并购之际图“三高” 景气滑坡“一地毛”

  时过境迁。由于宏观经济持续减速，昔日资产转让时“绑定”的盈利预测承诺，成为出让方“不可承受之重”。据记者统计，截至目前，至少有20家上市公司所购资产因业绩不达标而面临补偿。

  标的资产高估值、高溢价，叠加高业绩承诺，是行业景气时期并购案例的普遍特征。原股东的业绩补偿方式则通常有股份和现金两种，少数并购案还附带了其他一些补偿性条款。

  随着宏观经济增速放缓，多数行业景气度急转直下，标的资产2012年业绩增速陡然放缓甚至巨幅亏损，直接触发了业绩补偿承诺。

  ⊙记者 吴正懿 ○编辑 全泽源

  业绩补偿现象增多

  广电电气昨日公告，公司2010年所购标的澳通韦尔未能完成业绩承诺，赵淑文将给予现金补偿。赵淑文当初承诺，若澳通韦尔2010年净利润低于1054.04万元，或2011年及2012年净利润合计低于3294.01万元，按实际净利润与预测净利润差额的10倍，按35%股权比例给予公司补偿。

  经审计，澳通韦尔2010年度净利润为1335.80万元，2011年度及2012年度净利润合计为2870.6万元，比承诺数少423.41万元。按约定，赵淑文将向广电电气补偿1481.94万元。

  不可不提的细节是，赵淑文承诺的补偿标准是实际净利润与预测数差额的10倍。如此高的补偿“杠杆”，可见赵淑文当初对标的资产盈利前景信心十足。

  据记者梳理，今年以来，已有约20家公司发布公告，因标的资产2012年度未完成盈利承诺，交易对方将作出相应补偿。

  其中，海润光伏大股东阳光集团深受牵连。海润光伏2011年资产重组时，阳光集团曾承诺，若2012年净利润小于50965.79万元，其将以现金方式补足差额。然而，海润光伏2012年仅盈利207.59万元，与预测数差额高达5.08亿元，阳光集团只得履约买单。

  云煤能源的大股东昆钢控股也在重组时夸下海口。但由于公司2012年度净利润未达预测数，昆钢控股向云煤能源补偿了2.33亿元。

  采用股份补偿的案例也有不少。2011年，中国玻纤向大股东中国建材、珍成国际等4家对象发行约15436.1万股，购买后者所持巨石集团49%股权。4家对象承诺，若巨石集团2011、2012、2013年实际盈利数未能达到53928万元、77086万元、77086万元，将以股份补偿。而巨石集团2012年实际盈利4亿元，尚有3.7亿元“缺口”，中国建材等4名股东分别补偿了667万股至1543万股不等的中国玻纤股份，对应市值逾3亿元。 

  最失意的或许是水泥巨头拉法基。由于置入资产都江堰拉法基2012年度仅盈利1.09亿元，比预测数相差3.88亿元，四川双马的大股东拉法基需补偿7860.34万股股份，占总股本的比例高达12.76%。事实上，由于相同的原因，拉法基已在上一年已补偿了5714.24万股股份。

  “并购后遗症”不可小觑

  回过头看，很多乐观的业绩承诺，都是基于高景气度的行业背景作出的。而行业形势一旦发生变迁，标的资产的业绩就可能急速下滑。

  例如，海润光伏公告指出，业绩下滑是受欧债危机持续加深、美国及欧洲对中国光伏采取“双反”等管理层事前无法获知、且事后无法控制的因素影响。中国玻纤强调，2012年，由于欧债危机恶化等无法事先获知的原因，导致玻纤行业陷入行业性亏损局面，巨石集团积极应对，实现净利润4亿元已属不易。

  又如，利欧股份2011年购入的长沙天鹅2012年度盈利1754.46万元，比预测数少了1097.18万元。公司表示，长沙天鹅业绩不如预期的原因是当初盈利预测的基本前提和相关假设发生较大变化。

  然而，若从并购主体的角度看，标的资产出现无法兑现业绩承诺的情形，上市公司亦难脱失察之责。

  更值得注意的是“冲动型并购”衍生的“后遗症”。例如，新海电气2012年初出资1162.8万元向华坤医疗增资和收购部分股权，陈垚坤承诺华坤医疗2012年至2014年净利润不低于160万元、300万元和450万元，任一年度未达承诺利润，差额部分由陈垚坤以现金方式补偿。而2012年，华坤医疗亏损了309万元，差额为469万元。

  然而，新海股份表示，鉴于陈垚坤的财务状况，其能否按时足额履行现金补偿承诺尚具有不确定性。此外，根据华坤医疗目前的经营现状，未来两年能否实现承诺亦存在不确定性。

  又如，2011年7月，银江股份斥资800万元增资广海立信并成其控股股东，广海立信股东当时承诺，2011年至2013年盈利分别不低于200万元、300万元和450万元。而2011年、2012年，广海立信净利润分别为-84.21万元和-402.52万元，原股东需分别给予284.21万元和702.52万元的现金补偿，并无偿向银江股份追送广海立信10%的股份。

  令人担忧的是，在业绩“保护期”（通常为3年）之后，标的资产能否恢复盈利能力并不确定。假若行业景气度持续下行或出现其他因素，当初高价买入的资产可能在日后变成一个大包袱。

涉及业绩补偿的上市公司一览

公司	收购标的	2012年预测净利润	实际净利润	补偿主体	补偿方式
海润光伏	借壳上市	5.1亿元	207.6万元	阳光集团	现金
中国玻纤	巨石集团49%股权	7.7亿元	4亿元	中国建材等4名股东	股份
云煤能源	借壳上市	1.95亿元	亏损3815万元	昆钢控股	现金
四川双马	都江堰拉法基	4.97亿元	1.09亿元	拉法基	股份
利欧股份	长沙天鹅	2851.64万元	1754.46万元	欧亚云等	股份
万顺股份	江苏中基、江阴中基	合计1.07亿元	8936.3万元	杜成城	现金
百花村	天然物产	5127.38万元	887.14万元	统众国资	股份