近期A股市场面临经济与政策预期不断修正，特别是在2月份经济数据和“国五条”细则发布之后预期进一步悲观化，甚至影响了市场对中长期预期。为此，券商研究认为——

改革憧憬持续 转型驱动成长

  ⊙银河证券研究所

  近期市场在年线一线持续震荡，市场也因此产生了“滞胀论”和“复苏落空论”。在经济复苏仍然较弱、流动性相对平稳环境中，改革憧憬遭遇质疑，市场是否还具备上涨动力呢？哪些行业板块可以适时布局呢？

  一、通胀短期无忧

  “滞胀论”的导火索是2月份超越预期的CPI，这一CPI让悲观论者看到了经济复苏的阻力：物价将掣肘经济政策，让微弱的复苏势头夭折。然而仔细品味当下的CPI，不难发现，在春节因素推动下，作为CPI篮子里权重最高的食品项涨幅最为明显，这是2月份CPI超越预期的主要原因。当然，即便考虑到春节因素，目前的CPI仍然显得较高。我们必须客观地认识到，CPI持续下行阶段可能已经过去，当前只是CPI企稳的开始。

  CPI从2011年7月份6.5%的最高点开始回落，至2012年10月份1.7%的低点，历时16个月的回落后已经有了企稳基础，但CPI远还未进入危险期。当前影响CPI权重较大的猪肉价格正面临很强的向下压力，3月13日国家发改委对持续下跌的猪价发出蓝色预警信号，这意味着在接下来的几个月里猪肉价格将明显带动CPI下降。可见，即便CPI将迈入上行通道，也不会在上半年形成明显的压力，滞胀担忧大可不必。

  二、地产调控不足以浇灭投资热情

  诚然，房地产对于地方政府非常重要。如果房价预期向下，房地产市场降温，就必然会影响地方政府的土地出让收入，影响地方政府基础设施投资的资金来源，也影响地方政府实施更加庞大的规划，从而影响较远期的投资预期。

  然而，在地产之外高铁正在成为地方政府实施新一轮规划建设的关键动力。高铁改变了中国的经济地理格局，预期未来在高铁周边100公里范围内辐射的人口将超过93%，这意味着中国高铁沿线的城市将迎来最后一轮发展竞赛。如果高铁沿线所辐射的城市不能在未来五年内领先发展，成为高铁沿线上的重镇，将历史性地错过高铁时代。

  因此，尽管房地产调控压力不断加码，但我们看到了高铁沿线城市正在围绕高铁站规划面向高铁时代的综合功能区。高铁站附近的房价呈现逆势上涨局面，高铁城市的商务效率也正逐步为社会所认识，以高铁为纽带的新一轮产业集聚和城市建设竞赛将支撑起未来3-5年的固定资产投资。

  三、改革憧憬持续

  自十八大以及两会确定了党和国家新的领导集体之后，新的领导层的工作作风和在反腐等方面的一系列表态激起了市场改革憧憬。无疑，改革憧憬是去年12月份以来行情启动的关键，也是市场对未来抱有希望的寄托所在。这一改革憧憬早期来自于对政府高层表态的朦胧认识，强化于管理层对转变工作作风的要求和反腐的坚决态度。

  上周，中国迎来了中央高层人事调整；本周，国务院各部委办负责人将陆续亮相；未来，改革憧憬的落实将在新一届领导集体的领导下逐步展开。李克强总理表示，中国新型城镇化的规模之大为人类历史所未有，不仅对中国的发展很重要，而且会影响世界。这与我们对高铁引领新型城镇化的基本判断是一致的。从新一届政府领导层的表态来看，改革憧憬将进一步深化，“改革贵在行动，喊破嗓子不如甩开膀子”，这将给改革憧憬切实的行动预期。

  对于A股市场来说，改革憧憬的大气候未变，“改革是最大的红利”，“靠改革进一步解放生产力还有巨大的潜力，让改革的红利惠及全体人民还有巨大的空间。”

  四、转型驱动成长

  改革憧憬带来的第一波行情主要是估值重估，当前第一个阶段可能已经接近完成，接下来要开始的是第二个阶段——等待盈利增长的复苏。

  然而，从年初以来公布的数据来看还没有证据显示盈利即将开始上行，经济复苏的强弱还要等待3月份以后的经济数据来加以判断。在复苏难以证实的同时，有关滞胀和复苏落空的担忧又无法证伪。从中长期来看，在经历了过去几年的信心磨灭之后股市已经处于历史性低位，新一届政府让人们更加相信改革憧憬，对未来的正面想象更多地影响着市场。

  从股票风格来看，周期股首当其冲是必须要重点考虑的。一旦经济复苏出现增强苗头，相信届时周期股还会出现较大幅度的上涨，所以目前对周期股的关注不能放松；成长股估值往往较高，带有穿越周期的期许，但创新的质疑一直困扰着其高估值；消费类的主要特征是稳定，特别是基础消费领域还被赋予了更多政策性主题，然而类似此前白酒行业的结构性危险也难以避免；概念股与经济周期、业绩预期和估值情况的关联性不强，主要看催化剂。预期在新一届政府履新初期将有较多政策性概念机会，但仍需从成长角度来解读。

  在估值修复的第一轮行情之后更应该在休整中布局成长。目前中国经济处于弱复苏阶段，宏观流动性相对宽松，市场情绪有所趋淡，周期股暂难全面高涨。相对而言，成长股对经济周期不敏感，更能发挥出自身的个性。而且成长股受益于经济转型预期，特别是一些有明确政策和经济活动支撑的领域，政策效应与远期成长共振，在弱复苏仍未转强之际是攻守兼备的最佳选择。因此，成长股在宏观流动性相对宽松、市场余热仍在的情况下，表现可能会好于周期股。从风格轮换来看，成长股也经历了近两年的持续弱势，在经济转型和改革憧憬大背景下，成长股有望在风格轮换中重获青睐。

  综合来看，经济复苏尽管相对确定，但强弱仍待验证，不过不至于出现显著低于预期的情况。因此，在当下市场休整之际，配置上可以侧重成长股，兼顾大众消费，密切跟踪周期股的动向。