⊙黄湘源

  《汉书·礼乐志》曰：“顺时施宜，有所损益，即民之心，稍稍制作，至太平而大备。” IPO改革的相关思路和方案据说正在论证中。而说到IPO改革的损益分配取向，就不能不说一说曾短期实行过的按市值配售新股的兴废是非。

  市值配售的寿终正寝，表面的理由是似乎因为全流通，在大小非都逐步解禁之后，还有流通市值和非流通市值之分吗？这个理由其实是不成立的。真实的原因，是一向把一级市场当成资金蓄水池的场外资金不乐意，他们一向习惯了垄断新股认购然后一上市就抛售套现，市值配售却令手头不持有二级市场流通股的就不行了；机构由于受到配售上限的约束，也很不乐意。感到满意的是中小股东，但他们在关于新股改革方案的讨论中，却始终没有话语权，所以市值配售尽管得到他们的支持，最终还是不得不被叫停。

  没有了市值配售，接下来的IPO改革，一言以蔽之，除了“重融资而轻回报”，客观效果是损不足而益有余，也就是人们通常所说的“二八”定律，即重“二”而轻“八”，损“八”而益“二”，最终表现为超过八成的投资人大亏特亏。

  李瑞环最近出版的新书《看法与说法》中，收录了他1999年的一篇讲话。他说：“我们的改革要坚持多数人受益，少数人过得去的原则”。“二八”定律，在管理学中也许不失为一种优选法，但用之于利益分配上，则显失公平，违背了“多数人受益，少数人过得去”的原则。以往的多次IPO改革，之所以始终没能取得预想中的显著效果，在某种意义上，笔者疑问，跟“二八”定律的误导，也是分不开的。

  目前沪深股市IPO问题的症结，套用一句老祖宗的话来说，“非患寡而患不均也”。燃眉之急，与其说是IPO暂停所引起融资功能缺失，不如说是利益分配的严重不均所引起的信心丧失。无论如何，最大限度地向市场的大多数人释放改革红利，应该是未来IPO改革最重要的目标。就此而论，笔者以为，重新恢复市值配售，可能不失为一种既体现了优先让二级市场投资者享受新股发行红利，又有利于更多地吸引存量资金增量资金支持一级市场新股发行的一石二鸟之计。

  一个市场当然不能长期缺失融资功能，从这个角度来看，沪深股市二十多年来IPO被迫暂停达八次之多，甚至至今还在为何时重启和如何重启而烦恼，确实有点不可思议。而更让投资人担忧的是，如果这次依然不能痛下革旧鼎新的决心， IPO改革还是像以往那样偏重于“关键的少数”，而不去研究和解决如何切实回报投资者的问题，那么，这样的IPO一重启，就等于重大利空的重新开闸。

  对于沪深股市来说，回报投资者的关键在于全然改变“重融资轻回报”的市场定位，也就是说，更多地取决于IPO本身的损益分配取向，而并不仅仅是一项所谓的“分红新政”所能独力解决得了问题的。因为在一分红就被除权除息的条件下，投资人即使只是指望赚一点一二级市场的交易差价，也要被视为投机而备受打击。如此容不得投资者略有寸进的监管理念和交易机制一日不改变，沪深股市的赚钱效应从何而来？又如何能让投资者安下心来长期投资？

  市值配售，并不只是IPO引颈待发时期的权益之计，其意义不仅在于给融资功能的恢复以借力，更重要的还在还投资者以赚一点交易差价的基本权利。只有当IPO不仅可以满足发行人之融资需求，而且也将成为广大投资者获取正常回报的重要途径，IPO改革才有可能更好地为资本市场的健康稳定和持续发展添砖加瓦。换言之，对于IPO改革而言，市值配售也是正能量。

  维护投资者利益，不妨从市值配售开始如何？

  （作者系资深市场评论人）