郭瑞坤

  2013年6月6日，美锦能源（000723）公告了重大资产重组方案，拟通过向控股股东美锦能源集团有限公司（以下简称：美锦集团）非公开发行8.40亿股股份，以股份支付及现金支付的方式，购买美锦集团持有的汾西太岳76.96 %的股权、东于煤业100%的股权、美锦煤焦化100%的股权、天津美锦100%的股权以及大连美锦100%的股权，交易金额合计约为93.97亿元。其中，股份支付金额约为78.46亿元，现金支付约为15.51亿元。

  事实上，美锦集团自2004年部分焦化类资产借壳上市以来，一直在努力完善相关资产审批手续，并做好其他相关工作，寻找适当的时机从根本上解决与控股子公司美锦能源的同业竞争问题，以及自身和美锦能源的持续发展问题。

  上述交易完成后，美锦集团拥有的340万吨焦化类资产、正在筹建的150万吨焦化类资产及焦炭贸易业务将全部置入美锦能源，美锦集团不再从事焦炭生产与销售业务，将彻底消除控股股东与上市公司之间的同业竞争。

  资产重组跨越发展

  同业竞争关乎投资者利益和市场公平、公正原则，一直是资本市场监管部门关注和监管的重点，同时上市公司的持续发展和未来业绩表现更是投资者关注的重中之重。美锦能源本次重大资产重组不仅要解决同业竞争问题，更重要的是要借控股股东之力为自身搭建可持续发展的业务平台。

  美锦集团经过三十多年的谋划和经营，已经形成了“煤-焦-化”和“矸石-热电-建材”两条相对独立的产业链条。本次重大资产重组完成后，美锦能源将完整拥有原属于美锦集团的“煤-焦-化” 产业链，美锦集团将保留“矸石-热电-建材” 产业链。两条产业链独立经营、相互支持协同发展。

  两大产业链并行发展的战略安排，有利于上市公司及其控股股东的规范经营和健康持续发展，将进一步提升美锦能源的核心竞争力和盈利能力。

  据2012年上市公司年报统计，目前有11家A股上市公司从事焦炭生产与销售业务。从2012年经营业绩来看，可将其划分为三个梯队：第一梯队为3家拥有上游煤炭资源和中游焦炭业务的公司；第二梯队为6家拥有中游焦炭业务和下游煤化工业务的公司；第三梯队为2家只拥有中游焦炭业务的公司。第一梯队2家公司业绩优良，平均每股收益0.635元/股，1家亏损；第二梯队5家公司微利，最高每股收益仅为0.05元/股，1家亏损；第三梯队2家公司均亏损。

  因此，本次重大资产重组将使美锦能源拥有比较完整的煤-焦-化产业链，跃升进入产业链竞争的第一梯队，有效抵御行业波动的能力将大幅增强，为美锦能源的长远持续健康发展打下坚实基础。

  资源注入提升业绩

  本次重大资产重组，美锦集团将向美锦能源注入两块优质的炼焦煤资产，两块炼煤炭资产的注入不仅降低了炼焦业务对上游原材料的依赖，提升了抵御原材料涨价的能力，同时也将大幅提高美锦能源的盈利能力和业绩水平。

  根据国土资源部关于太岳煤矿资源储量核实报告，截至2011年12月31日太岳煤矿采矿许可证范围内1、2号煤层保有资源储量总量1.13亿吨（其中，瘦煤1.06亿吨，焦煤705万吨）。其煤质属于国内四大焦煤中最好的主焦煤和瘦煤，售价及毛利水平较高。

  根据国土资源部关于东于煤矿资源储量核实报告，截至2011年12月31日，东于煤矿保有资源储量2.74亿吨（其中，贫煤1.73亿吨，无烟煤0.72亿吨，贫瘦煤0.29亿吨）。其煤质虽然属于贫煤和贫瘦煤，但矿区数公里内有洗煤厂和焦化厂，具有较强的区位竞争优势，将原煤加工成精煤的成本低廉，同样具有良好的盈利能力。

  根据山西儒林资产评估事务所对两块炼焦煤资产?的净利润预测，2013年至2015年，汾西太岳76.96%股权和东于煤业100%股权的净利润分别约为1.57亿元、4.94亿元、6.99亿元。

  按两块炼焦煤资产的评估值，美锦能源的股份支付对价约为6.93亿股，按上述净利润预测值进行模拟计算，2013年至2015年两块炼焦煤资产的每股收益分别约为0.23元/股、0.71元/股、1.01元/股，平均每股收益0.65元/股。在目前中游焦炭毛利低迷，下游煤化工产品毛利不高的情况下，注入上游炼焦煤资产，可以有效提升美锦能源业绩水平和投资价值。

  同时，按美锦能源股份支付的每股发行价9.34元/股计算，美锦集团注入美锦能源的炼焦煤资产2013年至2015年的模拟动态市盈率分别为40.13倍、13.16倍、9.25倍，平均动态市盈率14.37倍。虽然评估机构本次评估采用资产基础法，评估结果显示两块炼焦煤资产评估增值率较高，但从未来两块炼焦煤资产的盈利能力或模拟动态市盈率来看，其估值是比较合理的。

  盈利补偿增添信心

  本次美锦集团拟向美锦能源注入的炼焦煤资产，对未来美锦能源的业绩水平影响巨大。根据2013年两块炼焦煤资产的净利润预测值和重组后美锦能源合并净利润的预测值，两块炼焦煤资产的净利润对美锦能源整体业绩的贡献率高达90.75%。

  同时，本次美锦集团向美锦能源注入的炼焦煤资产评估值占总交易额比重也较大，约为总交易额93.97亿元的68.86%，即64.71亿元，是本次重大资产重组关联交易中关乎投资者利益的重点。为了保障投资者利益，本次重大资产重组拟通过盈利补偿的方式，对注入炼焦煤资产业绩进行锁定。在未来注入炼焦煤资产业绩发生向下波动时，以回购并注销美锦集团所持美锦能源股份的方式进行盈利补偿，确保投资者按目前盈利预测获得的利益保持基本不变。

  在本次美锦能源重大资产重组相关文件公告前，美锦集团与美锦能源已于2013年6月3日签署了《关于山西美锦能源股份有限公司向美锦能源集团有限公司发行股份和支付现金购买资产之盈利补偿协议》（以下简称：盈利补偿协议）。

  根据双方签署的盈利补偿协议，自本次重组完成之日起当年以及连续两个完整会计年度内（即利润补偿期），两块炼焦煤资产实际净利润未达到净利润预测值的部分，将按差额占利润补偿期净利润预测值总和的比例，以1元的价格同比例回购并注销炼焦煤资产所认购的股份，以示对投资者的补偿和对两块炼焦煤资产原评估值的下调，将其估值调整至与其盈利水平相匹配的水平。同时，盈利补偿协议约定，按年度计算利润补偿的股份数量，且已经补偿的股份不冲回（但因会计差错导致的除外），有利于重组后炼焦煤资产均衡释放经营业绩，避免业绩过大波动。因此，美锦集团签署盈利补偿协议具有对两块炼焦煤资产业绩保底的意味。

  美锦集团与美锦能源盈利补偿协议的签署，表明美锦集团对注入炼焦煤资产的盈利能力充满信心，并愿意承担业绩波动可能带来的风险，呈现出对投资者负责的态度和安排。有利于增强投资者对本次重大资产重组及重组后美锦能源的信心，激励上市公司努力提升业绩，保护投资者利益，同时也约束控股股东高估其注入资产的盈利预测。（CIS）