即便经济适度回升，也不会很快进入加息和紧缩周期，因此，笔者认为今年金融市场的资金面会保持相对宽松的局面，央行在上周宣布将开始启用公开市场短期流动性调节工具，这更加有助于维持货币市场资金利率的稳定，对债券市场的稳定也是有利的。

  简言之，笔者认为今年债券市场的波动可能会比2012年略大一些，但债券市场出现大幅下跌的可能性非常小。对于关注债券市场短期涨跌的投资者而言，对股债“跷跷板”暂时不用过于担心，但需要关注二季度以后经济回升的力度和持续性，而对更加看重全收益的投资者而言，债券的配置价值依然不错，2013年债券市场的投资回报还是可以期待的。