⊙记者 王诚诚 ○编辑 于勇

  成也萧何，败也萧何。可以让基金管理人红极一时的代持养券，也会让其陷入监管漩涡。据记者了解，由于基金在银行间市场投资杠杆比例不能超过1.4倍，不少公司都会选择代持养券这一“灰色做法”，放大其资金的隐性杠杆，以博取更高的投资收益。

  所谓代持养券，就是“表外化”放大杠杆，进行债券交易。众所周知，杠杆是债券投资常用的工具，合规的做法是通过抵押所持有债券，在银行间或交易所市场进行融资，放大其资金头寸。

  代持的“灰色”之处在于，把债券过户给第三方账户，再与对方私下约定时间与价格进行回购。在此过程中，原债券的所有权发生了转移，债券损益也迁移至表外。

  “通俗地说，就是一个50亿的资金池，通过其他人的名义在外部养了一个超出其资金头寸很多的债券池，当面临债市上涨，原有资本金能够赚取更大收益，当然也面临更大风险。”

  上述债市人告诉记者，通过代持养券，一方面可以在年末、季末等时点掩盖账户亏损。另一方面，由于代持都是点对点进行交易，这种隐蔽性也使其难免与内幕交易、利益输送相关联。

  记者了解到，代持很多是通过与丙类账户交易完成，这类占据银行间市场大半壁江山的非金融机构账户，不乏专营此道之举。

  “上述掩盖亏损的做法，是指在季末年末等关键时点，一些大型金融机构将亏损债券暂‘转移’到丙类账户名下。丙类账户大多是非上市的中小机构，报表上的名义盈亏对于投资者本身影响并不大。”有关人士介绍，上述关键时点过后，金融机构再进行债券回购，回购的价格为当初成本价加上双方协定的代持费用。

  内幕交易的做法则更为复杂，其往往涉及非法利益输送。据了解，现阶段通过内幕交易进行非法利益输送主要通过异常的结算模式和结算价格来进行。

  据悉，市场上结算模式有款券对付、见券付款、见款付券等。当交易双方在市场上的地位、规模、影响力存在巨大差距的时候，强势方可能最终能达成对自己有利、风险较小，但对弱势方不利、存在巨大风险敞口的付款方式。

  “在卖券时，强势方可以先收钱后付券，在买入时先收券后付钱。这中间的时间差就足以让这些账户空手套白狼，赚取收益。”

  业内人士指出，是否强势则由多种原因构成，当存在内幕交易和非法利益输送时，交易一方金融机构的人员与丙类账户的人员相勾结，丙类账户实质成为强势方，利用有利的结算方式，以及收付款和收付券之间的时间差，实现空手套白狼。甚至还存在金融机构直接低价卖出、高价回购债券等形式向丙类户直接送钱行为。

  “代持养券的初衷可能是做高产品收益，但是这种点对点隐性交易很难避免涉及利益输送。”市场人士呼吁，规范场外交易，加快发展做市商制度，以及加强丙类账户监管，或许是未来债市发展的当务之急。