在海外，资产配置、行业配置的投资理念深入人心，指数基金以其高效配置、费用低廉、风格稳定等特质受到投管人的垂青，排除货币市场基金和FOF，美国指数基金的市场份额已接近25%。近年来，随着ETF的持续资金流入，美国ETF过万亿美元的规模已逼近其普通开放式指数基金，产品创新、交易便捷、指令多样及较少现金拖累等特质让ETF成为指数基金中一大品类。
纵观国内，指数产品在公募基金中已占据近17%的管理规模，近一年来ETF在跨市场、跨境及债券投资等领域创新不断，2012年末ETF规模已超1600亿元，相信随着跨国、黄金、杠杆ETF等新型产品的逐步推出，未来指数基金在国内还将有相当的扩容空间。
考虑到国内公募指数基金日渐增多，在上百款产品中挑选适合自己的指数基金实属不易，本文旨在通过量化方法，为投资者筛选指数基金提供客观的定量工具，以辅助其投资决策。我们知道，无论是在下跌势中规避非系统性风险，低位盘整区中采用定投模式，又或是获取市场反弹和上涨中的整体收益，指数基金均具备天然的被动投资优势，日渐成为关注度趋高的基金品种。那么，除了跟踪误差、费率等常规数据外，如何在投资组合中合理的运用指数基金？哪些定量因素应该受到投资者进一步重视？下文将围绕指数基金的量化指标阐述其在投资中的可能应用。
⊙Morningstar晨星（中国）研究中心 姜鹏
行业配置——高效配置的行业指数基金仍然稀缺
由于指数的设计需求或市场结构特征等原因所致，股票指数中存在一些行业集中度偏高或由单一行业、主题的股票所构成的指数，对于特定行业感兴趣的投资者可将此类基金作为集中持有或行业配置的对象，但需警惕集中投资所带来的负面效应，如非分散化投资伴随的风险聚集问题。通过统计目前市场上指数基金的行业配置，可筛选出部分能实现高效配置行业的指数基金。
图表1：2012年末指数基金行业集中度（及第一重仓行业占比）频率分布
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数据来源：Morningstar晨星（中国） 截止日期：2012年12月31日
注1：行业集中度等于基金前三大行业仓位之和。
注2：行业统计以证监会行业分类为准，下同。
如图表1所示，指数基金的行业集中度主要分布在55%左右，目前市场上大部分指数基金的标的指数以规模指数为主，其中，窄基规模指数较少，部分主题指数和策略指数并不严格以某个行业为主。从2012年末指数基金的第一重仓行业占比分布来看，8成以上指数基金的第一重仓行业仓位仅处于10%至45%的中低水平，公募指数基金在行业基金中的发展速度稍慢。
图表2：2012年末行业集中度靠前（及靠后）的指数基金
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数据来源：Morningstar晨星（中国） 截止日期：2012年12月31日
注：行业集中度统计排除债券型指数基金
如图表2所示，行业集中度平均水平在53.22%，该指标靠前或靠后的指数基金存在较为明显的差异，靠前的10只基金行业集中度均高于84%，对应标的指数以主题指数为主、行业指数为辅，而靠后的10只基金行业集中度仅为30%左右，其绝大多数标的指数为规模指数，指数设计并不侧重于行业配置。
图表3：2012年末指数基金第一重仓行业前十名
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数据来源：Morningstar晨星（中国） 截止日期：2012年12月31日
进一步来看，2012年末第一重仓行业权重靠前的10只指数基金如图表3所示，上述指数基金的单一重仓行业权重均在6成以上，显著高于30.65%的平均值，排名前两位的国泰上证180金融ETF和国投瑞银沪深300金融地产指数基金均为规模指数内的子行业指数基金，其他8只主要为资源类、周期类的主题指数基金；重仓行业配置来看，则以金融保险业、采掘业为主。若以70%以上行业配置阀值作为行业指数基金的划分标准，2012年末国内公募基金业内的行业指数基金仍然偏少，相信随着华夏5只行业ETF的批量发售，国内行业指数基金的竞争格局将逐步展开。
分散投资——低相关基金间的配置，资产和区域配置效果显著
现代投资组合理论认为，通过证券分散化不仅能有效降低投资组合的风险，还可能进一步提升投资组合的期望收益。理论上，在低相关的资产间进行配置可能降低投资组合的风险，并提升其风险调整后收益。那么，量化筛选具有低相关系数的指数基金或是投资者配置指数基金组合的一项必要流程，也可作为理财顾问为不同风险收益偏好投资者进行资产配置、区域配置的投资考量。
