太平洋资产管理公司新兴市场副总裁

  鲁萍·拉赫曼

  全球主要央行的非常规放松措施目前已经持续多年。但是，这种过度活跃的货币政策的效益和成本分别是什么？这个政策的良性作用期究竟希能持续多久？这都是值得关注的。

  我们相信，鉴于美联储内鸽派人数保持优势，且失业率数字可能持续低位较长时间。货币政策过度使用症持续时间远远比市场预期的要长。仅就2013年预测，我们预计经济会有2％左右的温增长，通胀也是约2％的温和增长。以此推算，我们预计美国财政赤字收窄至国内生产总值的5.2%，而2012年的数字是6.9％。上述数据对美国经济增长有利，同时亦有助于降低财政方面的不确定性，预计美联储将持续保持货币宽松政策，以支持美国经济增长。

  然而，未来的考验可能是，尽管经济的周期性增长终将出现，但美国的货币政策将可能无法达到合适的退出速度，最终货币政策过度使用症的成本将有可能超越的好处。

  我们来做个利弊分析，延续的货币过度宽松，将会如何影响实体经济和金融资产。答案可以从六个方面是通货膨胀率，杠杆率，美元，财政政策，金融稳定性、政策不确定性进行评估。

  通胀方面，当前货币政策的主要好处之一是促使产生“好”的通货膨胀，好的通胀会导致风险资产的通货再膨胀。美联储通过压缩实际收益率，鼓励风险资产的投资，化解坏账问题。

  这个政策一个直接结果是，去年标普500指数超过了2008年以前的高点。另一个例子是，美国住房的价格开始节节攀升，这些情况都应该对启动经济的财富效应有利，尽管从长期看，它可能导致过重的债务负担，堵塞信贷传导机制，甚至降低未来的劳动力市场需求，但却是，目前看，通胀的膨胀对经济是有利的。

  与此同时，通胀可能是长期成本最大的一项，即便核心通胀持续稳定。货币政策的过度使用也已经导致了经济体内的过多的通胀压力。而且，目前的货币政策强力的泵压刺激了需求，但没有改变供给和结构性方面的问题，这必然对经济的长期增长构成制约。好在到目前为止通胀的风险尚未出现，经济仍在享受价格上升和资产价格再膨胀的好的方面。

  杠杆方面，货币政策过度使用症的使用加大了美联储的政策杠杆。这个做法通过对通货膨胀施压和提升经济债务的真实价值体现。鉴于美国的负债率在2008年以后已经积聚的降低，美国住户部门的负债率降低到了30年的低点，美联储加大杠杆有助于降低失业率。

  较低的借贷成本同时也意味着企业和个人的信贷增长得到更大的激励。然而，迄今为止的证据表明，较低的借贷成本更多的刺激短期消费胜过长期投资。这也表明，储户受到人为的低回报伤害，反过来，长期资本支出由私营机构把持并未达到应有的高度，资本长短期的分配不当，也是一个持续经济增长的负面因素。

  美元汇率的方面：货币政策的过度使用对于货币的影响已经得到了大量媒体的关注，作为一个潜在的全球货币贬值战争的战术。上述情况对美国来说，不太会对出口增长有实质性贡献，美联储的资产负债表扩张在很大程度上是国内的通货再膨胀的工具。然而，在全球量化宽松政策的时候，不足之处或许是，美元可能会失去其储备货币地位和资本管制或其他央行干预外汇的针对性报复。就目前来看，美元的风险看起来尚在控制之中，在全球非美国家中，美元储备仍然远高于其他发达市场货币的总和，是外汇储备的主要对象。

  但上述的核心问题是，短期没有风险不意味着长期没有风险。事实上，迄今为止，我们仍然没有看到一场成功的货币政策退出，可以在成本较低的情况下实现。换言之，最终我们可能面临无法实现成功退出的窘境，而这可能导致巨大的未来成本。