2012年的熊市环境中，A股市值结构逐步出现了微妙的变化，无论是在成长完胜的前三季度抑或是周期的复苏的第四季度，成长股崛起的事实显然无法让机构投资者忽视，如果成长股在2012年的强势表现是新兴成长在结构调整中的一次尝试，那么2013年的新兴成长可能会更为倔强地挑战那些基于传统思维的基金经理。

  ⊙本报记者 安仲文

  成长股投资变得有利可图

  在周期衰退的2012年，创出三年来股价新高的300只股票有80%为成长风格品种，而这一现象已被基金经理高度重视。即便在周期复苏的背景下，成长也紧紧跟住了市场反弹的步伐，而今年以来的市场也显示，对成长股的投资可能变得更为有利可图。

  在2012年的前三个季度中，股市陷入持续下跌调整的漩涡当中，市场随即被投资者注以“熊市”的结论。但在周期向下的环境中，成长穿越周期的努力却丝毫不曾停止下来。

  博时基金的研究发现，仅仅根据规模较大的沪深300指数成分股，成长风格在2012年前三季度几乎一直要强于价值风格，无论是周期主导的第一季度，还是经济和市场持续下滑的二、三季度，成长在这九个月内的表现一直领先于价值品种，而考虑到创业板和中小板中一批小市值成长股的倔强走势，或更能说明经济结构的变化使得成长投资变得有利可图。

  安防领域的个股在去年的结构性行情中尤其突出。南方基金所持有的大华股份去年全年股价涨幅高达87%，而反应稍慢的品种如长信利丰基金所持有的安居宝，也自去年四季度以来股价上涨了80%；环保领域所出现的牛股可能更为吸引眼球，华商基金所持有的三聚环保已创出上市以来的新高，该股自2011年6月份以来股价涨幅超过130%。因此，2012年的股市绝不是一次严格意义的“熊市”，对于一些偏好于成长投资的基金经理而言，2012年的股市调整更多的理解周期的衰退、价值的调整，同时也是新兴产业成长投资崛起的一次尝试。

  “市场的权重主要集中在传统周期行业，这些行业的市值占比高达80%左右。”深圳一位合资基金公司人士认为经济结构的转型必然影响到市值占比的变化，对这种以传统周期行业为主的市值结构进行纠偏必然导致市场的下跌，但一些优质的新兴成长品种在调整中市值却不断走高，这也正是股市调整的结果，市场的两极分化也更为明显。

  数据也发现，2012年涨幅前200名的股票平均上涨幅度超过了40%，而跌幅前200名的股票却平均下跌了35%，两者之间的股价表现差异逐步拉大。此外，股价分化的另一个特点还出乎市场预料，虽然投资者普遍认为在熊市过程中，小股票的杀跌将变得异常凶猛，但从去年整体的表现看，小市值股票的表现反而比大市值股票更为强势，而考虑到小市值股票更多的偏向成长和新兴，这也从侧面解释了成长正逐步成为A股的一股强势力量。

  成长型基金摘取反弹市冠军

  而在价值股大幅反弹的2012年第四季度，价值股也难以完全战胜成长投资。博时基金的一位人士就此指出，2012年四季度出现了短周期复苏，价值股在经济增速反弹的驱动下才勉强找回了失去近一年的动力，即便2012年四季度的市场资金顺势跟风周期反弹的趋势，成长股上涨的步伐虽较前三季度强势节有所放缓，但仍然跟上了周期反弹的步伐，成长股的股价表现并不逊色于价值。

  与此对应的是，成长股在去年四季度中依然顽强的表现，也有力说明了成长越来越多的开始成为整个A股最为强势的力量，而去年四季度周期大幅反弹后，2012年的基金业绩排名也随后落定，但基金业绩十强中成长派投资依然占据了半壁江山。

  博时基金公司对去年市值增长和下降的前20名行业的数据分析也发现，物流、网络服务、建筑装饰、电子制造、环保服务、光学光电子等成为市值显著增长的细分行业，而钢铁、橡胶、金属制品、电气设备、通信设备、化学纤维、服装家纺等进入市值下降的前20名细分行业内，这也表明了股市资金也正朝新兴行业聚拢。

