⊙记者 叶苗

  近期以来，A股市场出现了大幅回调，市场中有部分人将机构在股指期货上做空解读为股市疲软的主要原因，认为股指期货及其套保制度导致了股市下跌。这个话题从股指期货上市以来就绵延不绝，也到了该说一说的时候了。

  客观地说，一方面，宏观经济的不景气、市场流动性减弱的预期造成了股市的下行，另一方面，沪深300股指期货也追随现货指数出现相应回调。市场人士抱有这种直观的理解，也并不为怪。从深层次上说，这种理解来源于中国资本市场曾经长达二十多年单边做多机制下形成的刻板思维，造成了人们在对待股指期货这一双向工具上的自然反应，同时也与近期市场暴跌，人们急于寻找“宣泄对象”有关。当然，部分市场人士可能对机构套保的现状也了解不够。

  据上证报记者从有关方面了解，本轮市场调整，所谓机构的套保做空，并没有人们想象中的那样“威力巨大”。正如有识之士所言：为什么机构做空套保？因为他们在股票上做多了，他们是多方才不得不如此。如果没有股指期货的套保机制，就相当于逼得机构站到空方一边，届时它们会把手里的股票，不论想卖的，还是不想卖的，一股脑儿砸出去，那才会造成更为惨烈的下跌。

  从交易机制上，我们来仔细看看机构套保到底对市场影响几何？

  首先，机构交易量小、持仓量大。没有交易，就无法形成价格，价格的涨跌，取决于交易时买卖双方力量对比。因此，对市场价格影响较大的是交易量和交易频率而非持仓量。套保制度明确限制频繁交易，套保日均成交几千手，仅相当于当前股指期货日均成交量的千分之几，如此小的成交量基本不会实质影响市场价格。

  其次，机构期指套保做空，现货市场做多，做多头寸大于做空。套期保值是跨期、现货市场进行方向相反的对冲交易，是其资产保值、获取稳定收益的交易方法，不能将期、现货两个市场持有的头寸割裂来看。虽然机构持有大量股指期货空头持仓，但其在股票市场上的头寸规模更大，我们了解到，多数机构对冲空头头寸只在10-20%左右。目前股指期货持仓规模最大几家机构，期货空头头寸也最多不超过其现货市值的60%。

  第三，机构套保持仓仅能部分覆盖股票现货头寸，因此其净头寸仍表现为多头。市场下跌过程中，从一方面看，机构在股指期货上有盈利，但另一方面是现货的更大亏损。机构以较小的套保持仓替代了对现货市场的抛压和频繁倒仓，减轻了市场下跌的压力。“市场下跌影响的不仅是机构自营业务收益，经纪、投行、资产管理等业务负面影响更大。因此，机构没有做空股指期货的动力。”上海某大型机构这样对记者表示。

  特别是，随着股市的下跌，期货持仓下降，机构套保持仓减少，投资者的平仓动作（相当于买入开仓）对于稳定市场起到了积极作用。这是不容忽视的事实。

  说一千道一万，股市里的投资者对于“做空”这个字眼的敏感，可能甚于对交易制度的理解。期货市场运行机制与股票市场不同，有多少空头持仓，就有多少多头持仓，即有空必有多、多空必相等。机构持有的套保空仓，必然对应着等量的多仓，多空力量是均衡的。想明白了这一点，投资者们可能会释然不少。

  至于说到当前的下跌原因，国际方面，美联储主席伯南克表态称下半年将削减QE规模，这让国际投资者对于美国退出量化宽松的预期愈加强烈；国内方面，宏观流动性下降的预期不断加深、主要经济数据也并不乐观。近期出现的“钱荒”更让A股进一步承压。这些情况，想必投资者也心知肚明。

  形象地说，股指期货只是一个传递消息的“信使”，无力改变消息本身的好坏。进行期货套保就像买保险，不会导致股市下跌，就像买了交强险不会导致交通事故增加，生产了雨伞不会导致天下雨。不能听到了坏消息就责骂信使，也不能因为投资者获得了保险理赔就将其视为风险源头。更进一步说，无论是股票市场还是股指期货市场，说到底，都是宏观经济的体温计、晴雨表，都提供了一个市场化的信号窗口，如同一面镜子，真实、准确、及时地反映出宏观经济动向，为微观市场定价乃至宏观政策调控提供了决策辅助依据和执行效果观察指标。二者都只是反映工具，决定不了显示的内容实质，决定不了价格的高低水平。