■策略先行

回归均衡 结构性机会为主

  ⊙中银国际

  短期经济增长基本稳定。生产分项推动下，5月份PMI指数略有改善，但产成品和原材料库存仍维持双降趋势；进度数据显示，5月份发电量、用电量同比增速略有下滑但仍处相对高位；中观行业层面的数据略有改善但幅度并不明显。流动性扰动过后二季度以来的经济增速出现了合理回落，仍要高于去年三季度，同时市场预期已较为理性，所以并不构成系统性风险。

  流动性环境回归均衡。近期利率市场收益率趋势稳定，而人民币NDF企稳意味着升值趋势的不确定性正在增加，流动性环境和经济增长整体处于相对均衡状态。短期而言，物价维持低位、房价涨幅趋缓叠加需求相对不足，容易滋生货币政策放松预期，一定程度上有利于市场情绪的改善。

  企业盈利有望小幅改善。尽管上游采掘业持续低迷、原材料产能压力并未缓解、消费行业增速稳定，但随着成本端的边际改善和需求端企稳回升，中游设备制造业盈利增速有望继续提升，并带动整体业绩企稳回升。由于改善幅度相对有限，业绩预期难以成为强催化剂，但对市场会起到一定的估值支撑作用。

  6月份A股仍将以结构性机会为主。由于经济增速短期大幅滑坡概率很低，同时流动性环境无法支持新的一轮估值泡沫，维持对电子、医药等成长股的谨慎观点，仍建议关注业绩增长确定同时估值合理的行业。具体而言，继续推荐金融地产，其基本面可能仍有瑕疵，但目前仍是流动性最好的栖息地；提高部分中游行业的配置权重，包括汽车、电力设备为代表的设备制造业和化工当中产能压力相对较小的子行业；维持对上游资源品及原材料的负面观点，前者调整的时间和空间都远未到位，后者庞大的产能无处释放。

  流动性趋弱风险上升

  ⊙中金公司

  展望6月份，宏观基本面出现改善的可能性不大，但市场流动性环境趋弱风险将有所上升，建议对6月份的市场走势转向谨慎，回避或逢高了结一部分小盘股和题材概念股。

  汇丰PMI及新订单指数回落至50以下显示中小企业经营环境继续恶化。基建和地产投资增速高企对这些企业的帮助很小，制造业投资增速仍可能进一步放缓；房地产价格和负债率持续上升导致更多资金被消耗在了土地购置、拆迁安置和利息成本上，从而使得单位资金投入和固定资产投资对于实体经济需求的拉动乘数不断被削弱。因此，从微观看，6月份各主要工业品生产部门仍将处于去库存周期中。

  今年以来国内流动性状况总体宽松主要受益于两大因素，一是外汇占款大幅提升推动了资金供给的增加，二是随着房地产企业回款改善、地方政府土地收入增加，高利率成本的资金需求压力有所降低。跨境融资套利交易是今年外汇占款增加的最大推动力量，但在未来人民币升值幅度减缓、政府对于虚假进出口贸易查处力度加大以及美日QE不确定性增加使得美日两国利率水平开始回升、日元贬值速度放缓等多种因素作用下，预计未来这一跨境融资套利交易的规模将会显著回落，从而外汇占款增速降低。

  6月份开始，随着大批信托理财产品、地方债务到期高峰到来以及投资项目开工的增加，市场融资需求将有所上升。受资金供给增速回落和需求增速回升的共同影响，预计市场资金成本将会小幅回升。而由于目前货币和社会融资增速已经偏快，加之房价上涨压力增加，预计央行货币政策也难有进一步放松空间，甚至不排除适度回收部分流动性的可能。