⊙温建宁

  从上月中旬起，中国资本市场走上了价值复苏之路，资本市场和宏观经济产生了少有的同频共振，这种相得益彰的良性互动，笔者以为源自于两大层面、四大因素的交汇契合。

  先说两大方面。一方面是指内因的决定作用层面，分别是经济景气周期是否到来和运行的时长，以及股市价值低估的程度和估值修复的弹性空间，这是最为本质的判断核心和观察焦点。第二方面是指外因环境创造层面，分别是股市制度性建设和配套改革政策，以及投资者价值认同感和投资偏好行为。这包含了决定股市运行逻辑和方向的两大背景性因素。

  再谈四大因素的具体内涵。

  其一，经济复苏和景气周期的开启，为资本市场上行奠定了坚实基础。自去年10月中国经济成功触底，资本市场即做出了敏感的短暂反应，此后，经济见底回升势头易发明显，巩固经济成效的政策得到明确强化。连续四个月宏观经济数据拐头上行，充分印征了经济中无声无息的变局。这为股市注入了强大的反弹动能。

  其二，是资本市场牛熊转换已到临界线，股市否极泰来触动上行周期的爆点。中国资本市场二十多年的发展史，已呈现出足够清晰的统计意义上的概率规律。远期来看，时间周期和跨度最长的一次调整，发生在2011年沪指创出2245的高点之后，接下来进入了长达五年之久的长期调整，直到跌破前点大关创出998的黄金低点。而近期来观察，上证指数从2007年10月16日创出6124高点以来，到2012年10月16日已经走过了整整五年的调整周期。而且，同样具有历史相似性的现象诞生了，上证指数这次以猛烈的、巨大杀伤力的下跌走势，也以击破2000点大关的方式创出了历史新低。所以，笔者以为这次“龙尾”行情，确实客观上存在着开启股市新周期的意义，完全有结束长周期调整的可能性。

  其三，中国证监会制度建设的累积效应开始显现，上市公司现金分红催生了股市价值投资的新途径。管理层制度性建设措施和配套改革政策，去年是改革推行力度最大、持续性贯彻最强的一年，证监会制度建设新政播种一年之后，目前结出了市场之果，这得益于树立了以价值为轴心的资本市场投资新理念。

  笔者思考，政策效应至少有五大核心看点。

  首先，通过变革资本市场审核发行机制，为具有成长性的优质价值型公司打开方便之门，而把大肆包装的劣质公司阻断在市场之外；其次，通过完善资本市场退市制度，为具有发展前景的新兴行业提供优质的市场资源，把长期资不抵债、缺乏对投资者信托责任的害群之马清除出去，建立证券市场“优币驱逐劣币”的机制，确立市场中价值型上市公司的主体地位；第三，通过降低资本市场交易费率，为股票市场坚持价值挖掘型的投资者减轻成本压力，培育着眼市场远大前途、坚守价值投资的长期稳定市场群体。第四，通过奠定资本市场现金分红性制度，为股市重新注入价值活力，建设富有强大生命力、具备活跃交易气氛的“新版”蓝筹市场。第五，货币政策保持宽松稳定，为股票市场交易的活跃性提供资金保障。去年底行情爆发以来，“新版”蓝筹活跃的市场交易气氛，极大地鼓舞了市场价值投资的氛围，这与资金供给充裕这个根本因素密切相关，而非大多数人认可的IPO暂停因素，故笔者认为没有太大必要过分关注IPO何时重启。

  这种制度性彻底变革推行过程中，虽然会面临较大的来自于方方面面的阻力，但一旦克服阻力得以全面贯彻实施，其所产生变革效应以及正面导向作用将是巨大的，不但有较大可能派生出持久回报投资者的上市公司红利派发习惯和机制，而且也将促使沪深股市完成价值体系重估，催生新制度条件下围绕价值轴心配置资源的能力，创造引导资金合理流向的投资新文化理念，催生真正意义上中国股市迈向靠市场调节的、相对比较成熟的价值投资新纪元。

  其四，投资者价值认同感正在发生质变，投资偏好和金融行为“弃旧图新”成为时尚。笔者以为，大力发展资本市场的前提，首先是得全方位尊重资本市场，既尊重上市公司的融资发展，也该尊重投资者分享资本利得的权利。既赋予融资行为从市场高效率使用资金的权利，亦应赋予投资行为获取高收益的权利，承认与风险匹配的投资回报的正当得利性，树立投资者付出现金流、放弃即期消费就该合理补偿的市场理念。只要创造实现赚钱预期的途径，资本市场将永远是有巨大吸引力的。

  近来沪深股市充满活力的运行态势充分说明，只要给股市赚钱效应预留充分空间，就能直接提升全社会对资本市场的信心，也间接增强民众对经济发展的信心。

  （作者系上海金融学院财税与公共管理学院统计系副教授）