图表4：2012年低相关系数（均值）的指数基金
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数据来源：Morningstar晨星（中国） 截止日期：2012年12月31日
注：相关系数统计以2012年12个月的基金月度收益率为样本。
统计2012年全指数基金间的相关系数矩阵，并将各只指数基金与其他所有指数基金的相关系数均值排序得出最低的15只指数基金，如上图所示，相关系数均值为负的5只基金分别是华夏亚债中国指数C/A、国泰纳斯达克100指数和南方中证50债券指数(LOF)C/A，其走势与其他指数基金无明显的关联；而在15只指数基金中，债券型基金和QDII基金入围较多，资产配置、区域配置效应可见一斑；另外，易方达创业板ETF以其特有风格也进入相关系数均值偏低的基金范围。
图表5：2012年偏低相关系数的指数基金
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数据来源：Morningstar晨星（中国） 截止日期：2012年12月31日
注：相关系数统计以2012年12个月的基金月度收益率为样本。
此外，从两只指数基金间关联性来看，具有最低相关系数的15只基金如图表5所示，此类低相关系数均为绝对值较大的负值，且关联性偏低的基金类型主要为债券指数基金，故目前国内公募市场上，资产配置在降低投资组合风险上效果明显；同时，股票指数基金间的配置也能起到作用，如相关系数-0.28正是易方达创业板ETF与国泰纳斯达克100指数基金的联动结果。
Beta配置——定量获取系统性敞口
众所周知，指数基金是能方便的提供整体市场收益及风险的投资工具，具体来看，不同标的指数下的成分证券正如一篮子证券的投资组合，成分证券不同造成投资组合有所差异，从而承担或多、或少于整体市场的系统性风险。
如果说波动率代表了投资组合的整体风险，Beta则量化了投资组合中所含的系统性风险，呈现了投资组合收益率相对于市场（如沪深300）收益率的敏感性。Beta作为量化筛选指数基金的一项指标，可用于定制基金组合的Beta，获取确定的系统性敞口。
图表6：2012年前后五名Beta值的指数基金
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数据来源：Morningstar晨星（中国） 截至止期：2012年12月31日
注：Beta统计以2012年12个月的股票型指数基金及晨星大盘指数月度收益率为样本。
图表6展示了基于2012年数据计算指数基金Beta值，可见，指数基金整体与市场接近，Beta均值为0.96；单只基金而言，1以上的Beta值空间有限，最高仅为诺安上证新兴产业ETF的1.16，而1以下的空间相对较大，Beta低于0.7的指数基金共有3只，分别是大成深证成长40ETF联接、大成深证成长40ETF和国投瑞银中证下游消费与服务产业指数(LOF)基金。
整体来看，投资者可通过配置不同指数基金以获取市场中一定范围内确定的Beta，以满足投资者特定的投资需求及风险偏好。
收益型投资需求——持续稳定分红的投资诉求
机构投资者对现金流管理和税收等因素的考量往往更为严格，海外成熟市场也将稳定持续的分红视作良好投资的标准之一。指数基金作为获取市场整体收益的特殊投资标的，其收益及分红相对主动管理型基金不易受人为因素的影响，可作为收益型投资的可选项，其在国内更具有分红避税效应。
随着指数基金进一步扩容，08年后分红的指数基金只数在近年呈增长态势。下面，统计并展示2012年度指数基金的分红状况。
图表7：2012年度指数基金分红比率及金额统计
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数据来源：Morningstar晨星（中国） 截止日期：2012年12月31日
注1：分红金额统计区间取2012年全年；分红比率=分红金额/(分红金额+再投资净值)
注2：指数分级基金子份额的分红金额以折算金额进行统计。
从图表7中2012年指数基金分红统计数据来看，全年共有24只指数基金进行了27次分红，包括10只股票型基金、2只普通债券型基金、5只QDII基金和7只分级基金子份额。从基金当年的平均分红比率来看，除华安中国A股增强指数基金高达26.08%外，其他指数基金处于0.4%至7.2%的水平。此外，分红的持续性也值得投资者长期关注。