⊙嘉实投资者回报研究中心

  交易所交易基金（Exchange Traded Funds，ETF）是成熟市场投资者常常使用的一种投资工具，投资ETF的目的是取得与目标指数或策略类似的收益。传统ETF以跟踪基础市场指数为主，如标普500 ETF、石油指数ETF等；非传统ETF通常跟踪衍生指数或策略，如标普500杠杆ETF、寻找Alpha ETF等。随着中国资本市场的发展，国内投资者也开始接触这一工具型产品，如嘉实沪深300ETF这类传统ETF。近日，中证指数公司宣布将于2013年4月首次发布沪深300杠杆指数系列，国内市场推出非传统ETF预期也不在远。嘉实回报中心就以杠杆ETF和反向ETF为例，为投资者介绍非传统ETF的特点和发展情况，以及使用这类投资工具要注意的事情。

  在非传统ETF中，杠杆ETF和反向ETF合占总规模的80%，居于主导地位。顾名思义，杠杆ETF是对基础指数涨跌幅度的一种放大，例如，以标普500指数两倍为跟踪目标的杠杆ETF，若当日标普500指数上涨（下跌）1%，则此杠杆ETF会上涨（下跌）2%。反向ETF的设计目标是要获得基础指数收益相反的回报，例如，以标普500指数反向为跟踪目标的反向ETF，若当日标普500指数上涨（下跌）1%，则此反向ETF会下跌（上涨）1%。就基金管理而言，非传统ETF比传统ETF要复杂，通常除了需要投资于基础指数的成分证券，非传统ETF常常还要使用指数期货、互换合约等衍生金融工具，以实现如杠杆、反向等收益效果。

  以美国市场为例，尽管传统ETF在2002年就已问世，然而首只杠杆ETF和反向ETF直到2006年才出现。与传统ETF相比，非传统ETF不但历史较短，而且市场份额也较小。据晨星数据统计，截至2013年2月，美国市场上共有1448只ETF，其中杠杆ETF和反向ETF才262只，占全部ETF数量的18%。就资产规模而言，杠杆ETF和反向ETF只有312亿美元，在ETF总规模1.4万亿美元中仅占2.2%。

  以杠杆ETF和反向ETF为代表的非传统ETF属特色小众产品，它有哪些特征值得投资者关注？这些特征对投资中风险收益又有什么影响？

  首先，杠杆ETF和反向ETF的跟踪收益是按天计算的，这一特征比较适合短期的趋势判断和对冲避险投资策略，而对长期投资者来说未必适宜。当投资者对近期市场走势有明确的判断，或者有减少风险敞口的需要，可以通过杠杆ETF和反向ETF来执行投资策略。但对于以长期持有为目标的投资者而言，使用杠杆ETF和反向ETF进行操作则未必适合。其原因在于，这类ETF跟踪目标指数的日内收益，如果投资期拉长或市场波动较大，在复利的作用下，杠杆ETF和反向ETF的长期收益可能会与投资预期渐行渐远。例如，从2007年至2012年，标普500指数微涨0.06%，几乎是零收益，而以标普500指数反向为跟踪目标的ETF（Proshares UltraShort S&P 500），同期却下跌了45%! 因此，除非常常平仓，长期持有杠杆ETF或反向ETF是难以达到预期风险收益水平的。

  第二，非传统ETF的流动性会直接关系到投资策略的可行性和投资效果。对于杠杆ETF和反向ETF这些非传统ETF来说，高波动性和低流动性同在的影响不可小觑。以杠杆ETF为例，杠杆性既然放大了基础指数收益的倍数，也就放大了投资的风险，如果不能及时完成策略要求的交易，潜在的损失也会随之放大。据晨星数据显示，市场上杠杆ETF和反向ETF日交易金额占其资产规模的比例平均为7.5%，但分布并不平均，最活跃的Direxion Daily Financial Bull 3x杠杆ETF可以达到46.6%，而最不活跃的ProShares Short SmallCap600 反向ETF却只有0.14% 。因此，流动性风险可能会制约非传统ETF作为投资工具的有效性。

  第三，杠杆ETF和反向ETF这些非传统ETF由于管理复杂，相应的费率也就普遍高于传统ETF。据晨星数据统计，美国市场上杠杆ETF和反向ETF的平均费率接近1%，远高于传统ETF 0.5%的平均费率水平，高费率会直接影响投资者的收益。此外，上面提到过的频繁平仓也会增加投资的交易成本。

  中国的资本市场正处于不断变革的发展期，各种金融创新层出不穷，非传统ETF一旦推出，将丰富国内方兴未艾的ETF市场，也会为经验丰富、有判断能力和操作能力的投资者提供新的投资工具。