魏凤春

  经济数据与政策改革多空交织，舆论情绪与股指期货参与意愿均有下降，说明市场的观望情绪渐浓。改变市场趋势的力量，或在于政府经济政策的明晰，或在于经济复苏的证伪。而在此之前，A股的上下波动空间都将比较有限，投资者可以调节对周期板块的配置，偏向新兴成长，并保持对必选消费品某些子行业的警惕

  ⊙魏凤春 ○主持 于勇

  新近发布的经济数据略微偏空，可能令对经济复苏期望甚重的投资者失望，并短期抑制A股的上行空间。如此判断，是考虑到当前经济增长、通胀与货币三方面的制掣局面。

  第一，分析与经济增长相关的三个数据，可以发现经济复苏的动能略显疲弱。首先，1-2月工业增加值同比增速为9.9%，比去年12月回落0.4个百分点。以此数据测算，国内的工业产出缺口基本持平。其次，1-2月固定资产投资的同比增速为21.2%，较去年同期上升0.6个百分点。其中，房地产投资增速大幅上升6.6个百分点，基建投资增速小幅回落0.2个百分点，制造业投资增速继续下滑5个百分点。可见，当前是房地产投资起到了中流砥柱的作用，制造业企业的投资意愿仍不见好转，产能压力仍在继续。最后，1-2月社会消费品零售总额增速显著下滑至12.3%，说明消费整体仍无大起色。

  第二，尽管CPI超预期，但通胀压力不大。一方面，PPI回升幅度继续放慢，-1.6%的增速与上月基本持平，环比增速同样放缓。而且，生产资料PPI疲软，对中下游行业的成本继续构成相对利好，企业目前无涨价压力。另一方面，2月CPI同比达到3.2%，虽然超出一般预期，但还是可归因于“春节效应”。随着“春节效应”消解，食品价格回落带动3月CPI下行，应该是大概率事件。值得注意的是，2月底运输价格上调，地产调控导致房租上涨等，或直接制约非食品价格的变动，增加3月CPI下行幅度的不确定性。

  第三，货币目标略显保守，可能暗含紧缩预期。因1月份外汇占款大幅增加6836.59亿元，超出市场约3000亿元的此前预期，导致该月M1和M2分别提升至15.3%和15.9%，资金环境出现超宽裕状态。据我们最保守预计，2月份M1和M2同比大概率会在15%以上。而在两会期间，政府工作报告提出了13%的M2增长目标，所以在后几月，货币政策的态度可能会更趋保守。

  综上观察，目前经济仍是量缩价平的阶段，经济复苏的动能再次减弱。虽然地产投资撑起了投资增速，但随着房地产调控的细项政策出台，房地产投资已独木难支，而制造业投资又很少逆周期，短期内难以恢复，因此未来投资增速乃至经济增长的维持，仍需要靠基建投资接棒，即要看政府托底经济增长的决心与准备。

  虽然经济呈现“弱”复苏，但投资者也不必完全失望，主要的理由在于：其一，政府“调结构”的态度与“稳经济”依然坚决。目前推动的政府机构与职能改革进展积极，这是从政府延伸到经济调结构的重要一环。可以展望，这些政府机构或者政策改革，必定会为经济运行节约成本，对宏观经济乃至微观主体构成长远利好。

  其二，金融制度变革与金融开放不断推进，将增强中国内地金融资产的吸引力。两会期间证监会主席郭树清表示，中国证监会将放松对RQFII参与机构及投资标的的限制，其额度也将增加2000亿元至2700亿元。RQFII扩容加上境内长期资金入市逐渐被落实，并对应境内尚显宽裕的资金环境，整体环境仍对金融资产有利。比如，在香港上市的华夏沪深300ETF溢价率由前一周的0.5%上升到目前的0.9%，显示境外投资者对A股并不悲观。

  其三，外部环境改善，对我国经济或金融资产存边际促进作用。美国2月失业率为7.7%，为2008年12月来最低水平。日本去年四季度经济增长0.2%，显示出经济复苏的积极信号。与EPFR数据结合来看，发达股市最近7天流入70.4亿美元，美日股市分别流入51.6和10.7亿美元，新兴股市仅流入1亿美元，说明美日经济数据与资金风险偏好形成了正反馈，只要这一循环不被打破，投资者对发达市场风险资产的投资偏好仍将维持。

  总结来看，经济数据与政策改革多空交织，舆论情绪与股指期货参与意愿均有下降，说明市场的观望情绪渐浓。改变市场趋势的力量，或在于政府经济政策的明晰，或在于经济复苏的证伪。而在此之前，A股的上下波动空间都将比较有限，投资者可以调节对周期板块的配置，偏向新兴成长，并保持对必选消费品某些子行业的警惕。

  （作者系博时基金宏观策略部总经理）