  进一步凸显出成长力量逐步崛起是在2013年元旦之后，市场的风格再度发生微妙的变化，成长风格再次成为主导市场的力量。去年四季度敢于逆市重仓成长股的基金经理也凭借成长的力量实施弯道超越，宝盈核心优势基金年初以来以12.40%的回报率位列偏股型基金的第一名，而Wind资讯统计更显示，自去年12月4日市场反弹以后，宝盈核心优势以29.98%的净值增长率一举成为这波反弹行情以来的公募基金冠军。根据宝盈核心优势基金披露的2012年四季度重仓股组合，其前十大重仓股中有超过半数的个股分布在创业板、中小板等科技股领域，相对于一些成长型基金偏好于白马的特点，这种重仓创业板科技股的操作使基金的成长风格更为典型。

  由于12月4日以来的市场反弹更多基于周期的复苏力量，宝盈核心优势基金获得12月4日以来反弹市的冠军更为明显地表明，成长的投资已经占据上风，也更能说明股市结构的变化越来越多利好成长投资。

  估值不是上涨的驱动因素

  虽然价值派基金经理对成长股的投资往往担忧估值过高，缺乏足够的安全边际，但2012年的市场也充分表明低估值并不能保证投资标的的安全，而高估值亦非必然指向缺乏投资价值。博时基金研究选取去年涨幅前200名和跌幅前200名的股票作为两组研究样本发现，估值并不会成为上涨的驱动力量，事实上强势股票往往与估值高低并无关系，而更多的与盈利增速、业绩的持续性相关，这无疑指向了业绩增长相对较好的成长股。数据显示，去年涨幅前200名的样本股票，收入增速总体维持在20%以上，盈利从2011年的24%增至去年的30%，而跌幅前200名的样本股票收入增速下滑甚至负增长。

  因此，对于成长股的投资应首先关注的是业绩而不是估值，尽管估值并不是一个完全可以忽视的因素，尤其是在科技股领域。大摩华鑫基金公司研究员司巍指出，A股市场上投资者普遍采用的低PE估值法，这对科技行业并不完全适用。究其原因，科技行业的特征通常是轻资产、高弹性，一旦趋势来了，其收入和利润都会有爆发式的增长，不像传统行业会受到产能的限制。

  “的确不能把价值股的投资模式移植到成长股领域。”景顺长城的一位基金经理接受《上海证券报》采访时也认为，科技、环保等领域的企业，有其独特的成长模式、商业模式，成长股往往在较早时期估值水平较高，而成长股的估值一旦变得便宜，事实上也意味着这一行业进入衰退期，因此对成长的投资要容忍其高估值，关注其实质的业绩表现和盈利持续能力。

  如A股创业板领域的环保股整体估值水平在各行业中位居前列，而估值较高的碧水源虽然有较高的估值，但其实质业绩表现却并不逊色。基金重仓的碧水源，预计其全年净利润在6亿左右，同比增幅预计在55%至80%间，而从股价表现看，该股自去年年初以来，股价上涨已超过65%。

  对于成长股的投资，宝盈核心优势基金经理王茹远自有一番认识。王茹远认为，2009年—2012年，成长股大致经历了“全面上涨及超高估值——主题性炒作——对兑现了业绩高增长的子行业和个股的追捧这一过程。”参考成熟市场，对成长股的估值不应仅仅停留在短期业绩和PE高低，而应更注重未来的成长空间。她进一步指出，2013年各个行业中那些真正“具备颠覆性技术和应用”的成长股有望脱颖而出，享受较高的PE。此外，大量创业板、中小板公司上市，近几年逐渐消化了“上市后业务扩张导致费用先行、大小非减持、宏观经济波动带来业绩大幅波动”等因素，总体估值水平也大幅下降，未来应该是进入越来越良性和理性的发展时代。

  国投瑞银新兴产业基金经理孟亮也表示，目前中国大量的新兴产业子行业正处于增长繁荣期，而根据产业投资的历史经验，当一个行业处于增长繁荣期时，其投资收益显著高于产业生命周期的后期，而投资风险则相对较低，其收益/风险对比处于整个产业生命周期最为有利的阶段。